北汽蓝谷(600733)制定三年跃升计划提量增利，双品牌边际显著向好

请务必阅读正文之后的重要声明部分北汽蓝谷（600733.SH）乘用车证券研究报告/公司深度报告2025 年 07 月 03 日评级：增持（首次）分析师：何俊艺执业证书编号：S0740523020004Email：hejy02@zts.com.cn分析师：刘欣畅执业证书编号：S0740522120003Email：liuxc03@zts.com.cn基本状况总股本(百万股)5,573.50流通股本(百万股)4,885.10市价(元)7.33市值(百万元)40,853.78流通市值(百万元)35,807.76股价与行业-市场走势对比相关报告公司盈利预测及估值指标2023A2024A2025E2026E2027E营业收入（百万元）14,31914,51238,39059,75176,564增长率 yoy%50%1%165%56%28%归母净利润（百万元）-5,400-6,948-4,341-1,2441,388增长率 yoy%1%-29%38%71%212%每股收益（元）-0.97-1.25-0.78-0.220.25每股现金流量-0.08-0.28-1.12-0.58-0.47净资产收益率-78%-68%-35%-7%5%P/E-7.6-5.9-9.4-32.829.4P/B6.57.45.13.01.9备注：股价截止自2025 年 07 月 02 日收盘价，每股指标按照最新股本数全面摊薄报告摘要公司双品牌战略启程三年跃升，营收及利润均迎边际向上拐点：北汽蓝谷于 2018 年上市，是国内新能源汽车第一股，当前公司明确双品牌战略，二者并行发展。此外公司提出 2025-2027 三年跃升计划，通过结构优化+降本增效等多措施，以上量并改善盈利为首要目标。结构优化方面，单独成立享界事业部，制定享界内部销量占比目标。降本增效方面，在保证研发的前提下，严格控制各项费用，并规划对部分零部件进行自制，多方面控制成本。当前部分措施已初见成效。25Q1 公司营收同比增长 151%，毛利率同比+4.1pct，归母净利润同比减亏 0.6 亿元。享界高端属性逐步被市场认可，S9 增程版上市后销量改善明显，有望凭借先发优势率先抢占合资高端轿车份额：享界品牌有望率先替代合资高端轿车，主要基于以下；①已在消费者群体中建立认知，根据杰兰路 2024H2 消费者对汽车品牌档期划分的调研数据，消费者将北汽享界视为高档品牌，与 BBA 位列相同档次。②鸿蒙智行塑造高端轿车的能力逐步修复，此前鸿蒙智行系产品中，以问界 M9/M8为代表的中高端 SUV 销量表现较好。随尊界上市，市场对其豪华行政轿车属性较为认可，叠加享界 S9 增程版上市后销量改善，鸿蒙智行系高端轿车预期有望迎来修复。③当前高端车格局中，合资 SUV 已逐步被问界及理想替代，但 BBA 的 56E 产品在轿车市场中仍占据领先地位。但随合资不断以价保量，我们认为其高端属性难以长期维持，而自主品牌高端轿车供给较少，享界有望凭借先发优势抢占合资份额。④享界即将迎多重催化，旗下高端旅行车即将亮相，且图形车标已完成注册公告，预计近期会逐步上车，品牌整体势能趋势较好。极狐线下渠道与线上新媒体同步发力，品牌销量持续提升：2024 年年底极狐门店数量达 394 家，同比 2023 年实现了翻倍增长。当前极狐线下渠道已实现三线及以上城市 100%覆盖，密集且广泛的渠道布局，使极狐品牌能够深入更多城市，极大提高了对消费者的触达率。此外重点发力新媒体，如结合“与辉同行”热点，扩大极狐考拉产品知名度，并有效转化为市场销量。且以上渠道调整改革效果明显，25 年 5 月极狐销量超 1.35 万辆，已超越 24 年 12 月旺季数据。此外 25 年新车更加密集，αS6 及αT6 已于 4 月上市，αS3 已于工信部备案，预计近期上市。随公司渠道拓展配合密集的新品供给，预计 25 年极狐销量有望维持月度增长趋势，销量持续向上突破。盈利预测：根据我们预测，预计 2025-2027 年公司营收分别为 383.9/597.6/765.7 亿元，对应 PS 为 1.1/0.7/0.5，我们认为公司双品牌战略明确，极狐及享界均迎来边际向上拐点，首次覆盖，给予“增持”评级。风险提示：新能源渗透率放缓带来的行业增速变慢、新车型供给增多导致行业竞争加剧、新车型市场接受度不及预期、市场规模测算不及预期、新品销量或产能不及预期、报告中公开资料信息滞后及更新不及时、第三方数据失真、不准确或不完整的风险。公司深度报告- 2 -请务必阅读正文之后的重要声明部分内容目录一、根基深厚的首个股份制新能源车公司，双品牌战略启程三年跃升..................... 41.1 发展历程：国内首个股份制新能源车公司，近年与华为多模式深度合作.....41.2 战略方向：双品牌并行发展，定制三年计划多维度提振经营.......................51.3 股权结构：一致行动人股权集中度高，子公司运营双品牌促新能源发展.....5二、已度过 B→C 端产品转型期，营收及利润率均持续向好.................................... 62.1 受益于 C 端产品结构改善，当前营收处于高速成长期................................. 62.2 保证研发+降本增效，净利率已回升至 2020 年后高点.................................7三、享界：背靠华为建立豪华认知，卡位高端轿车市场迎边际改善.........................73.1 鸿蒙智行：华为与车企合作最深入的模式，共五家车企参与.......................73.2 鸿蒙智行联盟：覆盖 20 万元及以上价格带，产品矩阵日益完善................. 83.3 鸿蒙智行可全面替代高端合资①：SUV 已有成功先例，BBA 品牌价值并非不可替代..................................................................................................................93.4 鸿蒙智行可全面替代高端合资②：合资以价换量透支品牌价值，鸿蒙智行高端形象更受认可.................................................................................................103.5 看好北汽享界①：高端新能源轿车供给少，S9 增程上市后边际改善明显.123.6 看好北汽享界②：近期仍有新品供给，且图形车标上车后或强化品牌认知13四、极狐：扩渠道&新媒体并重，销量爬升之际迎密集新品供给............................134.1 渠道结构调整后成效显著，24 年实现翻倍增长。......................................134.2 拓展新媒体运营，赋能销量增长..........................