泰格医药(300347)二十年砥砺奋进，从本土走向全球-中信建投

泰格医药：二十年砥砺奋进，从本土走向全球发布日期：2025年7月8日证券研究报告·A股公司深度报告贺菊颖hejuying@csc.com.cnSAC执证编号：S1440517050001SFC中央编号： ASZ591赖俊勇laijunyong@csc.com.cnSAC执证编号：S1440523070007刘若飞liuruofei@csc.com.cnSAC执证编号：S1440519080003汤然tangran@csc.com.cnSAC编号：S1440524100001本报告由中信建投证券股份有限公司在中华人民共和国（仅为本报告目的，不包括香港、澳门、台湾）提供。在遵守适用的法律法规情况下，本报告亦可能由中信建投（国际）证券有限公司在香港提供。同时请务必阅读正文之后的免责条款和声明。核心观点：公司长期聚焦临床CRO赛道，深度参与中国生物医药行业创新发展过程，近年来在国内临床CRO持续保持排名第一且市场份额不断提升。从行业角度，我们认为有几点趋势值得关注：1）供给端：临床CRO行业供给侧出现整合迹象。2）需求端：国内企业对外授权爆发，填补传统融资方式缺口。同时MNC在中国市场持续投入。3）政策端：明确支持商保发展，有望带来支付端增量。公司持续深化全球布局和服务能力，考虑到目前中国创新药企业对外授权交易不断创新高，我们认为公司在中长期将持续受益于陪伴中国创新药出海带来的需求增量。24年及25Q1公司新签订单数量和金额延续了较好的增长态势，国内客户新签订单恢复明显，我们看好下游需求的持续恢复和公司业绩环比改善。供给端：临床CRO行业供给侧出现整合迹象。从人遗项目临床试验申报角度看供给端变化：申办方及CRO数量双降。2024年申办方数量比2022年高峰下降64%，而2024年临床CRO数量比2021年高峰下降72%。CRO降幅超过申办方数量的降幅，意味着在行业阶段性波动的过程中，申办方对于临床CRO的选择趋于集中而非分散。从新项目申报角度观察，新出现的申办方和临床CRO机构数量自2021年之后逐年下降，到2024年人遗项目中新出现的临床CRO机构已不足20家。目前供给侧已出现优化迹象，我们看好头部企业后续受益于行业恢复和供给优化。需求端：license-out爆发，填补传统融资方式缺口。中国License-out交易自2020年爆发，2024年达94笔，总金额519亿美元，首付款41亿美元。从License-out类型来看，近十年来达成的对外授权涉及领域不断拓展和多元化，逐步从化药、单抗及多抗转向了ADC、细胞基因疗法及小核酸等。从金额角度，近年来国内医药领域已诞生多款总金额数十亿美金的重磅license-out交易，受让方主要为海外MNC主导。License-out及NewCo等模式的出现部分填补了PE/VC融资下降，且后续随着海外合作方形成销售逐步兑现里程碑及分成，有望提升造血能力并反哺国内研发，为长期需求增长打下基础。需求端：MNC在中国市场持续投入，且外包至中国本土CRO比例提升。在生物医药行业全球周期和我国特有发展周期的叠加下，临床CRO行业市场需求近年来呈现出更高的波动性，从需求端正向因素来看，1）跨国药企在中国保持投入，仅2024-2025年，多家跨国药企宣布在中国的投资项目，投资类型覆盖药品研发、创新平台搭建、生产能力扩充等环节。同时，由于本土CRO在成本、招募效率等方面的优势，跨国药企选择在中国使用本土临床CRO的比例逐步提升，已从2020年的23%提升至2024年的32%（+9pct）。政策端：支持商保发展，有望带来支付端增量。近年来政策围绕明确商保定位、加强商业健康保险产品供给、数据赋能支持商业健康保险产品开发、建立商业健康保险行业监管机制、加快创新药械临床应用、加大创新药械医保支付支持等方面积极布局。2024年12月，医保局发文，指出2025年医保部门要支持引导普惠型商业健康保险及时将创新药品纳入报销范围，研究探索形成丙类药品目录，并逐步扩大至其他符合条件的商业健康保险。2025年6月，中共中央办公厅、国务院办公厅发文指出，要“制定出台商业健康保险创新药品目录，更好满足人民群众多层次用药保障需求”。随着商保发展带来的支付端扩容，有望为创新药械发展提供新增量。前瞻布局两大趋势：1）陪伴中国企业出海。公司积极推进国际化发展，持续深化全球布局和服务能力。考虑到目前中国创新药企业对外授权交易不断创新高，我们认为公司在中长期将持续受益于陪伴中国创新药企出海带来的需求增量。公司积极整合拓展全球临床业务，2024年公司海外临床CRO业务新签订单、收入和利润均实现高速增长，尤其是北美市场的新签订单和业务均实现了快速增长。24年7月，公司收购日本CRO公司Medical Edge，进一步加强在日本及亚太地区数据管理、统计分析和临床数据信息系统服务的布局。内生扩张+并购整合双重发力下，预计公司海外临床运营保持发展态势。2）积极拥抱AI变革。作为行业头部CRO企业，公司始终积极拥抱创新，致力于利用先进技术提升竞争力并高效赋能研发。2025年2月，公司旗下泰雅科技基于大模型能力，打造了服务医学领域一站式AI产品泰雅大模型医疗场景解决方案（医雅AI大模型平台）。平台目前已上线并覆盖多个医学应用场景，为新药研发、临床试验及注册申报等领域提供智能翻译、医学写作等解决方案，为加速创新研发提供强有力的AI能力。强者恒强，临床CRO行业集中度持续提升。从近年国内临床CRO市场竞争格局变化趋势来看，公司持续保持排名第一且市场份额不断提升，从2019年的8.7%增加至2023年的12.8%。需求端，大型跨国药企在国内持续投入，外包至中国本土CRO比例提升，中国药企2024年对外授权创新高则填补了传统融资方式缺口，反映在订单层面，2024年考虑存量订单取消影响后，公司净新增订单为84亿元～89亿元，同比仍有7.0%～13.4%的增长。整体来看国内临床CRO行业呈现明显的龙头效应。新签订单积极，25年订单延续良好趋势，看好业绩逐步改善。2024年公司新增合同金额为101.2亿元，订单需求同比2023年有较为明显的改善，净新增合同金额仍有84.2亿元，同比增长7.3%。累计待执行合同金额157.8亿元，同比增长12.1%。订单增长主要受益于：1）MNC国内需求：大型跨国药企在国内综合证据生成、现场管理（SMO）等领域需求增加；2）海外需求：来自中国药企、Biotech以及其合作伙伴和海外Biotech在海外的临床需求增加。25年新签延续良好趋势：25Q1公司净新增合同金额超过人民币20亿元，同比增速20%，新签订单数量和金额延续了较好的增长态势，国内客户新签订单恢复明显。盈利预测：我们预测2025-2027年，公司营收分别为69.54、75.31和83.78亿元，分别同比增长5.3%、8.3%和11.3%；归母净利润分别为9.75、12.75和16.24亿元，分别同比增长140.5%、30.8%和27.4%。扣非净利润分别为8.01、10.51和13.25亿元，分别同比增长-6.3%、31.2%和26.1%。按归母净利润折合EPS分别为1.13元/股、1.48元/股和1.89元/股，对应PE为