宏观专题研究：从上一轮“去产能”关键点看“反内卷”

证券研究报告 | 宏观专题研究 | 中国宏观 http://www.stocke.com.cn 1/11 请务必阅读正文之后的免责条款部分 宏观专题研究 报告日期：2025 年 07 月 04 日 从上一轮“去产能”关键点看“反内卷” 核心观点 从上一轮“去产能”经验来看，能取得显著效果在于四大关键点，或可作为“反内卷”进程、强度推演的观察点。我们认为，当前“反内卷”得到中央持续定调有助于改善市场预期，但短期内或以控制增量为主，优化存量为辅。从结构上来看，当前产能利用率较低，且具有高耗能、环保要求的产业，或将更快推动落后产能退出，但具有高技术特征的产业出清或仍需相应的制度建设。 ❑ 上一轮“去产能”得以取得显著效果在于四大关键点 一是去产能的重要性上升至民生和社会稳定大局，2015 年底中央经济工作会议中，去产能被列为首要任务；二是中央明确过剩产能规模，制定退出规划表并计入地方政府考核；三是国企是上一轮去产能重要抓手，国有企业承担了约 80%的去钢铁产能任务和 70%的去煤炭产能任务；四是保障就业民生是重要底线。在上一轮去产能过程中，政策不断织密兜底社会风险，确保去产能企业分流职工有序退出，保障民生，不发生规模性失业和重大群体性事件是重要底线。 ❑ “反内卷”方向确定有助于市场改善预期，但去产能强度或较为渐进 “反内卷”得到中央持续定调有助于改善市场预期，但从上一轮去产能的推进关键点复盘来看，较高强度的“去产能”或需要更为综合的政策支撑，尤其是对民生社会稳定的权衡，过剩产能规模的确定、退出时间表、考核机制，以及兜底风险政策的制定，因此从认识到具体落地或仍需一定过程。 “反内卷”短期内或以控制增量为主，优化存量为辅。一方面，当前综合整治“内卷式”竞争的政策着力点更多侧重于控制增量，例如规范地方政府新增重复无效投资的招商引资行为。另一方面，在中美关税战冲击下，就业面临较大不确定性，当前，存量产能的优化主要以行业协会层面的自律为主，依靠企业主体的自主性，相较于上一轮去产能的行政手段差异较大。 因此，我们认为螺纹钢、玻璃等具有产能过剩特征的大宗商品，在市场预期改善时或有阶段性反弹，但趋势性反转尚需去产能政策全面落地进一步确认。 从结构上来看，当前产能利用率较低的，且具有高耗能、环保要求的产业，或将更快推动落后产能退出，例如非金融矿物制品业。而产能利用率相对较低，但具有高技术特征的产业，或需要在对其落后产能的认定有进一步明确的制定后逐步推进，例如汽车制造业、电气机械和器材制造业等。 ❑ 供给侧改革对 PPI 的影响复盘：价格反弹斜率差异较大 通过历次供给改革来看，总体对 PPI 具有上拉作用，尤其是集中在供给出清、产能优化的特定行业之中，但不同的供给侧改革方案使得 PPI 反弹的力度和持续时间存在一定差异。1998 年供给侧改革阶段，PPI 反弹幅度较低，2016 年供给侧改革阶段，PPI 反弹幅度较大。 我们认为，供给侧改革对 PPI 的影响主要取决于供需缺口的弥合速度，也就是说既要关注供给收缩的速度（包括改革政策的执行力度和约束性条件），也要关注需求消化过剩产能和新增产量的能力。我们判断工业品价格或受制于产能利用率较低，叠加企业库存积累仍处较高水平，工业品价格短期难言改善。当前由行业协会层面主导的产能优化升级对 PPI 的拉动作用可能相对有限，如果仅依赖于市场自然出清可能速度相对缓慢。 ❑ 风险提示 分析师：李超 执业证书号：S1230520030002 lichao1@stocke.com.cn 分析师：廖博 执业证书号：S1230523070004 liaobo@stocke.com.cn 分析师：潘高远 执业证书号：S1230523070002 pangaoyuan@stocke.com.cn 分析师：陈冀 执业证书号：S1230522110001 chenji@stocke.com.cn 分析师：祁星 执业证书号：S1230524120002 qixing@stocke.com.cn 相关报告 1 《6 月经济前瞻：基本面小幅放缓或驱动股债双牛》 2025.07.03 2 《6 月 PMI：经济修复方向重于斜率，关注股债双牛兑现》 2025.06.30 3 《经济周周看：本周经济景气度总体平稳》 2025.06.30 宏观专题研究 http://www.stocke.com.cn 2/11 请务必阅读正文之后的免责条款部分 国内提振有效需求效果不及预期；中美贸易摩擦超预期加剧冲击外需，使得产能相对需求过剩局面加剧。 宏观专题研究 http://www.stocke.com.cn 3/11 请务必阅读正文之后的免责条款部分 正文目录 1 上一轮“去产能”效果显著的四大关键点 ................................................................................................... 5 1.1 关键点一：重要性上升至民生和社会稳定大局，2015 年底去产能被列为首要任务 ................................................. 5 1.2 关键点二：中央明确过剩产能规模，制定退出规划时间表并计入地方政府考核 ...................................................... 5 1.3 关键点三：国企是上一轮去产能重要抓手...................................................................................................................... 5 1.4 关键点四：保障就业民生是重要底线 ............................................................................................................................. 6 2 “反内卷”方向确定有助于改善预期，但去产能强度或较为渐进 ............................................................ 6 2.1 “反内卷”得到中央持续定调有助于改善市场预期 ........................................................................................................... 6 2.2 “反内卷”短期内或以控制增量为主，优化存量为辅 ....................................................................................................... 6 2.3 结构上，低于行业标准的落后产能或将率先退出 ..............