非银金融行业2025半年度策略：中长期蓄势，波动中上行

2025年6月13日中长期蓄势，波动中上行——非银金融行业2025半年度策略行业评级：看好分析师孙嘉赓分析师胡强证书编号S1230525010004证书编号S1230523100004邮箱sunjiageng@stocke.com.cn邮箱huqiang@stocke.com.cn添加标题95%21、保险行业经营前瞻•人身险：①NBV：预计2025年NBV同比增速边际放缓，但从绝对增速看，预计大部分险企仍能实现20%以上的较快增长，2025全年NBV同比增速预计为：新华（31.9%）＞太保（28.6%）＞平安（23.1%）＞国寿（9.1%）。②产品：预计在储蓄意愿较高，以及产品优势凸显驱动下，储蓄型保险的热销仍将延续，同步分红险占比有望显著提升。•财产险：预计产险保费同比增速保持平稳，全年COR有所优化，若今年三季度大灾没有超预期频发，同时，人保财险持续优化业务结构，精准化费用投放，积极推进非车险业务的“报行合一”，预计人保财险全年COR优化1.8pt，至97.0%。•资产端：预计长端利率小幅下行，权益市场有兜底，呈现结构性行情，地产风险缓释，保险投资端或有阶段性机会，考虑去年各险企投资收益大增，基数较高，预计2025年险企投资端收益同比承压。2、证券行业经营前瞻•经纪业务：市场活跃度和风险偏好提升，预测2025年证券行业经纪业务净收入同比提升27%。•投行业务：券商股权承销业务或触底回升，债权承销业务平稳增长，预测2025年证券行业投行业务净收入同比增长20%。•资管业务：预计券商资管规模将继续稳步增长，预测证券行业2025年资管业务净收入同比增长3.3%。•信用业务：预计两融余额保持较快增长，预测证券行业2025年信用业务净收入同比增长18.6%。•投资业务：预计固收投资有一定压力，权益投资或受益于结构性行情，预测证券行业2025年投资业务净收入同比增长10%。•净利润：基于各业务线的预测，并考虑2025年各券商持续强化降本增效，管理费用有望继续下降，且资产减值风险可控，预测2025年证券行业净利润同比增长30.3%。3、 投资建议：政策呵护资本市场发展，非银板块低估值、低持仓，或迎来中长期配置机会，我们继续看好行业后续表现。保险行业推荐新华保险、中国太保、中国财险、中国人保等；证券行业推荐广发证券、中国银行、中信证券，建议关注湘财股份等；多元金融及金融科技行业推荐指南针、东方财富；海外金融推荐连连数字、OSL集团等。4、 风险提示：宏观经济失速；地产风险扩大；长端利率大幅下行；资本市场大幅波动；资本市场改革不及预期。目录C O N T E N T S保险前瞻010203券商前瞻投资建议304风险提示保险行业经营前瞻01Partone人身险财产险投资端4添加标题95%01015预计2025年NBV同比增速边际放缓，但依然有较快增长，同比增速大部分在20%以上。•延续快增：2024年，各险企NBV均实现快速增长，形成一定的高基数压力，我们预计2025年NBV同比增速边际放缓，但从绝对增速看，预计大部分险企仍能实现20%以上的较快增长，2025全年NBV同比增速预计为：新华（31.9%）＞太保（28.6%）＞平安（23.1%）＞国寿（9.1%）。•驱动因素：预计新单保费表现继续分化，新业务价值率或均有提升，有3重因素利好价值率的改善：①预定利率下调：保险行业协会在今年4月份把普通型人身保险产品预定利率的研究值降至2.13%，根据预定利率动态调整机制，预计保险公司在今年三季度再次下调产品预定利率。②费用率下降：按监管要求，各险企应深化执行个险渠道的“报行合一”，作为主力渠道的个险队伍销售费用率预计下降。③业务结构优化：压缩趸交业务规模，持续增加期交类产品销售。数据来源：公司公告，浙商证券研究所。-50%0%50%100%150%020,00040,00060,00080,000100,000120,000平安国寿太保新华人保寿新单保费：表现分化24Q125Q1同比（副轴）0%5%10%15%20%25%30%2024Q12025Q1平安新业务价值率显著提升中国平安新业务价值率（按首年保费）百万元添加标题95%01016预计在储蓄意愿较高，以及产品优势凸显驱动下，储蓄型保险的热销仍将延续，同步分红险占比有望显著提升。•储蓄需求旺盛：根据央行调查， 偏好更多储蓄的储户占比仍在高位，偏好更多投资的储户占比边际提升，同时，当前安全性的产品竞争力减弱，以利率较高的大额存单为例，中国银行的大额存单（起投点20万）最长期限为3年期，利率降至1.55%，当前普通型保险产品的预定利率为2.5%，显著高于银行的大额存单利率，且储蓄险长期锁息，进一步凸显优势。•分红险销售发力：以分红险为代表的浮动收益型产品，在适当下降保证收益的情形下，提升高浮动收益获得的可能性，在满足客户对于收益追求的同时，也相应降低了保险公司的刚性负债成本，利于缓解险企的利差损风险。2025Q1，太保分红险新保规模保费占比 18.2%，同比提升 16.1pt，国寿亦提升显著，预计各险企继续加大分红险销售力度。资料来源：Wind，中国银行官网，公司公告，浙商证券研究所。注：国寿数据为新单期交业务中浮动收益型产品占比。0%10%20%30%40%50%60%中国太保中国人寿25Q1浮动收益型产品新保占比显著提升2024Q12025Q10102030405060702018-032018-072018-112019-032019-072019-112020-032020-072020-112021-032021-072021-112022-032022-072022-112023-032023-072023-112024-032024-072024-11居民储蓄意愿仍在高位，投资意愿边际提升倾向于更多消费(%)倾向于更多储蓄(%)倾向于更多投资(%)添加标题95%01017预计产险保费同比增速保持平稳，全年COR有所优化。•保费：在汽车消费“以旧换新”政策扩围、车企加大促销力度等提振下，新车消费潜力进一步释放，预计车险保费或有小幅回暖，非车险业务空间巨大，市场整体仍处于成长初期，需求释放延续，增速快于车险，总体看，我们预计头部险企的财产险总保费2025年全年保持平稳增长，约为5%左右。•COR：去年国内冰雪冻雨等灾害影响较大，今年上半年影响显著减少，2025Q1，人保财险的COR显著下降，若今年三季度大灾没有超预期频发，同时，人保财险持续优化业务结构，精准化费用投放，积极推进非车险业务的“报行合一”，我们预计人保财险全年COR优化1.8pt，至97.0%。资料来源：公司公告，浙商证券研究所。0%5%10%050,000100,000150,000200,000平安太保人保产险总保费：增速略有分化24Q125Q1同比（副轴）-4-3-2-1090%92%94%96%98%100%平安太保人保COR：均有改善24Q125Q1同比（pt/副轴）百万元添加标题01018资料来源：澎湃新闻，浙商证券研究所。预计长端利率小幅下行，权益市场有兜底，呈现结构性行情，地产风险缓释，保险投资端或有阶段性机会，考虑去年各险企投资收益大增，基数较高，我们预计2025年险