阿里巴巴-W(09988.HK)FY2025Q4季报点评：核心主业超预期，AI持续投入

东吴证券研究所 1 / 12 请务必阅读正文之后的免责声明部分 阿里巴巴-W（09988.HK） FY2025Q4 季报点评：核心主业超预期，AI持续投入 2025 年 05 月 27 日 证券分析师 张良卫 执业证书：S0600516070001 021-60199793 zhanglw@dwzq.com.cn 证券分析师 张家琦 执业证书：S0600521070001 zhangjiaqi@dwzq.com.cn 股价走势 市场数据 收盘价(港元) 119.20 一年最低/最高价 69.80/145.90 市净率(倍) 2.04 港股流通市值(百万港元) 2,092,842.88 基础数据 每股净资产(元) 53.77 资产负债率(%) 39.58 总股本(百万股) 19,086.21 流通股本(百万股) 19,086.21 相关研究 《 阿 里 巴 巴 -W(09988.HK:) ：FY2025Q3 季报点评：资本开支大幅增长，主业增速超预期回升》 2025-02-26 《 阿 里 巴 巴 -W(09988.HK:) ：FY2025Q2 季报点评：归母净利润超预期，主业 EBITA Margin 有所下滑》 2024-11-20 买入（维持） [Table_EPS] 盈利预测与估值 FY2024A FY2025A FY2026E FY2027E FY2028E 营业总收入（百万元） 941,168 996,347 1,068,578 1,158,745 1,269,024 同比（%） 8.34 5.86 7.25 8.44 9.52 归母净利润（百万元） 80,009 130,109 152,266 169,883 191,673 同比（%） 9.93 62.62 17.03 11.57 12.83 Non-GAAP 净利润（百万元） 157,479 158,122 171,156 188,575 210,307 同比（%） 11.39 0.41 8.24 10.18 11.52 EPS-最新摊薄（元/股） 4.19 6.82 7.98 8.90 10.04 P/E（现价&最新摊薄） 26.16 16.09 13.75 12.32 10.92 PE（Non-GAAP） 13.29 13.24 12.23 11.10 9.95 [Table_Tag] 关键词：#比同类公司便宜 [Table_Summary] 投资要点  营收表现稳健，利润略超预期： FY2025Q4 公司收入达 2364.5 亿元，同比增长 6.6%，低于彭博一致预期的 2379.1 亿元。公司非公认会计准则净利润 298.5 亿，同比增长 22.2%，高于彭博一致预期的 293.9 亿元。  淘天客户管理收入继续增加，EBITA Margin 有所下滑：本季度淘天集团收入同比增长 8.7%至人民币 1013.69 亿元，客户管理收入同比增长11.8%，达 710.8 亿元。得益于淘天对于改善用户体验的投入加大以及AI 技术的升级应用，订单量增长呈现良好态势。88VIP 核心用户群体持续增加，截至 2025Q1 季度末会员规模超 5,000 万，数量同比双位数增长。经调整 EBITA Margin 为 40.1%，同比下降 1.2%。随着淘天在用户体验、价格竞争力等方面的投入继续增加以及竞争情况变化，未来EBITA Margin 预计将持续波动。  阿里云业务收入超预期增长，部分核心商业不及预期：FY2025Q4，淘宝天猫商业、国际数字商业、本地生活、菜鸟、阿里云智能、大文娱六大集团和其他业务收入同比变动 8.7%、22.3%、10.3%、-12.2%、17.7%、12.3%、4.9%，EBITA margin 分别为 41.2%、-10.6%、-14.4%、-2.8%、8.0%、0.6%、-4.7%。  盈利预测与投资评级：考虑淘天业务主业的盈利能力在快速回升，我们认为未来公司整体 EBITA Margin 仍处于恢复阶段。因此我们将FY2026/FY2027 的 Non-GAAP 净利润预测由 167,721/181,542 百万元调整为 171,156/188,575 百万元，预计 FY2028 的 Non-GAAP 净利润为210,307 百万元， FY2026/FY2027/ FY2028 对应 PE（Non-GAAP）为12/11/10 倍（港币/人民币=0.92，2025 年 5 月 24 日）。考虑公司 GMV增长情况及货币化进程的加快，以及公司持续回购分红，维持“买入”评级。  风险提示：电商行业竞争加剧，用户留存率不及预期，市场监管风险，核心管理层变动风险。 -16%-7%2%11%20%29%38%47%56%65%2024/5/202024/9/182025/1/172025/5/18阿里巴巴-W恒生指数 请务必阅读正文之后的免责声明部分 海外公司点评 东吴证券研究所 2 / 12 内容目录 1. 营收表现稳健，利润略超预期 .......................................................................................................... 4 2. 淘天客户管理收入继续增加，EBITA Margin 有所下滑 ............................................................... 5 3. 阿里云收入显著增长，部分核心商业不及预期 .............................................................................. 6 3.1. 跨境业务带动国际数字商业收入增长..................................................................................... 6 3.2. 规模效应和运营效率提升助力本地生活业务亏损持续收窄................................................. 7 3.3. AI 需求强劲驱动阿里云业务发展，大文娱扭亏为盈............................................................. 8 4. 盈利预测与评级 .................................................................................................................................. 9 5. 风险提示 .........................................................................................................