环保行业2025年中期策略报告：运营类资产具备绝对收益价值，国产替代及智能化赋予板块新活力

运营类资产具备绝对收益价值，国产替代及智能化赋予板块新活力——环保行业 2025 年中期策略报告 2025 年 7 月 11 日 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http://www.cindasc.com 2 证券研究报告 行业研究 [Table_ReportType] 行业策略报告 [Table_StockAndRank] 环保 投资评级 看好 上次评级 看好 [Table_Author] 左前明 能源行业首席分析师 执业编号：S1500518070001 联系电话：010-83326712 邮 箱：zuoqianming@cindasc.com 郭雪 环保公用联席首席分析师 执业编号：S1500525030002 邮 箱：guoxue @cindasc.com 吴柏莹 环保行业分析师 化工行业： 执业编号：S1500524100001 邮 箱：wuboying@cindasc.com 信达证券股份有限公司 CINDA SECURITIES CO.，LTD 北京市西城区宣武门西大街甲127号金隅大厦B座 邮编：100031 [Table_Title] 运营类资产具备绝对收益价值，国产替代及智能化赋予板块新活力 [Table_ReportDate] 2025 年 7 月 11 日 本期内容提要: [Table_Summary] [Table_Summary] ➢ 行情回顾：截至 5 月 9 日收盘，水治理板块上涨 3.75%，水务板块上涨 1.79%；大气治理上涨 2.58%；固废中环卫上涨 8.48%，垃圾焚烧板块上涨 1.26%，资源化板块上涨 2.89%，固废其他板块上涨3.64%；环保设备板块上涨 4.48%，检测/监测/仪表上涨 2.48%；环境修复上涨 4.53%。 ➢ 行业动态：1）河内第二家垃圾焚烧发电厂投入试运行。5 月 1 日，位于河内市巴维县与山西市的 Seraphin 垃圾焚烧发电厂于 5 月 1 日上午开始试运行，正式接收与处理垃圾，处理能力为每昼夜 2250吨。Seraphin 是河内市第二座垃圾焚烧发电厂。除上述两个项目外，河内市还将继续在彰美、富川、清池、嘉林等地推进垃圾处理项目。2）广西壮族自治区生态环境厅印发《广西“十四五”大气污染防治攻坚收官工作方案》。文件提出，高质量推进重点行业超低排放改造。柳州、梧州、北海、防城港、贵港、玉林等市重点推进长流程钢铁企业有组织排放、无组织排放及清洁运输等全流程超低排放改造。 ➢ 本周专题：2024 年运营类环保企业业绩亮眼，分红潜力持续提升。垃圾焚烧板块：2024 年行业实现扣非归母净利润 94.86 亿元，同比增长 12%；经营性现金流净额 152.78 亿元，同比提升 10.54%、自由现金流 64.64 亿元，同比提升 345%。同时行业公司纷纷提高分红比例，平均分红率同比提升 10pct达到 44.7%，其中军信股份、绿色动力、永兴股份分红比例分别为 94.59%、71.4%、65.8%。我们预测 2025 年行业平均预测股息率为 3.52%。水务行业：2024 年水务行业实现扣非归母净利润 76.48 亿元，较上年增长 9.3%。2024 年经营性现金流达到 141.47 亿元，较上年增长 18.1%，自由现金流已有明显改善。24 年水务行业平均分红比例为 28.61%，与上年基本持平，我们预测 2025 年行业平均预测股息率为 2.81%。 ➢ 投资建议： “十四五”国家对环境质量和工业绿色低碳发展提出更多要求，节能环保以及资源循环利用有望维持高景气度；此外在化债背景下，优质运营类资产有望迎戴维斯双击。水务&垃圾焚烧板块作为运营类资产，盈利稳健上行，现金流持续向好，叠加公用事业市场化改革，优质运营类资产有望迎戴维斯双击。重点推荐：【瀚蓝环境】【兴蓉环境】【洪城环境】；建议关注：【旺能环境】【军信股份】【武汉控股】【英科再生】【高能环境】【青达环保】。 ➢ 风险提示：项目推进不及预期；市场竞争加剧；国际政治局势变化；政策推进不及预期；电价下调风险。 ➢ 关税不确定性叠加出口限制有望倒逼国产替代加速。4 月 2 日，美方宣布对所有贸易伙伴征收“对等关税”，其中给中国的“对等关税”税率达到 34%；4 月 11 日，财政部网站发布《国务院关税税则委员会关于调整对原产于美国的进口商品加征关税措施的公告》（税委会公告2025 年第 6 号），称 2025 年 4 月 10 日，美国政府宣布对中国输美商品征收“对等关税”的税率进一步提高至 125%尽管随后美国对我[Table_Summary] ➢ 环保资产估值稳步提升，基金持仓青睐垃圾焚烧及环保设备。年初截至 6 月 20 日， 申万（2021）环保行业指数上涨 3.34%，在 31 个行业中排名第 9；从估值方面看，信达环保板块整体 PE 为 35.62X，较 2024H1 显著提升；从基金持仓市值前十大标的来看，2025Q1，基金持有环保股总市值为 80.6 亿元，占总持仓比重的 0.12%，主要聚焦在垃圾焚烧发电、环保设备板块。我们认为今年作为“十四五”的收官之年，在政策红利与市场化机制的驱动下，环保行业经营情况有望改善，行业估值有望持续修复。 ➢ 运营类资产盈利稳定，绝对收益价值凸显。随着十年期国债收益率持续下行，化债持续推进，环保板块中运营类资产水务&垃圾焚烧盈利稳健上行，现金流持续向好，叠加公用事业市场化改革，我们认为有以下三条投资主线：一是红利属性：2024 年水务和垃圾焚烧板块行业扣非归母净利润同比提升 9.3%、12.1%，自由现金流进一步好转。行业平均分红比例分别提升至 35%、46%，2025 年平均预测股息率达到 4.2%、3.96%。分红比例高、股息率高的运营类公司具备绝对收益价值。二是成长属性：公用事业化改革背景下，水价调整为水务公司带来业绩弹性；水价偏低区域的上市公司，有望迎来水价上调。此外，出海+数据中心协同等有望为垃圾焚烧带来估值重塑。三是困境反转：化债持续推进，部分上市公司应收账款已出现改善迹象，未来仍有应收好转预期的公司、地方破净运营类国企及处在国计民生行业的环保设备类公司值得关注。 ➢ 国产替代及智能化赋予板块新活力。在复杂多变的地缘政治形势下，国产替代及自主可控是大势所趋；此外，作为“十四五”收官之年，工业节能降耗持续推进，环保节能设备有望迎来需求抬升，我们认为环保中偏成长赛道有以下两条投资主线：一是科学仪器包括碳计量相关监测检测设备：关税和限制出口政策的宏观环境下，随着国家鼓励支持政策的推出，国内涌现出一批企业加大研发投入，有望加速科学仪器行业的国产替代。此外，碳排放交易市场首度扩围，有望利好公司碳监测碳计量业务领域。二是环卫装备，环卫车销量同比重回增长，新能源环卫车需求爆发，新能源环卫车渗透率 25Q1 已提升至 15.4%。同时无人环卫已纳入国家政策视野，发达地区率先进行实践，各家上市公司积极布局。此外，市政环卫对政府付费依赖程度高，导致环卫企业存量应收规模较大，减值对业绩也形成一定压力。环卫企