2020年互联网传媒行业投资策略：底部向上，拥抱5G，抓住拐点

证券分析师：林起贤 A0230519060002 袁伟嘉 A0230519080013 研究支持：任梦妮 A0230119060001 袁航 A02301181200012019.12.12底部向上，拥抱5G，抓住拐点2020年互联网传媒行业投资策略 www.swsresearch.com22019回顾及2020年展望 底部已经夯实，向上趋势确立。A股传媒迎来反弹，但估值仍处于历史低位。传媒行业PE-TTM估值水平达到38.49x。同期HS300估值PE-TTM估值为11.79x，相对大盘溢价226%，但低于过去4年均值252%，业绩方面，2019年A股传媒前三季仍未走出寒冬，营收及利润仍然下滑，但有所缩窄。 内容监管边际放松，有望提振明年需求景气度。2018年底至今游戏版号审批常态化，龙头公司业绩持续复苏，2019年国庆后影视题材监管边际放松，且行业监管趋严时一定程度上去除了艺人定价的泡沫，有助于行业良性发展。 5G商用有望开启新一轮应用创新，带来估值提升。当前4G驱动的移动流量红利将近，但网络建设与硬件迭代有望驱动新的应用创新，超高清视频、云游戏在前，云VR/AR在后。 而每一轮应用创新有望通过提升需求规模，为行业成长潜力带来估值溢价。 www.swsresearch.com3主要标的及推荐逻辑游戏：看好龙头估值继续提升。版号恢复后产能持续释放，行业低谷期供给出清市场集中度提升，头条与腾讯竞争加剧下CP提升分成比例；出海为腾网创造增量；云游戏等5G应用创新也有望提升估值。重点推荐完美世界、三七互娱、腾讯控股、网易，关注吉比特，游族网络，掌趣科技，世纪华通。视频：看好拥有较高粘性的垂直平台。政策环境边际改善、艺人成本下降、会员涨价，长视频基本触底向上。对于爱奇艺综合长视频平台，长期还需关注短视频PGC探索对其替代性影响。重点推荐聚焦年轻女性、KOL营销创新、加大剧集投入提升会员规模的垂直视频网站芒果超媒，用户圈层加速泛化、多元变现但不改社区活跃度的Z世代视频社区哔哩哔哩。 5G时代内容超高清供给将改善，推动需求爆发，芒果超媒和新媒股份拥有IPTV和OTT牌照有望受益。广告：看好基本面触底反转的楼宇媒体。广告行业明年整体景气度尚有不确定性，但楼宇媒体仍有结构性机会，分众传媒覆盖3亿中产，积极调整客户结构，互联网客户下降风险基本释放，消费客户拓展带来增量，大幅扩屏后存量点位规模将有所收缩，杠杆较大。出版：教辅教材及大众出版持续稳健，推荐经管和少儿图书龙头中信出版。影视内容和院线：影视内容行业，动漫商业模式相对较好，国漫持续演进，关注光线传媒、奥飞娱乐；院线行业集中度尚未明显提升，供给出清拐点尚需等待。风险提示：行业政策监管进一步趋严风险，产品表现不及预期风险，技术变革风险 主要内容1. 底部确立，政策向好，5G开启2. 游戏：龙头公司跑赢行业，云游戏创新受益3. 视频： 垂直视频再上台阶，5G大屏红利持续4. 广告：把握楼宇媒体基本面拐点5. 出版：看好大众出版龙头6. 影视：国漫结构性机会，院线供给出清仍需等待4 www.swsresearch.com5资料来源: Wind，申万宏源研究回顾：A股传媒迎来反弹，但估值仍处于历史低位，前三季基本面仍处于底部截至2019年12月4日申万传媒板块2019年上涨12.22%，跑输沪深300指数（+17.40%）及创业板指数（25.87%），涨幅榜目前排名20传媒行业PE-TTM估值水平达到38.49x。同期HS300估值PE-TTM估值为11.79x，相对大盘溢价226%，但低于过去4年均值252%业绩方面，2019年A股传媒前三季仍未走出寒冬，营收及利润仍然下滑，但有所缩窄图：SW传媒整体跑输大盘图：传媒行业PE-TTM估值水平资料来源: Wind，申万宏源研究图：SW整体营业收入增速图：SW整体扣非净利润增速资料来源: Wind，申万宏源研究资料来源: Wind，申万宏源研究 www.swsresearch.com展望：内容监管边际放松，有望提振明年需求景气度6 内容监管、资本市场的监管会影响内容产业的供给，而内容产业的特点是需求一定程度上受到供给影响。 监管环境迎边际改善，有望实现需求复苏：游戏审批已经常态化，影视题材监管边际放松•2002年-2015：文化体制改革，到2009年推出创业板、并购重组红利，到2015年鼓励互联网+与双创•2015-2018：2015年中以来并购融资监管趋严，内容题材审核趋严，2018年游戏版号审批暂停，网上网下一把尺子，加强对网络视听的监管•2018年底至今：游戏版号审批常态化，2019年国庆后影视题材监管边际放松图：监管通过影响内容供给进而影响需求图：互联网传媒行业监管政策变化资料来源：申万宏源研究23752878/44492/20191212 17:16www.swsresearch.com图：移动互联网渗透率超过40%的应用7展望：网络建设与硬件迭代驱动了应用创新，5G商用有望开启新一轮应用创新资料来源：工信部、国家统计局、CNNIC、申万宏源研究渗透率超过40%的应用互联网渗透率及流量价格变化图：移动互联网的流量变化及及投资机会变化2013年12月4G商用 www.swsresearch.com8展望：网络建设与硬件迭代驱动了应用创新，5G商用有望开启新一轮应用创新 中国5G预计2020年渗透率将达 7%•中国移动2020年目标为发展 7000 万5G用户，对应渗透率约 7.3%。若中国整体5G用户渗透率也为7%，则对应用户规模约 1.16 亿。 超高清视频、云游戏在前，云VR/AR在后•5G建设导入期（2022年以前）的重心在于提升人口密集地区的信号带宽，并实现低时延场景在热点地区覆盖，有望推动超高清视频传输、传统游戏上云，但对云VR/AR的渗透难以形成较强支撑；5G建设中后期（2022年-）将实独立组网大范围普及，边缘计算节点不断完善，高可靠低时延服务渗透率显著提升，能更好支持下一代VR/AR硬件载体的网络需求。 主要内容1. 底部确立，政策向好，5G开启2. 游戏：龙头公司跑赢行业，云游戏创新受益3. 视频： 垂直视频再上台阶，5G大屏红利持续4. 广告：把握楼宇媒体基本面拐点5. 出版：看好大众出版龙头6. 影视：国漫结构性机会，院线供给出清仍需等待9 www.swsresearch.com10图：游戏行业结构变化（%）图：手游行业季度变化（单位：RMB）图：手游时长占比回归10%图：手游MAU变化（亿）游戏景气度-需求端：版号恢复后流量回暖 中国游戏市场手游占比66%，版号恢复后季度增速回暖，时长回升资料来源： Questmobile，申万宏源研究资料来源： Questmobile，申万宏源研究资料来源： 伽马数据，申万宏源研究资料来源： 伽马数据，申万宏源研究 www.swsresearch.com 手游ARPU两个快速上涨阶段：2014-2017；2019•2014-2017：进入4G时代，游戏走向中重度化，ARPU由ARPPU拉动；2018：版号暂停，ARPU增长放缓；2019：Battle Pass创新，ARPU由付费率拉动 中国游戏ARPU/