步科股份(688160)深度报告：无框力矩电机龙头，人形机器人打开空间

证券研究报告 | 公司深度 | 自动化设备 http://www.stocke.com.cn 1/23 请务必阅读正文之后的免责条款部分 步科股份(688160) 报告日期：2025 年 05 月 24 日 无框力矩电机龙头，人形机器人打开空间 ——步科股份深度报告 投资要点 ❑ 步科股份是国内领先的机器人电机与工业自动化解决方案供应商，近 10 年营收及归母净利复合增速分别为 10%/8%。业务结构可理解为四行业（机器人/机器物联网/通用自动化/医疗影像设备）、两系统（驱动系统/控制系统）、五种产品（HMI/伺服/PLC/步进/低压变频器）。 ❑ “1+N”战略聚焦机器人，同时拓展医疗影像设备、新能源、物流等行业。 1：机器人：国内无框力矩电机龙头，有望受益人形机器人发展。预计 2029 年全球无框电机市场超 300 亿元，其中人形机器人应用占比达 73%，公司于 16 年推出首代无框力矩电机，在国内起步较早，2022 年推出第三代产品首创无框灌封工艺，产品性能可比肩国际一流水平。2024 年，公司机器人行业营收占比近四成，近 4 年 CAGR 近 40% N：工业自动化千亿级市场，空间广阔。人机界面（HMI）百亿市场规模，稳定增长，公司位列国产品牌前五；伺服国产化进程加速，公司为直流伺服/移动机器人细分市场龙头。 ❑ 我们认为当下公司业绩增长的三大驱动力为机器人化/全球化/国产替代。1） 机器人化：行业端，预计锂电光伏资本开支减少带来的基数原因消除后，移动机器人行业恢复至双位数增长，同时 AGV 渗透率提升；协作机器人行业维持 20-30%增长；人形机器人量产逐步落地。公司端，无框力矩电机第四代产品 2025年推出，收入占比提升。2）全球化：2024 年是公司机器人行业解决方案出海元年，在工业移动机器人、协作机器人等领域，和多个全球知名企业建立了合作关系，开启了公司机器人行业全球化布局，未来海外市场打开空间。3）国产替代：预计在政策调整和外资退出的背景下，国产替代加速。 ❑ 对应到产品端：1）驱动系统：伺服产品受益机器人化和全球化，短期工业机械臂专用伺服贡献增量，中长期人形机器人打开成长空间；步进系统及低压变频持续品类拓展；2）控制系统：HMI 关联下游行业景气度，公司端在中高端市场持续寻找国产替代机会，随着产品成熟度提升，有望实现量价齐升；PLC 方面逐步产品拓展。 ❑ 盈利预测与估值：预计公司 2025-27 年收入分别为 6.8/8.6/10.7 亿元，归母净利润 0.9/1.1/1.3 亿元，同比增长 76%/26%/24%，对应 PE 为 87/69/56 倍。考虑公司在无框力矩电机等机器人电机赛道的技术实力及量产能力，未来有望充分受益人形机器人产业趋势，给予“买入”评级。 ❑ 风险提示：通用设备需求低于预期、人形机器人产业发展进度不及预期、测算偏差风险。 投资评级: 买入(首次) 分析师：邱世梁 执业证书号：S1230520050001 qiushiliang@stocke.com.cn 分析师：王华君 执业证书号：S1230520080005 wanghuajun@stocke.com.cn 研究助理：张筱晗 zhangxiaohan@stocke.com.cn 基本数据 收盘价 ￥89.34 总市值(百万元) 7,504.56 总股本(百万股) 84.00 股票走势图 相关报告 财务摘要 [Table_Forcast] (百万元) 2024A 2025E 2026E 2027E 营业收入 547 684 859 1069 (+/-) (%) 8.1% 25.0% 25.5% 24.4% 归母净利润 49 86 109 135 (+/-) (%) -19.4% 76.0% 26.2% 24.2% 每股收益(元) 0.6 1.0 1.3 1.6 P/E 153.5 87.2 69.1 55.6 ROE 6.4% 10.5% 11.8% 13.0% 资料来源：Wind，浙商证券研究所 -28%10%49%87%125%163%24/0524/0624/0724/0824/1024/1124/1225/0125/0225/0325/0425/05步科股份上证指数步科股份(688160)公司深度 http://www.stocke.com.cn 2/23 请务必阅读正文之后的免责条款部分 投资案件 ⚫ 盈利预测、估值与目标价、评级 预计公司 2025-27 年收入分别为 6.8/8.6/10.7 亿元，归母净利润 0.9/1.1/1.3 亿元，同比增长 76%/26%/24%，对应 PE 为 87/69/56 倍。考虑公司在无框力矩电机等机器人电机赛道的技术实力及量产能力，未来有望充分受益人形机器人产业趋势，给予“买入”评级。 ⚫ 关键假设 1、预计移动机器人行业恢复至双位数增长，协作机器人行业维持 20-30%增长； 2、无框力矩电机第四代产品 2025 年推出，收入占比提升； 3、工业机械臂专用伺服订单落地。 ⚫ 我们与市场的观点的差异 市场认为：HMI 收入占比高，增长驱动有限。 我们认为：机器人化、全球化及国产替代打开成长空间。 ⚫ 股价上涨的催化因素 第四代无框力矩电机发布及量产；工业机械臂专用伺服订单扩展及落地超预期 ⚫ 风险提示 通用设备需求低于预期、人形机器人产业发展进度不及预期、测算偏差风险。 步科股份(688160)公司深度 http://www.stocke.com.cn 3/23 请务必阅读正文之后的免责条款部分 正文目录 1 “1+N”战略：以机器人为核心，拓展 N 个行业 .................................................................................... 5 1.1 业务结构：四行业、两系统、五产品 ............................................................................................................................. 5 1.2 财务分析：营收及归母净利近 10 年复合增速分别为 10%/8% ..................................................................................... 7 1.3 股权架构稳定，实控人持股比例约 43% ......................................................................................................................... 9 2 工业自动化：国产化率提升，公司细分赛道领先 ....................................................................