纺织服装行业海外消费系列研究之二：耐克六十年风雨启示录

请参阅最后一页的重要声明 证券研究报告·行业深度报告 耐克六十年风雨启示录 ——海外消费系列研究之二 运动行业规模大、景气度高，行业竞争格局好，能诞生大市值公司。耐克于 1962 年创立，作为后起之秀，耐克在成立后至90 年代凭借产品技术创新与顶级球星宣传，精准把握消费需求，分享行业扩容红利。90 年代后全球化推进为主旋律，亚洲区接棒全球增长引擎。2000 年逐渐拉开与阿迪达斯的差距后，站稳全球运动服饰第一大品牌，同时伴随集团多品牌与单品牌探索，2002-2007 年加快收购，2008 年重新聚焦主品牌耐克，三个子品牌 Jordan Brand、Converse、Hurley 瞄准细分差异化市场。 市值与估值详细复盘：近三十年耐克 PE 估值中枢基本在10-30 倍，2017 年以来估值抬升至 30 倍以上。具体看，80 年代在本土成功反超锐步后，市值始抬头。90 年代亚洲市场崛起，深度全球化彻底超越同行，登顶全球运动龙头，为市值和估值突破期。1998-03 年因亚洲金融危机、供应链升级而牺牲增速换取长期效率，致市值震荡，估值低位。2004 亚洲需求回暖，尤其中国崛起提供庞大潜力，公司迎又一关键增长时期，但金融危机中错杀，估值触底。2010 后估值修复，美国运动渗透率再升，更关键是中国领涨，龙头壁垒持续加深，迎来一轮强势上涨至 2015 年。三双战略下产品设计、供应效率、零售体验全面进步，品牌力长盛不衰，中美收入增速回暖，市值再冲新高，估值处历史高位。 耐克与阿迪达斯财务对比：成长性上，公司层面收入阿迪因收购较大而更快，但主品牌增长相仿，且耐克更加稳定，差距长期看持续扩大。大中华区均领涨。耐克产品价格带更宽、分销比例大，毛利率低于阿迪，但规模效应、良好内控管理下，费用率显著低于阿迪，助净利率持续领先 4-6pct，业绩优势更突出。同时存货周转更快，天数较阿迪少 1 个月左右。 耐克成功要素：（1）产品：精准把握趋势，技术赋能产品。耐克未在踩稳大众专业—运动时尚—潮流运动三项趋势，重视并持续进行研发投入，以气垫为代表的具备核心技术明星产品享有长期红利。（2）营销：挖掘潜力球星，营销效率为先。在营销资源稀缺的运动行业慧眼识珠、占得先机，孵化体系完善。善于输出品牌文化，同时强调营销效率，实现更优营销性价比。（3）渠道：加强渠道管控，提升购物体验。在电商崛起的初期即迅速布局，保持与线上生态共同进化，同时在零售效率要求之下，扩大、重视全球重点市场线下直营，始终提供优质零售体验。（4）供应链：全球化+集中化+信息化。充分分享海外低成本、税收优惠等红利，便于统筹全球供应，主动淘汰尾部供应商，供应商集中化趋势明显。信息化等高效率改进不断缩短生产周期和控制成本。 维持 增持 史琨 shikun@csc.com.cn 010-65608483 执业证书编号：S1440517090002 研究助理：邱季 010-86451494 qiuji@csc.com.cn 研究助理：周博文 010-86451380 zhoubowen@csc.com.cn 发布日期： 2019 年 12 月 20 日 市场表现 相关研究报告 -4%6%16%26%36%46%2018/10/172018/11/172018/12/172019/1/172019/2/172019/3/172019/4/172019/5/172019/6/172019/7/172019/8/172019/9/17纺织服装上证指数纺织服装 行业深度报告报告 纺织服装 请参阅最后一页的重要声明 目录 一、篇首 ................................................................................................................................................................... 1 二、耐克的发展历程回顾 ....................................................................................................................................... 3 （一）60 年代前：“前耐克”运动时代 ........................................................................................................... 3 （二）60-90 年代：耐克靠技术与营销超车 ................................................................................................. 4 （三）90 年代后：多品牌与单品牌探索期................................................................................................... 6 三、耐克的市值与估值分析 ................................................................................................................................... 7 （一）1980-1990：反超锐步、站稳本土，市值抬头 .................................................................................. 7 （二）1991-1997：亚洲崛起、全球双霸、估值拉升 .................................................................................. 9 （三）1998-2003：增速放缓，市值震荡，估值低位 .................................................................................11 （四）2004-2009：需求回暖，金融危机，触底修复 ................................................................................ 12 （五）2010 至今：中国领涨，市值新高..................................................................................................... 14 四、耐克与阿迪的财务对比分析 ............................................