信用｜化债之下，城投付息压力有多大？

请阅读最后一页的重要声明！ 信用 | 化债之下，城投付息压力有多大？ 证券研究报告 分析师 孙彬彬 SAC 证书编号：S0160525020001 sunbb@ctsec.com 分析师 孟万林 SAC 证书编号：S0160525030002 mengwl@ctsec.com 联系人 李飞丹 lifd@ctsec.com 相关报告 1. 《利率 | 关税下调后，5 月数据回升多少？》 2025-06-03 2. 《关注评级调整机会-6 月可转债月报》 2025-06-02 3. 《 信 用 | 6 月 ， 震 荡 下 行 》 2025-06-02 核心观点 ❖ 一揽子化债和大规模债务置换之下，2024 年城投付息规模降了多少，2025 年怎么看？ ❖ 整体来看： ①有息债务增速和债券占比双降。截至 2024 年末，全国范围内城投平台有息债务规模为 64.53 万亿元，其中银行贷款 43.24 万亿元，债券 16.27 万亿元，非标 5.02 万亿元。 ②2024 年城投付息规模为 3.05 万亿元，其中债券付息明显下降。 ③2024 年综合融资成本进一步下降，根据测算，约为 4.72%，较 2023 年下降约 7bp，其中债券融资成本 4%，较 2023 年下降 45bp，银行贷款及非标成本 4.96%。 ❖ 分省来看： ①大部分重点省份整体付息规模都有不同程度的减少，“35 号文”以来，化债取得了明显的效果。 ②尽管有些省份整体付息规模有所扩大，但从成本上来看，绝大部分省份有不同程度的压降。 ③尽管全国层面不存在付息缺口，但从省份的角度来看，部分区域出现了土地出让收入难以覆盖有息债务利息的情形。2024 年，四川、湖南、江西、重庆等 10 个省份土地出让金对于有息债务的覆盖倍数小于 1。 ❖ 2025 年怎么看？ 随着高息债务的到期和低成本融资的接续，2025 年城投付息规模有望进一步下降。2025 年，在央行新框架下，我们预计利率调降幅度为 10-30BP，对应有息债务整体付息规模约为 2.97-2.87 万亿元，较 2024 年同比下降 2.5%-6%，城投付息压力有望进一步减轻。 ❖ 风险提示：数据统计或有遗漏，宏观经济表现超预期，信用风险事件发展超预期 谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 2 固收专题报告/证券研究报告 1 城投付息规模有多大？ ........................................................................................................................... 3 2 为什么付息规模没有下降？ ................................................................................................................... 4 3 如何评估付息压力？ ............................................................................................................................... 7 4 2025 年怎么看？ .................................................................................................................................... 10 5 小结 ......................................................................................................................................................... 11 6 风险提示 ................................................................................................................................................. 12 图 1. 近年来有息债务规模走势 ..................................................................................................................... 3 图 2. 城投平台有息债务结构 ......................................................................................................................... 3 图 3. 城投付息规模走势 ................................................................................................................................. 4 图 4. 城投付息结构 ......................................................................................................................................... 4 图 5. 有息债务平均成本 ................................................................................................................................. 4 图 6. 付息规模上升和下降的主体 ................................................................................................................. 5 图 7. 城投付息分省情况（亿元） ................................................................................................................. 6 图 8. 各省有息债务综合融资成本 .........................................................................................