2025年下半年非银金融投资策略：存款搬家下的价值回归

请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容2025年06月24日存款搬家下的价值回归——2025年下半年非银金融投资策略行业研究·深度报告非银金融投资评级：优于大市（维持）证券研究报告|证券分析师：孔祥证券分析师：王德坤联系人：王京灵021-60375452021-617610350755-22941150kongxiang@guosen.com.cnwangdekun@guosen.com.cnwangjingling@guosen.com.cnS0980523060004S0980524070008请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容核心观点摘要•存款搬家如同财富的“活水”，有利于增量资金涌入风险资产。存款利率中枢持续下降，代表性全社会无风险利率下行，促进风险资产尤其是高股息资产估值企稳，实现包括银行理财、保险资管和公募基金在内资管机构规模扩张，最终带来股票市场估值回归。近年来，居民存款扩张到160万亿元，其中定期存款占比接近75%。随着存款利率持续下降，客户不再满足于低息存款收益，而主动寻求更高回报和多元配置，这促使银行理财子公司、公募基金、保险资管等机构积极开发符合不同风险收益需求的理财产品；机构间的竞争刚开始，这​推动了产品创新与策略多元化​，尤其从传统泾渭分明的权益、固收拓展至跨境、量化、另类投资等领域。•保险行业：2025年行业深化负债端转型，负债成本持续下移，人均产能及渠道质态显著改善。一季度，行业持续推进产品结构转型，分红险等浮动收益型产品占比提升。中国人寿NBV可比口径增长4.8%，平安寿险NBV同比增长34.9%，太保寿险和新华保险可比口径下NBV分别增长39%和67.9%。此外，上市险企持续深化渠道转型措施，新华保险推动“XIN一代”营销团队转型，月均绩优人力产能翻倍。银保渠道则成为新增长点，太保寿险银保渠道规模保费同比激增107.8%，新华保险银保长险首年保费增长168.2%。资产端方面，预计险资资产配置需求仍高，对应长债及高分红类资产（以OCI计量的资产）配置行情或将延续，建议关注商业模式具备“护城河”优势的中国财险，及资产收益弹性较大的新华保险、中国人寿。•证券行业：边际景气度提升，跨境投行和机构衍生品业务代表行业新生长点。2025年以来资本市场交投保持活跃，证券公司经纪业务、两融业务弹性得以充分释放，部分经纪、两融业务敞口较高的券商，业绩改善趋势明显。同时，境内投行业务虽仍低迷，但境外投行业务复苏明显，港股IPO金额再度位居全球第一，有利于证券公司以跨境投行为突破口，综合开展跨境财富管理及资产管理业务。DCN等场外衍生品逐步兴起，场外业务仍具有较强发展潜力，为券商持续探索用资业务提供可行路径，亦有助于股指期货贴水收窄，助力市场稳定。建议关注券商龙头中信证券、华泰证券，以及优势深厚、变现牌照丰富的东方财富，整合推进顺利的国联民生。•风险提示：政策不及预期、监管趋严、保险保费收入不及预期、投资收益承压、资本市场景气度下降等。请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容存款篇：市场增量资金的源泉01资管篇：风险偏好提升的引擎02保险篇：利差走阔，量稳质增03券商篇：景气改善，革故鼎新04目录请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容理财刚兑打破/基金波动放大，近年来居民财富回归存款Ø 2022年以来，居民存款（本外币）持续增长，增速相对保持平稳。2025年1月，居民存款较2024年末增加5.56万亿元，存款总量同比上升12.40%。Ø 2023年一季度以来，季度累计新增居民存款同比少增，居民储蓄意愿有所下滑。图：2009年-2024年季度累计新增居民存款同比变动图：居民存款（万亿元）持续增长资料来源：WIND，国信证券经济研究所整理0%2%4%6%8%10%12%14%16%18%20%2016年1月2016年6月2016年11月2017年4月2017年9月2018年2月2018年7月2018年12月2019年5月2019年10月2020年3月2020年8月2021年1月2021年6月2021年11月2022年4月2022年9月2023年2月2023年7月2023年12月2024年5月2024年10月金融机构各项存款同比增速（本外币）住户存款同比增速（本外币）资料来源：WIND,国信证券经济研究所整理-25,000-20,000-15,000-10,000-5,00005,00010,00015,00020,00025,00030,00035,0002009年3月2009年9月2010年3月2010年9月2011年3月2011年9月2012年3月2012年9月2013年3月2013年9月2014年3月2014年9月2015年3月2015年9月2016年3月2016年9月2017年3月2017年9月2018年3月2018年9月2019年3月2019年9月2020年3月2020年9月2021年3月2021年9月2022年3月2022年9月2023年3月2023年9月2024年3月2024年9月季度累计新增居民存款同比多增（亿元）请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容结构上居民存款定期化趋势明显Ø 居民存款定期化趋势明显：2023年初居民定期存款比重已经超过70%，2025年比重已达到72.28%。Ø 居民存款新增量呈下降趋势：从2024年不同省份新增居民存款绝对规模和占比变动来看，东部沿海地区下降趋势显著，如浙江、河北、江苏、上海和广东。资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理。注明：各省份统计口径略有差异，如江苏、广东等统计的是境内住户本外币存款，浙江、江西等统计的是住户本外币存款。图：2023-2024年各省份新增住户存款情况资料来源：WIND，国信证券经济研究所整理图：住户存款定期化趋势明显54%56%58%60%62%64%66%68%70%72%74%2015年3月2015年8月2016年1月2016年6月2016年11月2017年4月2017年9月2018年2月2018年7月2018年12月2019年5月2019年10月2020年3月2020年8月2021年1月2021年6月2021年11月2022年4月2022年9月2023年2月2023年7月2023年12月2024年5月2024年10月住户存款中定期存款占比新增住户存款（亿元）占金融机构新增住户存款比重省份2023年2024年同比多增2023年2024年同比变化广东1307111641-14307.84%8.10%0.25%江苏1532813158-21709.20%9.15%-0.04%浙江1539810147-52519.24%7.06%-2.18%山东1219711206-9917.32%7.79%0.48%上海75285780-17484.52%4.02%-0.50%北京71886555-6334.31%4.56%0.25%河北96807273-24065.81%5.06%-0.75%四川84148380-345.05%5.83%0.78%湖北69566123-8334.17%4.26%0.09%安徽66976291-4064.02%4.38%0.36%湖南5510484