策略深度-2024年报-2025一季报深度解析：磨底向上自此始

请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告 | | 2022025年5月3日2024年报&2025一季报深度解析磨底向上自此始策略研究 · 深度报告证券分析师：陈凯畅021-60375429chengkaichang@guosen.com.cnS0980523090002证券分析师：王开021-60933132wangkai8@guosen.com.cnS0980521030001请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容➢整体概览：一季报量端、价端均有所修复。1）“量”端：一季报全A、全A非金融、全A两非营收同比增速分别为-0.2%、-0.2%、0.6%，较2024Y分别改善0.58、0.70、1.27pct；2）“价”端：整体法口径下，一季报全A、全A非金融、全A两非同比增速分别为3.6%、4.3%、5.3%；中位数口径下全A、全A非金融、全A两非同比增速分别为4.2%、3.8%、3.9%。整体法&中位数口径交叉验证下，2025年一季报较2024年报均有大幅改善；3）不及50%的正增率背后反映全A上市企业业绩长尾效应仍在。➢风格比较：大盘更稳健，小盘“向上磨”，创业板长尾效应明显。1）中证500、中证1000成分股2025年一季度业绩恢复显著，2025年一季度业绩增速较2024年全年修复幅度超20pct；2）从正增率和增速的长尾效应验证指标看，创业板市值权重营收正增率高于数量权重10pct，市值权重利润正增率高于数量权重15pct+，整体法口径利润增速高于中位数口径15.5pct。➢一级行业业绩综述：半数行业收入端边际改善，利润端边际改善集中在中游制造。1）正增率方面，仅有非银金融数量与市值占比口径下的业绩正增率均在七成以上，通信、家电、电子、有色、农业收入正增率更高；2）营收方面，半数一级行业收入端边际改善，但量端维度高景气仍稀缺，中位数口径下收入增速在10%+的行业仅有电子(14.1%)、非银(13.6%)、有色(14.4%)，整体法口径下收入增速超过10%的行业仅有电子、计算机、家电；3）利润方面，农业、计算机、钢铁、建材整体法增速占优，但大多涉及基数影响，中位数层面仅非银、农业、钢铁超过20%，整体法和中位数口径交叉验证下边际改善的行业主要集中在中游，除汽车外其余中游材料、中游制造一级行业业绩改善确认。➢细分赛道业绩综述：上游有色存亮点，中游机械量价改善显著，下游整体分歧较大，农业凸显爆发性1）上游板块：贵金属连续三季收入增速领先，近六成细分行业业绩端边际改善，能源金属、小金属、普钢业绩增速超过100%，贵金属、工业金属、塑料在30%，煤炭板块下行风险基本消弭，煤炭开采龙头整体表现强于行业自身，焦炭报表底部率先确认。2）中游材料&制造：机械、电新量端边际改善明显，风电设备整体法、中位数口径下收入增速均超过30%，边际改善30pct+；七成以上细分行业边际改善确认，整体法口径下增速超过50%的细分行业包括航海装备(197.9%)、轨交设备(71.3%)、水泥(59.3%)、摩托车及其他(56.5%），近30个细分领域中仅光伏设备、建筑装饰、国防军工部分领域业绩增速承压，其余领域业绩增速边际改善趋势明显。3）可选消费：可选消费收入正增且边际改善超10pct的细分领域仅有白色家电、个护用品。利润端可选消费业绩分化明显，整体法增速在20%以上的细分领域包括贸易、专业服务、白色家电和家电零部件，整体法、中位数口径下的业绩增速均在15%以上的仅有白色家电、家电零部件。家电整体表现稳健，除黑电、厨电这些地产及地产后周期强相关品种外，其余细分领域均实现业绩层面的边际改善；个护用品整体景气表现相对稳健，但板块内部小市值个股业绩增速较2024全年小幅下滑。4）必选消费：收入层面，养殖、动保、饲料快速修复，医药、纺服、食饮小幅降速。利润层面，农业整体转暖持续，饲料、养殖、渔业实现整体法口径下的翻倍增长，中位数口径下上述三个领域1Q25业绩增速同样在50%以上，修复弹性确认；降速超过10%的行业分布在食饮、纺服、医药中，包括休闲食品、饮料乳品、饰品、化学制药、生物制品、医疗器械等。5）TMT：电子各细分行业增速较高，影视院线改善明显；利润端，四分之三细分行业景气边际改善确认，整体法口径下业绩增速100%以上的行业包括光学光电子、IT服务，业绩增速在30%以上的行业包括影视院线(75.9%)、游戏(47.1%)、元件（46.1%）、出版（33.6%）通信设备(30.3%)。6）金融地产：收入&业绩层面看，城农商行均好于国有大行和股份行，边际变化层面上，银行业各细分领域均有所降速。非银受证券业驱动，整体业绩快速改善。地产开发承压明显。7）支持服务：电力业绩增速回落至单位数，龙头受价端影响增速下降拖累行业整体，燃气长尾效应相对严重；环保设备1Q25景气弹性较高。➢盈利能力：ROE仍处底部区间，结构上出现乐观信号。1）2024年报全A两非ROE首次跌破6.5%，全A剔除金融&上游资源品口径对应ROE仅为5.84%，一季报较年报有所反弹，全A两非ROE(TTM)回升0.16pct。ROE仍处磨底过程，利润率回升对冲周转率下降；2）31个一级行业中近半数行业ROE改善，具体分布在上游有色金属；中游机械设备、建筑材料；下游家电、农业；TMT电子、传媒、计算机中。ROE下行幅度较大的行业包括煤炭、食品饮料，两者均为盈利增速下滑导致的ROE宽幅下降。➢风险提示：历史复盘对未来指引有限，部分行业因个别企业未按期限披露导致的统计误差请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容年报&一季报整体概览010203目录目录一级行业业绩情况细分行业及产业链情况04杜邦拆解请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容图：年报一季报收入情况整体概览资料来源：WIND，国信证券经济研究所整理图：主要板块及宽基指数营收增速(中位数法)资料来源：WIND，国信证券经济研究所整理➢截至2025年4月30日上午6:00，2024年报&2025年一季报基本完成全部披露➢披露率层面：全A、全A非金融、全A两非年报披露率达到99.94%，一季报披露率达到99.7%以上；➢收入方面：整体法口径下，一季报全A、全A非金融、全A两非营收同比增速分别为-0.2%、-0.2%、0.6%，收入体量较大的企业对营收增速整体形成一定拖累（中位数口径全A两非营收增速达到3.5%）。➢分上市板看，主板核心标的对收入增速形成微幅拖累，整体法、中位数口径分别为-0.7%、1.1%；科创板营收增速中位数在各上市板中维持较高水平（9.6%），创业板收入贡献较大的核心标的整体营收表现更稳健，整体法口径下2025年一季度营收增速达到8%。➢核心指数成分股方面，中证1000截面成分股2025年一季度营收增速2.7%，较2024年报修复超4pct。图：主要板块及宽基指数营收增速(整体法)资料来源：WIND，国信证券经济研究所整理累计增速整体法营收增速(可比口径,%)25Q1中位数法营收增速(可比口径,%)25Q125Q124Y24Q324H124Q1边际变化(pct)25Q124Y24Q324H124Q1边际变化(pct)全部A股-0.2%-0.8%-1.6%-1.4%