龙出湘江——长沙固废一体化龙头，先发布局垃圾焚烧+IDC

证券研究报告·公司深度研究·环境治理 东吴证券研究所 1 / 27 请务必阅读正文之后的免责声明部分 军信股份（301109） 龙出湘江——长沙固废一体化龙头，先发布局垃圾焚烧+IDC 2025 年 05 月 30 日 证券分析师 袁理 执业证书：S0600511080001 021-60199782 yuanl@dwzq.com.cn 证券分析师 陈孜文 执业证书：S0600523070006 chenzw@dwzq.com.cn 股价走势 市场数据 收盘价(元) 20.75 一年最低/最高价 13.62/24.00 市净率(倍) 1.50 流通A股市值(百万元) 2,047.00 总市值(百万元) 11,695.60 基础数据 每股净资产(元,LF) 13.79 资产负债率(%,LF) 33.76 总股本(百万股) 563.64 流通 A 股(百万股) 98.65 相关研究 买入（首次） [Table_EPS] 盈利预测与估值 2023A 2024A 2025E 2026E 2027E 营业总收入（百万元） 1,857 2,431 3,302 3,715 3,616 同比（%） 18.26 30.86 35.84 12.51 (2.66) 归母净利润（百万元） 513.85 536.28 749.81 796.89 841.52 同比（%） 10.21 4.36 39.82 6.28 5.60 EPS-最新摊薄（元/股） 0.91 0.95 1.33 1.41 1.49 P/E（现价&最新摊薄） 22.84 21.88 15.65 14.73 13.95 [Table_Tag] [Table_Summary] 投资要点 ◼ 湖南省垃圾焚烧发电龙头，业绩稳定增长。公司是湖南省固废处理龙头，聚 焦垃圾 焚烧发电 。 2019-2024 年营 收 /归 母净利 润复合 增速达19.5%/11.0%，业绩稳定增长。2025Q1 业绩持续强劲增长，公司实现营业收入 7.67 亿元，同比增长 54.2%；归母净利润达 1.73 亿元，同比增长 39.4%，主要系收购仁和环境叠加新项目投产贡献增量。 ◼ 垃圾焚烧+IDC 协同，长沙项目合作潜力大&海外项目复制推广。2025年湖南省发布绿色智算系列政策，要求到 2030 年全省智算中心平均PUE 控制在 1.3 以内，并明确多重补贴推动产业发展。公司业务深耕湖南，单项目规模 1000 吨/日及以上产能占比达 95%，且核心城市长沙产能占比 85%，长沙一/二期项目的少数股东浦发环保已有落地案例黎明智算中心，未来在推进垃圾焚烧+IDC 合作中将具备显著优势。2025 年公司先后签订吉尔吉斯奥什市、伊塞克湖州垃圾科技处置项目，构建“垃圾焚烧发电+蒸汽供热+算力服务”的一体化业务模式，在海外市场积极推进垃圾焚烧+IDC 协同。 ◼ 掌握长沙优质固废资产，并购实现产业链协同。国内产能：截至 2025Q1，公司垃圾焚烧发电处理能力达 1.18 万吨/日（入厂），2022-2024 产能利用率维持 86.9%/88.6%/87.7%。2023 年公司在湖南省垃圾焚烧市场占有率 46.31%，排名第一。随着平江、浏阳项目建成投产，省内优势将进一步扩大。海外产能：公司积极拓展海外市场，海外在建+筹建产能合计7000 吨/日，比什凯克一期在建 1000 吨/日，预计 2025 年底投产。并购：2024 年底公司收购仁和环境 63%股权，标的公司主要从事生活垃圾中转处理、餐厨垃圾收运等，年日均可处理其他垃圾8000吨/厨余垃圾2800吨，实现产业链上下游协同互补。 ◼ 受益于高吨上网&高电价，盈利能力显著领先。吨上网稳居第一：2024年吨上网高达 460 度/吨，较 10 家同业公司均值高出 33%。标杆电价全国第二：公司主要项目地处长沙，湖南省燃煤标杆电价以 0.45 元/度居全国第二，显著高于全国平均水平 0.37 元/度。盈利能力领先同业：2024年公司单吨毛利 246 元/吨，垃圾焚烧运营毛利率 68.45%，均为行业最高。2024年实现加权ROE 12.25%（同比+0.05pct），高出同业均值1.22pct。 ◼ 现金流持续优化支持高分红。2019-2024 年经营性现金流净额稳健增长，CAGR 为 7.5%，2024 年经营性现金流净额达到 9.71 亿元。公司自由现金流于 2022 年实现转正，2024 年实现自由现金流 0.51 亿元，较 2023年 3.00 亿元有所下滑，主要系新项目建设所需的资本开支增加。2022-2024 年分红比例分别为 79.2%/71.8%/94.6%，累计分红总额超 12 亿元。2025 年 4 月，公司长期分红规划明确现金分红比例不低于 50%，长期分红有保障。 ◼ 盈利预测与投资评级：湖南省垃圾焚烧发电龙头，积极推进垃圾焚烧+IDC 合作，收购仁和环境&国内外新项目投产贡献业绩增量，我们预计25-27 年 公 司 归 母 净 利 润 为 7.50/7.97/8.41 亿 元 ， 同 比 增 长39.8%/6.3%/5.6%，对应 25-27 年 PE 为 15.7/14.7/13.9 倍。考虑公司受益于湖南长沙区位优势，具备优质固废资产，现金流长期有保障+高分红，对标可比公司应存估值溢价。首次覆盖，给予“买入”评级。 ◼ 风险提示：电价补贴政策风险；特许经营权项目到期风险；应收风险。 -15%-9%-3%3%9%15%21%27%33%39%2024/5/302024/9/282025/1/272025/5/28军信股份沪深300 请务必阅读正文之后的免责声明部分 公司深度研究 东吴证券研究所 2 / 27 内容目录 1. 湖南省垃圾焚烧发电龙头，现金流持续优化支持高分红 .............................................................. 4 1.1. 湖南省固废处理龙头，聚焦垃圾焚烧发电............................................................................. 4 1.2. 垃圾焚烧运营提效毛利率提升，业绩稳定增长..................................................................... 5 1.3. 现金流持续优化，支撑高比例分红......................................................................................... 6 2. 掌握长沙优质固废资产，出海&并购扩大版图 ............................................................................... 8 2.1. 国内垃圾焚烧投运产能达 1.18 万吨/日，海外取得突破性进展 ...................