环保为源，能源、数字、装备打造新成长

证券研究报告·公司深度研究·环境治理 东吴证券研究所 1 / 24 请务必阅读正文之后的免责声明部分 武汉天源（301127） 环保为源，能源、数字、装备打造新成长 2025 年 07 月 03 日 证券分析师 袁理 执业证书：S0600511080001 021-60199782 yuanl@dwzq.com.cn 证券分析师 任逸轩 执业证书：S0600522030002 renyx@dwzq.com.cn 股价走势 市场数据 收盘价(元) 17.00 一年最低/最高价 7.48/21.37 市净率(倍) 3.45 流通A股市值(百万元) 11,232.73 总市值(百万元) 11,451.67 基础数据 每股净资产(元,LF) 4.93 资产负债率(%,LF) 54.54 总股本(百万股) 673.63 流通 A 股(百万股) 660.75 相关研究 买入（首次） [Table_EPS] 盈利预测与估值 2023A 2024A 2025E 2026E 2027E 营业总收入（百万元） 1,947 1,985 2,766 3,488 4,076 同比（%） 53.05 1.96 39.34 26.10 16.85 归母净利润（百万元） 282.73 333.24 500.20 608.81 749.05 同比（%） 39.91 17.87 50.10 21.71 23.04 EPS-最新摊薄（元/股） 0.42 0.49 0.74 0.90 1.11 P/E（现价&最新摊薄） 40.50 34.36 22.89 18.81 15.29 [Table_Tag] [Table_Summary] 投资要点 ◼ 环保为源，打造能源、数字、装备多元成长。公司成立于 2009 年，以垃圾填埋场渗滤液治理为核心业务，2021 年上市创业板，2022 年获“国家级专精特新小巨人”。2020 年以来，公司进入高速增长期，营业收入从 2020 年 5.5 亿元提升至 2024 年 19.9 亿元，归母净利润从 2020 年 1.5亿元提升至 2024 年 3.3 亿元，环保工程业务驱动快速成长，2024 年公司实现毛利润 6.7 亿元，其中环保工程/项目运营分别 5.6/0.9 亿元，占比为 84%/14%。运营项目加速投产，公司业务结构持续优化，业绩确定性提升，现金流可控。同时，公司积极拓展新业务，包括新能源、算力、高端装备等，打造持续成长极。 ◼ 环保订单充沛，运营项目加速投产。公司项目主要涉及污水（市政/工业）以及固废（垃圾焚烧等）。订单模式包括工程类订单与特许经营类订单。工程类新签波动增长（新签订单从 2021 年 3.22 亿元提升至 2024 年 4.60亿元），特许经营类订单爆发成长（新签订单从 2021 年 8.06 亿元提升至 2024 年 36.72 亿元）。截至 2024/12/31，公司在手工程类订单 4.77 亿元，特许经营类订单 41.28 亿元。在手订单充沛，短期贡献业绩弹性，长期贡献优质运营现金流。 ◼ 从水务到固废，项目分布广，投资能力强。公司订单重心从水务逐步向固废转移。截至 2024/12/31，公司在手水务总处理规模超 34 万吨/日，呈现“一省多县”的集群化布局特征。主要分布在河南、云南和广西三省，三省合计占比达 93%。在手垃圾焚烧规模快速提升至 5830 吨/日，县域垃圾焚烧市场迎来结构性机遇。垃圾焚烧渗透率仍有提升空间。公司精准捕捉结构性机会，逆势获取订单能力凸显。 ◼ 优质地区布局优质新能源。2024 年公司获取第七师胡杨河市兵地融合2GW 光伏项目，1GW 已开建。项目资源禀赋好，属国家一类太阳能资源地区，年化有效利用小时数可到 1400-1600 小时，依托第七师 4 家企业 67 万千瓦新增用电负荷消纳有保障。项目投产贡献经营业绩，长期探索新能源产业链延伸值得期待（光伏制氢、制醇等氢能产业链延伸）。 ◼ 算电协同，公司积极布局算力资源。中国算力需求持续增长，算力用电需求有望成为全社会用电重要增长极，预计 2024-2030 年中国算力用电复合增速 14%至 31%，算力电力需求增长同时，对电力稳定、绿色、持续供应需求迫切。公司积极响应国家“东数西算”战略规划，持续优化算力资源布局，公司已在甘肃、新疆、青海、云南、湖北等地区开展业务布局，充分利用当地资源优势，推动绿色算力基础设施建设。2024 年12 月，公司公告与华为技术签署战略合作，双方将围绕智能光储、低碳人工智能智算、综合智慧能源数字化建设及应用等方面探索创新合作，龙头科技公司赋能，公司新业务拓展加速。 ◼ 盈利预测：我们预计公司 2025 至 2027 年归母净利润为 5.0/6.1/7.5 亿元，同比变动+50%/+22%/+23%，对应当前 PE 23/19/15 倍（估值日期：2025/7/2），首次覆盖，给予“买入”评级。 ◼ 风险提示：项目建设不及预期，应收款回收风险，新业务拓展不及预期 -9%7%23%39%55%71%87%103%119%135%151%2024/7/32024/11/12025/3/22025/7/1武汉天源沪深300 请务必阅读正文之后的免责声明部分 公司深度研究 东吴证券研究所 2 / 24 内容目录 1. 环保为源，打造能源+数字科技+装备制造多元成长 ...................................................................... 4 1.1. 环保为源，拓展多元成长......................................................................................................... 4 1.2. 收入利润快速增长，五大板块协同成长................................................................................. 5 1.3. 逐步进入项目运营期，结构优化，现金流提升..................................................................... 7 2. 环保订单充沛，运营项目加速投产 ................................................................................................ 10 2.1. 订单充沛，短期贡献业绩弹性，长期贡献优质运营现金流............................................... 10 2.2. 从水务到固废，项目分布广，投资能力强........................................................................... 11 3. 能源、数字、装备打造成长新曲线