大宗商品“见微知著”系列之八：供给收紧需求向好，油脂迎来小周期

证券研究报告 请务必阅读正文之后的免责条款 供给收紧需求向好，油脂迎来小周期 大宗商品“见微知著”系列之八｜2019.12.12 中信证券研究部 核心观点 敖翀 首席周期产业 分析师 S1010515020001 唐川林 首席钢铁分析师 S1010519060002 联系人：朱欣頔 棕榈油季节性减产和豆油、菜籽油库存下降逐步兑现，油脂板块持续上涨。看明年，预计今夏持续的干旱将影响明年主产国印尼和马来的棕榈油产量；消费端，料印尼和马来西亚的生物柴油新政策将带来棕榈油消费新的增量，看好明年棕榈油价格继续上涨。豆油和菜籽油一方面受生猪存栏下降影响导致压榨量维持低位，造成产量减少，库存下降供给偏紧；另一方面受棕榈油上涨带动，明年豆油和菜籽油价格预计也将处于上行通道，继续推荐油脂板块。 ▍棕榈油：马棕进入减产周期，全球需求向好，棕榈油进入上行通道。国际供给方面，短期来看，马来西亚棕榈油进入季节性减产，中期来看，今年旱情或导致明年一季度马来印尼棕榈油产量下降；国际需求方面，印尼与马来西亚强力推广生物柴油，预计将给马来、印尼的棕榈油消费带来 50 万吨、259 万吨的增量。因此，预计国际棕榈油价格明年仍将处于上行通道中，国内棕榈油价格受进口成本驱动也将继续上行。 ▍豆油：产量库存持续下滑，油脂消费进入旺季，价格或将继续上涨。受到非洲猪瘟的影响，生猪存栏量大幅下滑，豆粕需求疲弱，大豆压榨开机率与压榨量均同比下降，使得豆油供应下滑；目前食用油消费逐步进入旺季，豆油库存处于低位，预计将进一步下滑；豆油本年产需缺口拉大，预计价格将上涨。预计明年生猪存栏恢复速度有限，全年豆油产量或将继续维持低位，价格将维持高位运行。 ▍菜籽油：菜籽压榨量处于低位；油脂消费将进入旺季，菜油库存或下降，预计价格跟随豆油上涨。预计菜籽进口量受中加关系影响仍偏紧，同时菜粕受水产饲料需求季节性减少影响失去支撑，菜籽压榨量和和菜籽油产量将继续下滑。2020 年春节较早使得双节备货提前启动，料价格仍有上行空间。预计明年菜油供给仍然难有大幅增加，价格或将随豆油价格维持高位运行。 ▍风险因素：马棕减产幅度不及预期，马棕出口持续下降，国内棕榈油进口量大幅增长；生猪养殖恢复良好，豆粕需求回升，国内油脂库存上涨等。 大宗商品“见微知著”系列之八｜2019.12.12 请务必阅读正文之后的免责条款部分 目录 核心逻辑：供给收紧需求向好 ........................................................................................... 1 棕榈油：季节性减产来临，生物柴油计划提振需求 .......................................................... 3 棕榈油价格判断 ................................................................................................................. 3 国际供需：棕榈油进入减产周期，需求向好 ..................................................................... 3 国内供需：四季度进口预计难有大幅增长 ......................................................................... 6 豆油：生猪产能恢复缓慢，豆油库存持续下降 ................................................................. 7 豆油价格判断 .................................................................................................................... 7 豆油供给：产量持续下滑 .................................................................................................. 7 豆油需求：油脂需求旺季，库存逐步下降 ......................................................................... 9 豆油供需平衡分析 ............................................................................................................. 9 菜籽油：菜籽压榨保持低位，菜油库存持续下降 ............................................................ 10 菜籽油价格判断 ............................................................................................................... 10 菜籽油供给：产量预计下降............................................................................................. 10 菜籽油需求：油脂消费旺季，库存或下降 ....................................................................... 11 风险因素 ......................................................................................................................... 12 插图目录 图 1：棕榈油逻辑框架图 ................................................................................................... 1 图 2：马棕产量月度环比变化 ............................................................................................ 1 图 3：印尼与马来西亚生物柴油消费 ................................................................................. 1 图 4：豆油与菜油逻辑框架图 .........................................