流动性｜扰动因素增加，资金后续怎么看？-财通证券

请阅读最后一页的重要声明！ 流动性｜扰动因素增加，资金后续怎么看？ 证券研究报告 分析师 孙彬彬 SAC 证书编号：S0160525020001 sunbb@ctsec.com 分析师 隋修平 SAC 证书编号：S0160525020003 suixp@ctsec.com 分析师 汪梦涵 SAC 证书编号：S0160525030003 wangmh01@ctsec.com 分析师 刘金金 SAC 证书编号：S0160524050001 liujj01@ctsec.com 相关报告 1. 《从银行承销视角看城投债发行有哪些变化》 2025-07-11 2. 《反内卷转债梳理》 2025-07-09 3. 《科创债 ETF 即将上市，几点关注》 2025-07-08 核心观点 ❖ 未来一周资金扰动增加，具体包括或有的买断式逆回购到期、政府债净缴款增加、税期走款、1000 亿元 MLF 到期，同业存单到期量增加等等，在央行流动性“不满不溢”态度下或有买断式逆回购操作落地，对应中性情景下，以 DR001为代表的隔夜资金中枢或延续在 1.30%-1.35%附近保持平稳。 存单部分，由于权益走强和债市调整，下行行情颠簸，但资金稳定性对应上行空间有限，策略上建议“逢调增配”，静待扰动后的下行机会。 ❖ 周度资金视角里，伴随资金边际收敛，市场对资金有三大疑问： 一是央行持续净回笼，资金价格上行，央行态度变化了吗？未变，仍是“不满不溢”，资金价格“随行就市”。 二是如何理解多个资金价格指标背离？银行短期资金现实和预期收敛，中长期资金相对中性偏乐观。（1）Shibor 3M 和存单发行利率之间的背离核心为存单需求疲软所致；（2）Shibor 3M 和 DR001 之间的背离来自于央行回笼导致银行体系内短期资金供给减弱，带动 DR001 偏向于上移；（3）Shibor 3M 和IRS_REPO_1Y 之间的背离来自于 IRS_REPO_1Y 更多反映了机构投资者在央行持续净回笼背景下，对后续资金缺口的相对悲观预期。 三是如何看待 7 月买断式逆回购？预计未来一周落地，操作比数量更重要，中性情况下，DR001 资金中枢回归稳定。（1）Shibor 3M 持续下行，大行买债整体强势，两大指标反映大行中长期负债相对充分，“不满不溢”态度下相关操作时点延后至中长期资金缺口加大的时间区间；（2）未来一周或有买断式逆回购到期、1000 亿元 MLF 到期以及税期、政府债缴款增加影响，中长期流动性缺口增加背景下买断式逆回购操作大概率落地；（3）考虑到月内可以开展多次买断式逆回购操作，因此 7 月买断式逆回购操作落地所释放的“呵护态度”比数量更重要，中性情景下，隔夜资金中枢后续在 1.30-1.35%附近稳定，乐观情况下，若买断式数量相对超预期，隔夜资金中枢或进一步回落。 ❖ 存单方面，国有存单净融资转负，对应供给不是推动存单收益率上行原因，股债跷跷板、地产政策担忧、地方债供给预期等因素，导致债市情绪偏弱、存单需求不佳，因此二级市场利率上行、一级市场有局部提价发行。 ❖ 向后展望，在 1.30%资金附近的背景下，当前 1.60%以上 1 年期存单显然配置价值仍在，但考虑到权益行情对债市和货基、农商买入量的影响，可能下行节奏相对比较“颠簸”。整体来看，资金稳定性对应存单上行风险有限，我们更看好“逢调增配”策略，静待扰动因素结束后的下行机会，点位上，维持前期观点不变，1 年期 AAA 存单收益率下限或在 1.50%附近。 ❖ 风险提示：流动性变化超预期，货币政策超预期，经济表现超预期 固收专题报告/证券研究报告 谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 2 1 扰动因素增加，资金后续怎么看？ ....................................................................................................... 5 2 周度资金存单跟踪和关键点提示 ........................................................................................................... 9 3 央行：关注未来一周是否有买断式逆回购操作 ................................................................................. 11 4 政府债：下周政府债净缴款上升至 3985 亿元 ................................................................................... 11 5 票据：走势分化，跨半年票据利率下行 ............................................................................................. 13 6 汇率：统计期升值，人民币即期汇率录得 7.17 ................................................................................. 14 7 市场资金供需：银行体系融出回落，非银降低杠杆 ......................................................................... 15 8 CD：国有行净融资为负，二级存单收益率上行 ............................................................................... 19 8.1 一级发行市场：本周国有行净融资继续为负，发行利率下降 .................................................... 19 8.2 二级交易市场：活跃度下移，需求端疲软带动存单收益率上移 ................................................ 21 9 风险提示 ................................................................................................................................................. 22 图 1. 本周央行投放情况 ................................................................................................................................. 5 图 2. DR001 和 R001 本周走势 .......................