国货化妆品龙头，突破百亿营收大关

请务必阅读正文后的重要声明部分 [Table_StockInfo] 2025 年 05 月 26 日 证 券研究报告•公司研究报告 买入 （ 首次） 当前价： 91.45 元 珀 莱 雅（603605） 美 容护理 目标价： 115.75 元（6 个月） 国货化妆品龙头，突破百亿营收大关 投资要点 西 南证券研究院 [Table_Author] 分析师：陈柯伊 执业证号：S1250524100003 电话：19112628819 邮箱：ckyyf@swsc.com.cn 分析师：谭陈渝 执业证号：S1250523030003 电话：17782333081 邮箱：tchy@swsc.com.cn [Table_QuotePic] 相 对指数表现 数据来源：聚源数据 基 础数据 [Table_BaseData] 总股本(亿股) 3.96 流通 A 股(亿股) 3.95 52 周内股价区间(元) 76.25-121.1 总市值(亿元) 361.77 总资产(亿元) 82.02 每股净资产(元) 14.50 相 关研究 [Table_Report] [Table_Summary]  推荐逻辑：1）国货龙头地位稳固，业绩增长稳定。公司作为本土化妆品公司龙头，24年营收首破百亿，品牌力强、渗透率高，长期增长确定性强。2）国内化妆品市场空间仍大，国货替代逻辑持续演绎。据艾媒咨询数据，我国化妆品市场 22-25 年 CAGR 预计为 6.2%，25 年有望达到 5791 亿元，仍在持续增长上升区间。另一方面本土品牌对于国际大牌的替代效应加强，24年双 11珀莱雅在天猫和抖音双渠道力压欧莱雅登顶。3）彩棠贡献第二增长曲线，彩妆领域表现亮眼。公司彩妆品牌彩棠沿用珀莱雅大单品策略，快速增长，21-24 年收入 CAGR为 77.5%，25年连续 4个月上榜天猫美妆 GMV 前十，领先一众国货彩妆品牌。  品牌力强劲，大单品持续升级。公司已摆脱过去本土品牌只能打造爆款产品的劣势，成功通过多种营销方式推出核心大单品，并验证确实可行。不同于持续周期短暂的爆款，大单品消费者粘性高、复购率高，并且能够持续迭代升级，目前红宝石精华已退出 3.0，双抗精华已推出第四代。在核心系列之外，公司还持续拓展产品系列，覆盖更高价格带和消费人群，品牌力强劲，在与国际大牌的竞争中仍表现出较强竞争力。  市场空间仍大，本土品牌弯道超车。我国化妆品市场空间仍在持续增长区间，据艾媒咨询数据，22-25 年的 CAGR预计为 6.2%，25年有望接近 5800亿元。从海关数据来看，我国化妆品进口数量和金额却已出现连续三年下滑，24 年进口数量和金额分别下降 9%和 8%，由此可见本土品牌正快速抢占市场份额。据青眼情报数据，23年国产化妆品销售额同比增长超 20%，而以往占据主要市场份额的欧美、日韩等国家进口品牌销售额均下滑。国货替代逻辑正持续演绎。  营销基因强大，彩妆领域表现同样亮眼。公司 2019年收购化妆师彩妆品牌彩棠，沿用珀莱雅大单品策略，推出修容盘、腮红盘等核心产品，搭配国风设计的包装，快速受到消费者青睐，24 年彩棠营收超 10 亿元。据青眼数据，彩棠始终位列天猫彩妆品牌 GMV 前十，以仅国际品牌 1/3价格的高性价比和更贴合中国消费者肤质和色号的优势在彩妆领域快速发展，已跃居本土彩妆品牌前列。营销方面，公司推出社会热点公益短片、联名非遗设计包装、流量明星代言等等，多管齐下保证品牌露出和消费者触达。  盈利预测与投资建议：公司作为国货化妆品行业龙头，品牌力产品力强劲，护肤彩妆两大业务齐头并进，长期发展动力充足。我们预计未来三年公司归母净利润复合增长率为 17.2%，给予 2025年 25倍 PE，对应目标价 115.75元，首次覆盖给予“买入”评级。  风险提示：市场竞争加剧的风险、宏观经济环境波动的风险、消费者需求变化的风险。 [Table_MainProfit] 指标/年度 2024A 2025E 2026E 2027E 营业收入（百万元） 10778.41 12615.61 14583.53 16582.56 增长率 21.04% 17.05% 15.60% 13.71% 归属母公司净利润（百万元） 1552.00 1836.44 2162.07 2497.51 增长率 30.00% 18.33% 17.73% 15.51% 每股收益 EPS（元） 3.92 4.63 5.46 6.30 净资产收益率 ROE 28.90% 26.47% 24.74% 23.10% PE 25 21 18 15 PB 7.04 5.46 4.34 3.52 数据来源：Wind，西南证券 -29%-20%-11%-2%7%16%24/524/724/924/1125/125/325/5珀莱雅 沪深300 公 司研究报告 / 珀 莱 雅（603605） 请务必阅读正文后的重要声明部分 目 录 1 国货美妆龙头，突破百亿营收大关 ........................................................................................................................................................ 1 1.1 发展历程.................................................................................................................................................................................................. 1 1.2 营收业绩持续高增，盈利能力稳健提升 ........................................................................................................................................ 1 1.3 股权结构.................................................................................................................................................................................................. 3 2 国货美妆强势崛起，国内市场空间仍广阔........................................................................................................................................... 5 2.1 国内化