百年同春，福泽民生

证券研究报告·公司深度研究·食品饮料 东吴证券研究所 1 / 24 请务必阅读正文之后的免责声明部分 民生健康（301507） 百年同春，福泽民生 2025 年 06 月 25 日 证券分析师 苏铖 执业证书：S0600524120010 such@dwzq.com.cn 证券分析师 邓洁 执业证书：S0600525030001 dengj@dwzq.com.cn 单击此处输入文字。 市场数据 收盘价(元) 13.88 一年最低/最高价 10.60/18.99 市净率(倍) 3.07 流通A股市值(百万元) 1,534.18 总市值(百万元) 4,948.97 基础数据 每股净资产(元,LF) 4.52 资产负债率(%,LF) 13.27 总股本(百万股) 356.55 流通 A 股(百万股) 110.53 相关研究 买入（首次） [Table_EPS] 盈利预测与估值 2023A 2024A 2025E 2026E 2027E 营业总收入（百万元） 581.73 641.25 797.38 975.36 1,163.47 同比（%） 6.33 10.23 24.35 22.32 19.29 归母净利润（百万元） 85.63 91.83 111.37 134.36 160.68 同比（%） 8.38 7.24 21.27 20.65 19.59 EPS-最新摊薄（元/股） 0.24 0.26 0.31 0.38 0.45 P/E（现价&最新摊薄） 57.79 53.89 44.44 36.83 30.80 [Table_Tag] [Table_Summary] 投资要点 ◼ 百年同春，福泽民生。民生健康的控股股东为杭州民生药业，其前身是1926 年创立的同春药房，同时也是中国最早生产针剂的西药厂之一。1985 年民生针对国人研发上市了多维元素片（21 金维他），为国内第一款多维元素类 OTC 药品，2005 年 21 金维他销售额已突破 10 亿元。2010 年民生药业与法国赛诺菲签署合资协议，组建赛诺菲民生健康药业有限公司，2017 年民生药业回购赛诺菲持有的股份，公司正式更名为杭州民生健康药业有限公司，2023 年 9 月 5 日公司于创业板上市。公司主营维矿类产品，2024 年收入占比达 97%；经营表现稳健，2018-2024年收入/归母净利润 CAGR 分别为 13%/18%。基于持续的科研投入，公司在益生菌、治疗型用药、医美领域迎来众多产品面世的新发展阶段。 ◼ 渠道基础好，传统维矿增长稳健，益生菌增量明确。2016-2024 年中国OTC 市场规模由 1289 亿元增至 2214 亿元，CAGR 为 7%，高于世界平均水平（4%）。OTC 行业线上渠道占比迎来提升，2017-2024 年 OTC 线上渠道占比由 4.61%提升至 30.45%。公司的大单品 21 金维他多维元素片（OTC）2024 年营收占比接近 69%，为更好地适应不同市场与不同消费人群的需求，公司进一步延展产品矩阵。益生菌业务步入正轨，25 年有望实现高双位数增长：随着与中科嘉亿的合作开展，公司益生菌实现原料自供，同时蓝帽子产品（普瑞宝已于 25M4 上市）、功能性食品“纤宝”等陆续上市。2025 年中科嘉亿并表，我们预计 2025 年益生菌业务收入有望实现高双位数增长（同比基准为 2024 年中科嘉亿收入）。 ◼ 步入收获期，产品多点开花。公司凭借药房渠道的经营基础，积极开辟治疗型用药新领域：戒烟药伐尼克兰及生发产品米诺地尔现已获批、预计于 25Q3 正式上市，蓄势帷幄多年，站在新一轮产品周期的起点，春种一粒粟，秋收万颗子：（1）中国防脱药品市场快速扩容，规模由 2020年的 12 亿元增至 2023 年的 47 亿元，CAGR=58%。据此测算，2024 年米诺地尔市场规模约 25.18 亿元。2025 年 3 月 24 日公司公告取得米诺地尔批文，预计 OTC 产品于 2025Q3 面市。我们预计 25 年收入贡献千万级，参考行业第一大单品，公司米诺地尔产品后续仍有较大空间。（2）2025 年 2 月公司收购山东朗诺的伐尼克兰（戒烟药）批文，产品现处于包装设计及生产准备阶段，预计 2025Q3 上市销售。2025 年收入贡献预计千万级别，而后作为重点产品大力推广，同时考虑到 2021 年 6 月以来 Champix 受负面舆情的影响全球禁售，公司戒烟药出海逻辑同样亮眼，空间更高。 ◼ 盈利预测与投资评级：我们预计 2025-2027 年公司归母净利润分别为 1.11/1.34/1.61 亿元，同比增速为 21%/21%/20%，对应 2025-2026 年 PEG为 2.09x、1.78x，考虑到公司步入产品密集上市期，后续增长动能及空间充足，我们认为当下估值仍具性价比，首次覆盖，给予“买入”评级。 ◼ 风险提示：市场竞争，原材料成本上涨，产品销售不达预期，食品安全问题的风险。 请务必阅读正文之后的免责声明部分 公司深度研究 东吴证券研究所 2 / 24 内容目录 1. 民生在勤，勤则不匮 .......................................................................................................................... 4 1.1. 百年同春，福泽民生................................................................................................................. 4 1.2. 股权集中，管理稳定................................................................................................................. 6 1.3. 经营稳健，财务健康................................................................................................................. 7 2. OTC 行业高增长、高壁垒 .................................................................................................................. 9 2.1. OTC 属药品，审核严、要求高................................................................................................. 9 2.2. 我国 OTC 维矿增速领先于世界....................................