流动性｜跨季扰动结束，央行呵护会不会随之结束？-财通证券

请阅读最后一页的重要声明！ 流动性｜跨季扰动结束，央行呵护会不会随之结束？ 证券研究报告 分析师 孙彬彬 SAC 证书编号：S0160525020001 sunbb@ctsec.com 分析师 隋修平 SAC 证书编号：S0160525020003 suixp@ctsec.com 分析师 汪梦涵 SAC 证书编号：S0160525030003 wangmh01@ctsec.com 分析师 刘金金 SAC 证书编号：S0160524050001 liujj01@ctsec.com 相关报告 1. 《高频｜地产销售整体偏弱，原油价格大幅回落》 2025-06-28 2. 《利率 | 动态还是静态，票息还是资本利得？——2025 年固收中期策略》 2025-06-27 3. 《利率 | 下半年政府债净融资或同比显著减少》 2025-06-25 核心观点 ❖ 资金部分，7 月资金扰动因素比 6 月少，其中政府债净融资约 1.4 万亿元，MLF 和买断式逆回购合并到期 1.4 万亿元，存单到期 2.85 万亿元，缴税可能在 1.7 万亿元以上，但信贷投放偏低和理财规模回流对资金面或有支撑。 ❖ 而且流动性是动态的，动态的部分就在于央行，结合基本面和 Q2 货政例会，我们对 7 月流动性保持乐观判断，资金中枢或延续下行， DR001 运行区间可能在[OMO-20BP,OMO+20BP]之间，按照当前的 OMO 来看是 1.2%-1.6%，只是资金波动性环比 6 月或增加。存单部分，按照当前的隔夜定价，1 年期AAA 存单收益率可以下行至 1.50%附近。 ❖ 6 月资金面“稳”字当头，央行长短端流动性配合操作，国有行净融出中枢明显抬升，带动隔夜价格稳定在 1.37%附近，全月资金体感宽松，价格持续位于政策利率下方，但由于非银杠杆诉求的增强，资金分层略有加深。 在央行呵护的背景下，6 月 CD 天量到期但供给压力有限，存单收益率反而稳中有降，1 年期 AAA 存单收益率震荡下行 7BP 至 1.63%附近。 ❖ 往后看，7 月资金扰动因素比 6 月少，而且央行可能保持进一步呵护，资金中枢或继续下移，但需要注意资金波动或加大。 Q2 货政例会中，央行措辞中删除“择机降准降息”，但同时强调“灵活把握政策实施的力度和节奏”，相机抉择的本质没有发生改变；货币政策定调的背后，一方面是外部贸易形势不确定性增加，另一方面是内部经济向好，同时进一步强调物价和地产市场稳定，说明央行对基本面不确定性仍有关注，货币政策大概率保持宽松状态，资金利率中枢可能下移。 只是需要注意，央行对资金空转和长债收益率关注度不减，预计 7 月总量型工具运用的可能性不高。同时 7 月跨季扰动结束，央行的流动性对冲行为可能下降，资金波动反而加大。至少从季节性角度观察，三季度资金利率都有不确定性。 存单部分，一是流动性继续转松，二是季末扰动消退后银行调节杠杆的诉求降低，城农商行对 CD 的需求大概率修复，三是非银资金回流，均对 CD 形成利好。按照隔夜定价，1 年期 AAA 存单收益率行至 1.50%附近。 ❖ 风险提示：流动性变化超预期，货币政策超预期，经济表现超预期 固收专题报告/证券研究报告 谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 2 1 跨季扰动结束，央行呵护会不会随之结束？ ....................................................................................... 5 1.1 6 月资金和存单市场回顾 ................................................................................................................... 5 1.2 Q2 货币政策例会传达的信息 ............................................................................................................ 9 1.3 7 月资金和存单展望 ......................................................................................................................... 11 2 周度资金存单跟踪和关键点提示 ......................................................................................................... 13 3 央行：呵护跨季，加码逆回购净投放 ................................................................................................. 14 4 政府债：下周政府债净缴款下降至-59 亿元 ...................................................................................... 15 5 票据：票据利率上行，季末信贷冲量效应不强 ................................................................................. 18 6 汇率：统计期升值，人民币即期汇率录得 7.17 ................................................................................. 18 7 市场资金供需：国有行融出抬升，非银提高杠杆 ............................................................................. 19 8 CD：MLF 补充，国有行存单净融资明显转负 ................................................................................. 23 8.1 一级发行市场：本周国有行净融资继续为负，发行利率下降 .................................................... 23 8.2 二级交易市场：活跃度上抬，银行增持意愿乐观，非银介入略弱 ............................................ 26 9 风险提示 .................................................................................................................