来凯医药-B(2105.HK)增肌赛道先行者，扬帆远航拓蓝海

请阅读最后一页的重要声明！ 增肌赛道先行者，扬帆远航拓蓝海 证券研究报告 投资评级:增持(首次) 核心观点 基本数据 2025-06-27 收盘价(港元) 18.00 流通股本(亿股) 4.08 每股净资产(港元) 1.73 总股本(亿股) 4.08 最近 12 月市场表现 分析师 赵千 SAC 证书编号：S0160524020001 zhaoqian@ctsec.com 分析师 华挺 SAC 证书编号：S0160523010002 huating@ctsec.com 分析师 张文录 SAC 证书编号：S0160517100001 zhangwenlu@ctsec.com 相关报告 ❖ 深耕 ActRII 通路和 AKT 通路，聚焦增肌和肿瘤未满足需求：公司成立于 2016 年，2023 年 6 月于港交所主板上市。公司聚焦体重管理和肿瘤领域未满足临床需求，建立全面的候选药物组合：体重管理领域，围绕 ActRII 通路布局三款增肌产品 LAE102（ActRIIA 选择性抗体）、LAE103（ActRIIB 选择性抗体）、LAE123（ActRIIA/IIB 双靶点抑制剂）；肿瘤领域，围绕 AKT 抑制剂LAE002 开展多个适应症的临床研究，还布局 LAE001（雄激素合成抑制剂）、LAE005（PD-1 单抗）。 ❖ 围绕 ActRII 布局三款增肌产品，与礼来签订临床合作协议：ActRII 通路作为肌肉调控的关键通路，吸引多家跨国药企布局，公司围绕 ActRII 通路布局三款增肌产品：LAE102 目前已完成 SAD 研究，安全性较好，目前正在开展 MAD 研究；2024 年 11 月公司与礼来签订 LAE102 的临床合作协议，由礼来负责在美国开展 1 期临床并承担相关费用，公司保留 LAE102 的全球权益，体现出礼来对 LAE102 产品看好，已启动美国 1 期临床。此外，公司计划分别于 2Q2025/3Q2025 提交 LAE103/LAE123 临床试验申请。 ❖ 围绕 AKT 抑制剂开展多个适应症的临床研究：公司在肿瘤领域布局有LAE002（AKT 抑制剂）、LAE001（雄激素合成抑制剂）、LAE005（PD-1 单抗）等，其中围绕 LAE002 开展多个临床试验，充分挖掘 AKT 抑制剂潜力，其中LAE002 联合氟维司群治疗 PIK3CA/AKT1/PTEN 突变的 HR+/HER2–mBC 患者的 III 期临床试验 AFFIRM–205 计划于 4Q2025 完成受试者入组、1H2026提交新药上市申请，有望成为公司首款商业化产品。 ❖ 投资建议：我们预计公司 2027 年实现首款产品商业化，实现收入 0.69 亿元，2025/2026/2027 年归母净利润-2.89/-2.66/-2.61 亿元，采用 DCF 估值方法得到公司股权价值为 141.96 亿元。首次覆盖，给予“增持”评级。 ❖ 风险提示：LAE102 临床数据不及预期；LAE002 临床开发不及预期；商业化不及预期。 盈利预测： [Table_FinchinaSimple] 币种(人民币) 2023A 2024A 2025E 2026E 2027E 营业收入(百万) 0 0 0 0 69 收入增长率(%) 0 0 0 0 0 归母净利润(百万) -369 -254 -289 -266 -261 净利润增长率(%) — — — — — EPS(元) -1.68 -0.71 -0.71 -0.65 -0.64 PE — — — — — ROE(%) -45.87 -31.60 -55.46 -102.12 -4726.39 数据来源：wind 数据，财通证券研究所（以 2025 年 06 月 27 日收盘价计算） -21%52%126%200%274%347%来凯医药-B恒生指数生物制品 谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 2 公司深度研究报告/证券研究报告 1 公司简介： 聚焦增肌和肿瘤未满足需求 ............................................................................................. 4 1.1 港交所上市的前沿生物科技公司 ...................................................................................................... 4 1.2 管理层具有深厚专业经验 .................................................................................................................. 4 1.3 主要产品管线情况 .............................................................................................................................. 5 1.4 公司费用主要用于研发支出 .............................................................................................................. 6 2 国内增肌领域的先行者 ........................................................................................................................... 6 2.1 肌肉调控的关键通路：激活素受体通路（ActR Pathway） ......................................................... 6 2.2 通路阻断策略 ...................................................................................................................................... 7 2.3 ActRII 通路靶向药物全球布局 ......................................................................................................... 9 2.3.1 Trevogrumab(REGENERON)：三联疗法增肌效果显著，安全性存疑....................................... 9 2.3.2 Bimagrumab(Eli Lilly)：ActRII 受体阻断机制，增肌效果显著 .......