利率｜中美即将谈判，债市如何交易？

请阅读最后一页的重要声明！ 利率 | 中美即将谈判，债市如何交易？ 证券研究报告 分析师 孙彬彬 SAC 证书编号：S0160525020001 sunbb@ctsec.com 分析师 隋修平 SAC 证书编号：S0160525020003 suixp@ctsec.com 联系人 许帆 xufan@ctsec.com 相关报告 1. 《信用 | 跑不赢利率？ 》 2025-06-08 2. 《流动性｜资金和存单的“变与不变”》 2025-06-07 3. 《高频｜地产销售继续走弱，商品价格低位反弹》 2025-06-07 核心观点 ❖ 元首通话后，中美开启第二轮经贸谈判，对债市如何影响？我们认为，中美谈判结果对债市有短期扰动，但脉冲在逐渐降低，市场对中美关系的反应越来越钝化，脱钩的长期预期没有发生改变。此外，与中美相比，国内基本面压力和货币政策态度更加关键，5 月银行提前应对季末、非银交易资金收紧担忧，利率走势偏弱，但买断式逆回购公告变化说明央行的呵护态度愈发明确，前期逻辑有望扭转、开启趋势性行情。因此我们建议保持看多方向不变，10 年国债收益率下限 1.5%，久期策略为主。 ❖ 大方向上，中美关系仍有脱钩风险，即使对等关税下调，但特朗普的关税工具箱中还有 301、232 等诸多工具。此外，从 2018-2019 年的多达十几轮贸易磋商来看，磋商过程往往需要一个漫长的博弈过程，而非短期就能达到明确结果。 回顾四月以来，从最初的超预期加征关税，到超预期降低关税，再到法院裁定关税无效和暂缓执行，这一系列的变化都让投资者对特朗普关税政策能否真正执行产生了分歧。而从近期美日之间的关税谈判过程来看，似乎美国政府官员之间对于加征关税也存在着难以调和的矛盾。 而市场逐渐失去了交易关税变化的动力，而逐渐形成了一个“短期反复，长期不变”的共识。我们假设完全取消 4 月 2 日加征的对等关税，考虑当时加征关税和日内瓦经贸会谈时的市场反应，10 年国债收益率调整的上限或许在 7bp左右，对应的收益率应该在 1.72%附近；在此基础上，假设以“芬太尼”为由加征的 20%也取消，考虑当时加征关税的市场反应，10 年国债收益率调整的上限或为 3bp 左右，对应的收益率在 1.75%附近，也是目前 10 年国债收益率的上限。当然，这是在货币政策同步收紧的前提下对债市最为悲观的预期。 ❖ 本周债市复盘——央行呵护流动性 本周央行公开市场转为净回笼，资金整体均衡。彭博称川普推动领导对话、CD 集中到期、中美元首通话等因素构成利空；特朗普加征铁铝关税、PMI 偏弱、地缘冲突升温、特朗普发推、央行公告买断式逆回购等因素利多债市。 ❖ 理财跟踪——理财规模小幅回落至 31.36 万亿元 上周理财规模小幅回落，主因银行理财面临月末回表压力。截至 6 月 1 日，按中国理财网口径折算，理财存续规模达到 31.36 万亿元，周度环比变化-1817.83 亿元。 风险提示：数据统计或有遗漏，宏观经济超预期，海外风险事件超预期 谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 2 固收专题报告/证券研究报告 1 中美即将谈判，债市如何交易？ ........................................................................................................... 3 2 央行呵护流动性 ....................................................................................................................................... 5 3 理财规模小幅回落至 31.36 万亿元 ........................................................................................................ 6 4 久期小幅下行，分歧度基本持平 ........................................................................................................... 8 5 风险提示 ................................................................................................................................................... 9 图 1. 芬太尼以来 10 年国债收益率表现 ....................................................................................................... 4 图 2. 芬太尼以来 10 年美债收益率表现 ....................................................................................................... 5 图 3. 10 年期国债收益率下行 1.65BP 至 1.65% ........................................................................................... 6 图 4. 10 年国开债收益率下行 1.23BP 至 1.70% ........................................................................................... 6 图 5. 1 年与 10 年国债期限利差扩大 2.85BP 至 24.5BP .............................................................................. 6 图 6. 1 年与 10 年国开债期限利差扩大 1.27BP 至 19.2BP .......................................................................... 6 图 7. 理财存续规模周度环比变化 ................................................................................................................. 7 图 8. 理财产品新发规模 ................................................................................