风电主机行业深度报告：拐点明确，风机板块向上周期开启

——风电主机行业深度报告拐点明确，风机板块向上周期开启证券研究报告行业深度报告发布日期：2025年6月16日本报告由中信建投证券股份有限公司在中华人民共和国（仅为本报告目的，不包括香港、澳门、台湾）提供。在遵守适用的法律法规情况下，本报告亦可能由中信建投（国际）证券有限公司在香港提供。请务必阅读正文之后的免责条款和声明。分析师：朱玥zhuyue@csc.com.cnSAC编号：S1440521100008分析师：陈思同chensitong@csc.com.cnSAC编号：S1440522080006摘要2 核心观点：（1）报告对风机企业进行历史盈利复盘及业务模式总结分析，我们认为当下风机企业核心矛盾是风机价格，预计2025年行业中标均价上涨5%-10%，叠加主机自身降本，我们预计在2026年主机毛利率有望迎来明显增长，风机行业有望进入新一轮盈利修复周期；（2）风机出海是风机企业未来业绩估值提升的重要力量，报告对风机出海现状及未来进行研究； （3）报告重点分析了风机行业供需、格局及行业格局历史演变情况，我们发现，从长期维度来看，质量可靠程度、企业风控能力是企业持续发展的核心要素； （4）对5家风电主机上市公司进行差异化分析，分析从国内风机业务量利、海外风机业务量利、风场业务体量及成长性、间接反映企业审慎程度及产品质量的质保角度展开。 风机行业盈利复盘及业务模式总结，当下核心矛盾是价格：从主机企业业务类型来看，目前大部分主机企业业务构成主要包括风机业务和风场业务，风机业务受2020年抢装潮后需求下行、竞争加剧影响，多家主机企业2022-2024年归母净利润大幅下降，主要依靠风场业务支撑盈利。回顾历史上主机企业毛利率大幅下降主要都是价格端的大幅下降所带来的，价格是主机端盈利的核心观察要素。 主机行业单纯从供需角度来看，仍处于产能过剩状态；但企业端自律、业主端优化招标规则可能成为新的价格决定因素。2023年下半年以来，主机中标均价已经明显趋于平稳，2024年底到2025年5月，主机价格有所上涨，涨幅约10%，截至2025年5月，陆风不含塔筒均价上涨10%达到1600元以上状态已维持半年以上时间，风机行业价格拐点明确，预计2025年行业中标均价上涨5%-10%，叠加主机自身降本，我们预计在2026年主机毛利率有望迎来明显增长，风机行业向上周期开启。 重点推荐主机方向，建议关注：金风科技、运达股份、三一重能、明阳智能。年份上一年主机中标均价同比变化，约等于当年交付价格零部件价格变化当年主机毛利率2022年下降25%下降大幅下降2023年下降25%下降大幅下降2024年下降11%大幅下降金风、电气风电提升；运达、明阳下降；三一稳定2025E下降9%部分零部件涨价，整体小幅下降预期金风、明阳、电气风电毛利率提升，三一、运达毛利率同比持平或小幅下降2026E预期上涨5-10%预期价格下降（零部件历史涨价罕见）预期有明显增长（主机价格上涨主导）图、主机核心指标复盘：盈利变化主要取决于交付价格和上游零部件价格资料来源：wind，各大发电集团招投标平台，中信建投2026年主机涨价对毛利率影响的弹性测算叠加2026年成本端下降，主机毛利率情况2026年风机交付价格（陆风不含塔筒，元/KW）价格涨幅涨价后交付价格（元/kw）2026年成本维持和2025年一致（元/kw）毛利率毛利率相比涨价前提升幅度2026年成本下降5%成本（元/kw）毛利率毛利率相比涨价、降本前提升幅度15000%1500 1380 8.0% 0.0pct5%131112.6% 4.6pct1%1515 8.9% 0.9pct13.5% 5.5pct3%1545 10.7%2.7pct15.1% 7.1pct5%1575 12.4%4.4pct16.8% 8.8pct8%1620 14.8%6.8pct19.1% 11.1pct10%1650 16.4%8.4pct20.5% 12.5pct图、2026年主机毛利率对价格、成本变动的敏感性测算：考虑交付价格提升及零部件降价，主机企业2026年毛利率弹性显著资料来源：wind，各大发电集团招投标平台，中信建投摘要3风力发电是利用风能转化为电能的技术，风力发电机组是实现风能向电能转换的核心装置。风电整机上游为零部件行业，下游为风力发电运营商。目前主流风电整机有三条技术路线：双馈、半直驱、直驱；陆上风机中，双馈路线受益于成本优势，已占据绝对主导；海上风机以半直驱技术路线为主。风机行业空间及增速：预计2025-2030年全球风机行业市场空间从3345亿提升至接近6000亿，复合增速约为12%，考虑到中国风机企业出海渗透率提升，预计2025-2030年国内风机行业复合增速14%。供需形势：我国风力发电行业产能过剩现象较为明显，2024年底全国风电发电机产能已超过200GW，对应2024年全国新增风电装机近80GW、2025年行业110GW左右装机预期来看，产能过剩。参与者与行业格局：从风机参与者性质来看，民企3家，央国企8家，金风无实控人；2024年中标情况来看，前5家主机厂份额合计72%，其中仅运达为央国企；8家央国企份额合计43%。图、2024年风机吊装市场格局：金风、远景、明阳位列前三资料来源：《2024年中国风电吊装容量统计简报》，中信建投3图、风电产业链空间&增速测算：预计2025-2030年国内风机复合增速14%风电系统及各环节市场空间（产值）与增速（单位：亿元）环节2025E2026E2027E2028E2029E2030E2025-2030CAGR系统整体8633 10068 11455 12810 14912 16743 14.2%风机3345 3632 3949 4442 5174 5838 11.8%塔筒、桩基1673 2035 2411 2715 3180 3583 16.5%轴承411 433 482 515 557 586 7.4%海缆347 441 560 712 904 1149 27.0%主轴106 108 118 124 131 135 5.1%铸件298 305 328 345 361 368 4.3%叶片797 862 980 1044 1153 1206 8.6%风电产业链各环节中国市场及出海市场空间（产值）与增速（单位：亿元）风机2305 2459 2796 3308 3879 4426 13.9%塔筒、桩基986 1188 1504 1738 2036 2311 18.6%海缆196 253 328 424 549 711 29.4%资料来源：wind，中信建投金风科技, 21.5%远景能源, 15.7%明阳智能, 14.1%运达股份, 13.2%三一重能, 10.5%东方电气, 10.0%中国中车, 5.0%电气风电, 4.0%海装风电, 3.2%联合动力, 1.5%华锐风电, 1.3%摘要4•从近15年风机行业格局演变来看：市场份额提升明显的主机企业包括三一重能、运达股份、远景能源，三一重能主要受益抢装潮订单外溢，建立了较好的品牌影响力和口碑，此外在价格方面具备优势；市场份额下降明显的主机企业包括华锐风电、联合动力、兴蓝风电（前哈电风能），