四问城投债提前到期

敬请阅读末页的重要说明 2025 年 05 月 15 日 一、 债券提前到期有哪些途径？ 债券提前到期主要有发起回售、召开持有人会议发起提前兑付和发起现金要约收购等形式。1）回售是一种投资人权利，当特定条件触发时，投资者有权以事先约定的价格将所持债券回售给发行人。2）当债券发行人希望终止债券存续状态时，会召开债券持有人会议进行提前兑付议案的表决。3）现金要约收购主要依据 2020 年 11 月交易商协会发布的《关于试行非金融企业债务融资工具现金要约收购业务的通知》执行。允许发行人以折价收购存量债券，同时允许部分回购。因此若投资人对收购价格不满意，可以不响应收购要约而继续持有债券。双方均获得较大操作空间。 二、债券提前到期投资者将面临哪些风险？ 我们认为风险主要来自三个方面。第一是再投资风险。债券提前到期会干扰投资者节奏，投资者短期可能难以找到条件相近的债券进行再投资。第二是兑付价格低于持有成本导致的直接投资损失。第三是在回售情形中，发行人通常以启动票面利率下调的形式促使投资者行使回售权，若投资人选择不行权而是继续持有债券，将面临票息收入降低带来的损失。 三、近几年城投债提前兑付实际表现如何？ 据公开数据统计，2015 年以来共有 1300 只城投债发起过关于提前到期的持有人会议。其中，2018 年、2023 年和 2024 年召开会议的城投债数量最多，分别达到 259 只、254 只和 245 只。2023 年以来，共有 553 只城投债发起提前兑付。湖南、重庆和江苏提前兑付的债券数量排名靠前。 多数地区溢价兑付的比例较高。具体看，江苏、安徽、江西、山东、河南等地区在提前兑付数量较多的情况下，也维持了相对较高的溢价兑付比例。补偿比例较高的地区包括甘肃、广东、云南和安徽等地区，有补偿的债券占比均超过 50%。另一方面，非银投资人也需要对部分溢价兑付比例较低的地区加强关注。 四、近几年城投债现金要约收购实际表现如何？ 城投债现金要约收购起步较晚但逐年增加。首单城投债现金要约收购出现在2021 年，此后呈逐年增长趋势。2021 年至 2024 年，城投债现金要约收购分别发生 2 笔、13 笔、61 笔和 87 笔。2025 年 1-4 月也有 19 笔。 多数区域采用溢价收购。2023 年以来，共有 170 笔城投债现金要约收购，分布在全国 16 个省级行政区。其中 10 个地区的溢价收购数量占比超过 60%。浙江、山东、四川、河北、陕西和江西由于收购案例较少，溢价收购占比均为 100%。收购数量最多的安徽、江苏和湖南溢价收购占比分别为 94%、89%和 60%。相比债券提前到期，现金要约回购的条件相对更有利于投资者，这可能是由于在制度上投资人具备更多自主权，在条款相对不利时可以选择不响应要约而继续持有债券。 风险提示：案例统计可能不完备，城投监管政策变化超预期 张伟 S1090524030002 zhangwei36@cmschina.com.cn 康正宇 S1090524030001 kangzhengyu@cmschina.com.cn 四问城投债提前到期 成交久期缩短，收益率回落 敬请阅读末页的重要说明 2 固定收益研究 正文目录 1. 债券提前到期有哪些途径 .......................................................................... 4 2. 债券提前到期时投资者将面临哪些风险 .................................................... 5 3. 近几年城投债提前兑付实际表现如何 ....................................................... 6 4. 近几年城投债现金要约收购实际表现如何 .............................................. 10 敬请阅读末页的重要说明 3 固定收益研究 图表目录 图表 1： 包含票面利率调整和回售条款的城投债发行情况 .............................. 4 图表 2： 包含交叉保护和回售条款的城投债发行情况 ...................................... 5 图表 3： 债券提前到期时不同模式下的投资人损益情况分析 ........................... 6 图表 4： 城投债发起持有人会议提前到期情况 ................................................. 6 图表 5： 城投债提前兑付持有人会议决议情况 ................................................. 7 图表 6： 城投债提前兑付的价格方案情况 ........................................................ 7 图表 7： 多次会议后通过的提前兑付有补偿比例最高 ...................................... 8 图表 8： 不同补偿方案下兑付价格与中债估值对比情况 .................................. 8 图表 9： 2023 年以来提前兑付的城投债区域分布 ........................................... 9 图表 10： 各地区提前兑付城投债中溢价兑付与是否包含补偿情况汇总 .......... 9 图表 11： 城投债发起现金要约收购情况 ........................................................ 10 图表 12： 现金要约收购完成情况 ................................................................... 10 图表 13： 收购价格影响收购完成度 ............................................................... 10 图表 14： 城投债发起现金要约收购区域分布 ................................................ 11 图表 15： 城投债现金要约收购的溢价占比情况 ............................................. 11 敬请阅读末页的重要说明 4 固定收益研究 对于债券投资者而言，持仓债券提前到期意味着投资节奏发生变化，发行人选择不同的提前到期方式也会带来不同的投资损益。那么，目前债券提前到期主要有哪些途径，哪些情况下提前兑付会导致投资损失，市场上已经发生的提前兑付和现金要约收购中投资人损益情况如何，本文将对这些问题进行分析。 1. 债券提前到期有哪些途径 目前，