发行规模腰斩净融持续为负，经开区改革鼓励园区城投上市融资——2025年5月城投债市场运行分析

监测月报 2025 年 5 月 1 日—5 月 31 日 2025 年第 5 期 作者： 中诚信国际 研究院 鲁 璐 llu@ccxi.com.cn 汪苑晖 yhwang@ccxi.com.cn 中诚信国际研究院 执行院长 袁海霞 hxyuan@ccxi.com.cn 从财务视角看化债与转型背景下的城投企业——基于对 2390 家城投企业 2024 年年报的分析，2025-06 【2025年4月城投债市场运行分析】融资审核趋严城投债发行、净融资均降，科创债等创新品种发行升温，2025-05 【城投债市场运行 2025 年一季度回顾与展望】净融创近三年新低，政策收紧倒逼城投“真转型”，2025-04 【城投债市场运行 2024 年回顾与 2025 年展望】重点省份净融出、退名单序幕将拉 开，关注化债与转型加速下的博弈与分化， 2025-01 发行规模腰斩、净融资持续为负 经开区改革鼓励园区城投上市融资 ——2025 年 5 月城投债市场运行分析 主要观点 ◼ 近期热点及城投策略 ➢ 政策及热点：5 月中央出台了多项对城投企业转型发展有利的政策，其中债市“科技板”的加速推进有望为城投产业化转型提供拓宽融资渠道、优化融资结构的抓手；系统推进城市更新下从事相关业务的城投企业有望迎来发展机遇、获得融资支持；国家级经开区改革方案的出台鼓励园区平台企业通过上市融资等方式拓宽融资渠道，促进相关城投企业进一步政企分开，实现从传统融资平台向园区产业生态建设者的转型；完善中国特色现代企业制度意见的出台为城投企业健全公司治理结构、优化市场化运营机制和管理水平提供了指导方向。地方层面，各地持续推进债务化解与风险压降工作，吉林提出加快“退省份”，新疆制定 2025 年融资平台清零目标，江苏开展专项债券置换隐债情况监督，此外浙江首发了用于收购存量商品房的专项债，将为后续其他地区提供有益借鉴，一定程度上有望缓解相关城投企业的去化压力、回流资金。 ➢ 策略：关税博弈反复、内需持续偏弱等对债市偏利好，后续收益率中枢或易下难上。城投债安全垫仍较足，“一揽子化债”持续推进，土地收储政策有利于进一步缓释城投信用风险，信用利差仍有压缩空间。一方面可继续以基本面为导向配置强区域平台优质企业标的，适度拉长久期博取收益；另一方面，中短久期配置可关注重点省份中债务化解出现确定利好、资金实质落地区域的强城投，以及强区域内资质偏弱的城投，博弈化债成果带来的利差压降空间。在此过程中有两点值得注意，一是需警惕部分城投企业退名单后，政府支持减少、自我造血能力不足双重影响下信用风险的抬升；二是“3 号指引”等融资政策收紧下弱资质及中等资质城投企业发债难度可能加大，债券供给可能受影响。此外，建议关注城投产业化转型整合中有债券首发（尤其是科创、绿色等贴标债券）的新主体，在市场尚未对其充分定价的情况下挖掘盈利空间，但需注意设定适宜久期。 ◼ 5 月城投债市场运行特点 ➢ 发行规模同环比均下降、连续 3 个月净融出，交易所城投债审核通过率环比下降，交易商协会城投债审核通过率环比上升；21 省净融出，重点省份、经济大省净融出规模均环比减少。5 月城投债发行规模环比下降 52.44%至 2636.16亿元，净融出 712.70亿元，连续 3个月为负，融出规模环比减少 40.09 亿元。交易所城投债审核通过率环比下降 7.45 个百分点至 88.01%，交易所共 7 只债券终止审查，发行主体以 AA 级及以下为主；交易商协会城投债审核通过率环比上升 5.97 个百分点至 11%。重点省份有 8 省发债（内蒙古、辽宁、黑龙江、青海未发债），合计净融出 172.87 亿元；非重点省份净融出 539.83 亿元；6个经济大省到期规模较大，净融出 275.55 亿元。 ➢ 近期一系列增量政策支持下科创债发行提速，4 月以科创类为主的贴标城投债发行规模陡升，5 月保持了较好的发行势头。5 月共 14 只贴标城投债券发行，规模合计 120 亿元，其中科创类城投债发行规模最大，共 9 只合计发行 87 亿元。5 月贴标城投债占城投债发行总规模的 4.55%、环比抬升 1.52 个百分点，占全部贴标信用债发行规模的 7.17%、环比下降 1.06 个百分点，而科创城投债占全部科创信用债发行规模比重环比抬升 0.71 个百分点至 6.35%，整体来看贴标城投债尤其是科创城投债维持了较好的发行势头。贴标城投债加权平均发行期限 4.08 年，较全部城投债加权平均发行期限短 0.1 年；加权平均发行利差 70.94BP，较全部城投债发行利差低 6.55BP，呈现一定成本优势。 www.ccxi.com.cn 城投市场研究 如需订阅研究报告，敬请联系 中诚信国际品牌与投资人服务部 赵 耿 010-66428731； gzhao@ccxi.com.cn 1 2025 年 5 月城投市场运行分析 发行规模腰斩净融持续为负，经开区改革鼓励园区城投上市融资 www.ccxi.com.cn ➢ 发行期限延长，14 省借新还旧比例达 100%，重点省份中重庆发行了新增类城投债。5 月城投债加权平均发行期限 4.18 年，环比上升 0.18 年。品种上私募债（44.34%）、一般中期票据（25.51%）、超短融（10.74%）发行规模占比居前三位，发行主体以 AA+级为主、占比 42.13%，行政层级以地市级为主、占比 44.92%。整体借新还旧比例达 93.24%，环比下降 0.19 个百分点，14 省达 100%，发债的 8 个重点省份中仅重庆部分募集资金用于项目或补充流动性。 ➢ 城投债发行利率、利差环比均降，重点省份发行成本较高、降幅较小。5 月城投债加权平均发行利率 2.30%，环比下降 0.13 个百分点；加权平均发行利差 77.49BP，环比收窄 14.44BP。重点省份加权平均发行利率、利差分别为2.65%、113.27BP，环比分别下降 5BP、4.65BP；非重点省份加权平均发行利率、利差分别为 2.30%、77.11BP，环比分别下降 13BP、14.57BP。16 省发行利率利差均下行。 ➢ 城投境外债发行规模环比下降，发行利率上升。5 月 19 家主体发行 20 只城投境外债，发行规模环比下降70.33%至 122.18 亿元，加权平均发行利率上升 0.31BP 至 5.88%；加权平均发行期限减少 0.43 年至 2.42 年，穿透主体信用级别以 AA+级为主、占比 55.56%，行政层级以区县级为主、占比 40.74%。 ➢ 城投债收益率整体下行，重点省份信用利差多数收窄。5 月，城投债现券交易规模为 10993.63 亿元，同、环比分别下降 15.26%、14.22%。城投债收益率整体下行，各期限 AA+级城投债收益率均下行，平均下行幅度7.06BP；化债“组合拳”利好下，1 年期、3 年期、5 年期城投债交易利差均收窄。 ◼ 信用分析 ➢ 城投级别调整：根据公告消息，2025 年 5 月 19 日上海新世纪将嘉兴市南湖城市建设投资集团有限公司的“G23 南湖 1”和“23 南湖