2025年4月宏观数据解读：4月经济，生产增势偏强，经济逆风飞扬

证券研究报告 | 宏观深度报告 | 中国宏观 http://www.stocke.com.cn 1/15 请务必阅读正文之后的免责条款部分 宏观深度报告 报告日期：2025 年 05 月 20 日 4 月经济：生产增势偏强，经济逆风飞扬 ——2025 年 4 月宏观数据解读 核心观点 我们认为，4 月经济回稳势头较好，供给端修复斜率显著高于需求端核心在于工业稳增长政策的发力，4 月全国规模以上工业增加值同比增长 6.1%，但 4月以来关税政策调整或在中长期维度形成不确定性预期，也可能通过信心渠道使得总需求有所放缓，量价总体延续背离。我们预计，二季度经济相较一季度将有所回落，全年可能呈现前高中低后稳的 U 型走势，物价回升节奏相对较慢且斜率或相对平坦。 大类资产方面，短期内权益市场以低波红利为代表的防御板块或相对占优。债券市场方面，预计 2025 年货币政策维持宽松基调，与财政政策、产业政策形成政策合力，在这一过程中利率或震荡向下，我们预计仍保留 50BP 降准，以及 20BP 降息的空间。 ❑ 工业、服务业生产均保持积极态势 4 月份，全国规模以上工业增加值同比增长 6.1%，高于市场预期与我们预期。从环比看，4 月份规模以上工业增加值比上月增长 0.22%。一方面，大规模设备更新和消费品以旧换新等政策加力扩围实施，从内需侧带动相关行业生产向好，同时抢出口（转口）支撑工业生产；另一方面，工业稳增长政策持续发力，“坚决扛起工业稳增长的政治责任”。受生产景气带动，4 月份服务业景气较为积极，4 月份全国服务业生产指数同比增长 6.0%。展望未来，在工业稳增长及抢出口共振下，工业生产或仍将有一定的积极表现，中美关税谈判为抢出口带来窗口期，抢出口（转口）有望支撑二季度工业生产。 ❑ 4 月社零同比增速回落，政策支撑下仍有韧性 4 月社会消费品零售总额同比+5.1%（前值+5.9%），社零读数较上个月回落 0.8 个百分点。结构上，其一，缘于消费品以旧换新政策发力、“幸存者偏差”以及涨价的影响，家电、文化办公用品、体娱用品、通讯器材零售额领跑其他品类，均实现两位数同比增长，对社零形成较强支撑，既有长期趋势，也有短期提振。我们认为，一方面，“幸存者偏差”使得强者更强，幸存企业数据占比提升有助于推高整体社零表现。另一方面，政策通过补贴降低消费者实际支付成本，同时间接支撑商品价格，涨价也对社零读数形成支撑。其二，4 月汽车零售辆处于历年高位，价格战相对温和，但仍需关注降价对汽车零售额的拖累。其三，从房地产销售数据来看，30 大中城市商品房销售面积回落，预计地产后周期消费或不具备持续性。 ❑ 固定资产投资增速略低于市场预期 2025 年 1-4 月，全国固定资产投资（不含农户）同比增长 4.0%。当前房地产链条的资本开支仍慢于经济的修复，扣除房地产开发投资，全国固定资产投资增长8.0%。分领域看，基础设施投资同比增长 5.8%，制造业投资增长 8.8%，房地产开发投资下降 10.3%。值得关注的是，超长期特别国债在政策端强化对设备更新的支持下，设备类投资或成为投资端增量弹性来源，预计设备工器具购置延续前期涨势，是资本开支的重要支撑，此外高技术制造业投资也大概率维持涨势。 ❑ 生产景气及稳就业政策推动就业平稳 4 月份，全国城镇调查失业率为 5.1%，比上月下降 0.2 个百分点，符合我们前期预期。我们认为，一方面，4 月工业、服务业保持较高生产景气，用工需求积极吸纳农民工等群体就业，另一方面，稳就业政策持续发力重点群体，有助于促使就业保持稳定。我们认为，就业形势变化或是及时推出增量储备政策的关键。 分析师：李超 执业证书号：S1230520030002 lichao1@stocke.com.cn 分析师：林成炜 执业证书号：S1230522080006 linchengwei@stocke.com.cn 分析师：廖博 执业证书号：S1230523070004 liaobo@stocke.com.cn 分析师：潘高远 执业证书号：S1230523070002 pangaoyuan@stocke.com.cn 分析师：费瑾 执业证书号：S1230524070007 feijin@stocke.com.cn 研究助理：王瑞明 wangruiming@stocke.com.cn 相关报告 1 《经济周周看：本周经济景气度略有回升》 2025.05.19 2 《北极地区会是下一个热点吗？》 2025.05.19 3 《4 月金融数据：金融数据回落中的结构性亮点》 2025.05.14 宏观深度报告 http://www.stocke.com.cn 2/15 请务必阅读正文之后的免责条款部分 ❑ 风险提示 1） 地缘冲突扩大化驱动我国产能过剩化解，使得中国经济意外上行。 2） 政策落地不及预期。 宏观深度报告 http://www.stocke.com.cn 3/15 请务必阅读正文之后的免责条款部分 正文目录 1 工业稳增长增厚经济韧性 ........................................................................................................................... 5 2 工业、服务业生产均保持积极态势 ........................................................................................................... 5 3 社零同比增速回落，政策支撑下仍有韧性 ............................................................................................... 6 4 投资需求略有减速 ....................................................................................................................................... 8 4.1 制造业投资边际放缓 ....................................................................................................................................................... 10 4.2 基建增速维持强度，地方化债释放部分投资空间 ........................................................................................................ 10 4.3 地产投资低位震荡，预计全年节奏趋平......................