流动性专题：8月资金面关注什么-民生证券

本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 1 流动性专题 8 月资金面关注什么 2025 年 07 月 30 日 ➢ 8 月资金面总体判断：7 月资金利率在月初下台阶至接近 1.3%后出现了两次大幅上行的情况：一次是税期隔夜资金利率来到 1.53%；另一次是 7 月 24 号，在税期已过、尚未进入跨月、政府债供给不大的情况下，隔夜资金利率大幅上行至 1.65%，引起市场对后续流动性的担忧，但 7 月 25 日央行就立刻大幅净投放6018 亿元 7 天逆回购呵护资金面，可以看出来当前央行呵护资金面的态度没有发生转变。从本次跨月的情况也可以看到，隔夜资金利率已经下行至 1.36%，并且 7 天逆回购的余额大幅高于季节性，明显不同于一季度资金面收紧时的情况，但与二季度的状态保持一致。虽然近期债市对资金面、基本面信息有所脱敏，但是我们认为最终还是会回到这两个关注点上面，目前中美关税谈判并没有释放更多的利好信息，预计后续外部压力依然较大，最新的经济数据也并不支持货币政策转向。综合认为，8 月资金面不具备收紧的基础。 ➢ 公开市场方面：8 月 MLF 到期 3000 亿元、买断式逆回购到期 9000 亿元，合计 12000 亿元，小于 7 月的 15000 亿元。5 月以来这两个工具合并口径均为净投放，因此不必过于担心。8 月开始 MLF 的到期时间与操作时间将从错位转向一致（即都在每月 25 日）。自从 MLF 利率不作为政策利率后，操作时间从以前的每月 15 日后移至了每月 25 日，中间面临一段间隔期，间隔期间的流动性央行往往用 7 天逆回购去滚动续作，相当于用短期流动性去替代市场对中期流动性的需求，会影响市场对于中期流动性的预期，8 月开始这一问题将得到解决。 ➢ 政府债供给方面：我们预计 2025 年 8 月政府债发行 2.17-2.39 万亿元，净融资 1.17-1.39 万亿元，与 7 月的 1.25 万亿元接近。2025 年 1-7 月普通国债净融资 2.56 万亿元、超长期特别国债发行 0.76 万亿元、中央金融机构注资特别国债发行 0.50 万亿元、新增地方政府一般债发行 0.54 万亿元、新增地方政府专项债发行 2.78 万亿元、置换债发行 1.89 万亿元，共计使用 2025 年全年额度 9.02万亿元，占全年 13.86 万亿元的 65%，其中地方债发行进度略快于国债。 ➢ 同业存单方面：近期市场风险偏好提升不仅对债市施压，也对银行间资金面有所扰动，导致 1Y 存单利率在 7 月初来到 1.6%附近位置后开始小幅上行，一级市场也开始出现提价，但是提价幅度并不大。8 月存单到期规模小幅上升至3.07 万亿元，到期续发压力有所加大，在政策利率不进一步下调之前，会认为 1Y存单利率 1.6%的位置已经属于低位，后续大概率在 1.6%-1.7%之间波动，1.65%及以上有一定配置价值。除非央行收紧流动性投放，导致银行负债端压力再度明显加大，可观察银行日度融出规模是否会明显低于 3 万亿元，否则大幅提价发行的概率也并不高。从季节性来看，8 月存单利率也以震荡为主。 ➢ 风险提示： 货币政策超预期，政府债供给超预期。 [Table_Author] 分析师 徐亮 执业证书： S0100525070004 邮箱： xliang@mszq.com 研究助理 黄紫仪 执业证书： S0100125070012 邮箱： huangziyi@mszq.com 相关研究 1.债券策略周报 20250728：8 月债市还有机会吗-2025/07/28 2.信用债周策略 20250728：8 月信用债投资策略思考-2025/07/28 3.转债周策略 20250727：8 月转债组合-2025/07/27 4.地方债专题：地方债机构行为及策略展望-2025/07/24 5.固收专题：质押券解冻后-2025/07/24 固收专题研究 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 2 目录 1 8 月资金面关注什么 ................................................................................................................................................. 3 2 风险提示 ................................................................................................................................................................. 8 插图目录 ..................................................................................................................................................................... 9 固收专题研究 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 3 1 8 月资金面关注什么 7 月资金利率在月初下台阶至接近 1.3%后出现了两次大幅上行的情况：一次是税期隔夜资金利率来到 1.53%；另一次是 7 月 24 号，在税期已过、尚未进入跨月、政府债供给不大的情况下，隔夜资金利率大幅上行至 1.65%，引起市场对后续流动性的担忧，但 7 月 25 日央行就立刻大幅净投放 6018 亿元 7 天逆回购呵护资金面，可以看出来当前央行呵护资金面的态度没有发生转变。从本次跨月的情况也可以看到，隔夜资金利率已经下行至 1.36%，并且 7 天逆回购的余额大幅高于季节性，明显不同于一季度资金面收紧时的情况，但与二季度的状态保持一致。 虽然近期债市对资金面、基本面信息有所脱敏，但是我们认为最终还是会回到这两个关注点上面，目前中美关税谈判并没有释放更多的利好信息，预计后续外部压力依然较大，最新的经济数据也并不支持货币政策转向。综合认为，8 月资金面不具备收紧的基础。 图1：资金利率（单位：%） 资料来源：iFinD，民生证券研究院 固收专题研究 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 4 图2：7 天逆回购季节性变化（单位：亿元） 资料来源：iFinD，民生证券研究院 8 月资金面的三个关注点如下： 一是公开市场方面。8 月 MLF 到期 3000 亿元、买断式逆回购到期 9000 亿元，合计 12000 亿元，小于 7 月的 15000 亿元。5 月以来这两个工具合并口径均为净投放，因此不必过于担心。6 月开始，央行买断式逆回购操作的信息公布方式也从月末公布当月总量转换为操作前一日公布操作量，并且 6 月在上旬和中旬两次续作，虽然 7