5月策略观点：如何配底仓，如何找弹性

请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告 | | 2022025年5月5日5月策略观点如何配底仓，如何找弹性策略研究 · 专题报告证券分析师：陈凯畅021-60375429chengkaichang@guosen.com.cnS0980523090002证券分析师：王开021-60933132wangkai8@guosen.com.cnS0980521030001请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容➢ 大势研判&资产配置：如何应对外部不确定性•中国国内迅速出台稳增长措施（如降准、减税），基建、地产链（水泥、工程机械）成为护盘主力，中小创板块因流动性宽松预期率先反弹。长期看，贸易战加速了A股“自主可控”主线（半导体、新能源）的崛起，市场风格从外资主导转向内资驱动的科技成长股。•海外不确定博弈式交易的信息茧房：观测大盘指数、相关行业受到关税等海外冲击的影响意义并不大，长期格局重塑>短期交易扰动。上市公司普遍采取“降低直接敞口+成本转嫁+产能转移”的组合策略，短期冲击可控，但长期需关注全球产业链重构及技术竞争压力。•近期美债收益率走高，主要受美国通胀压力持续和美联储降息预期推迟的影响，美债收益率飙升也反映了市场对其信用风险和可持续性的担忧。美债可持续性和流动性因素的再权衡是黄金当前的定价逻辑，6月美债接续期是重要的观测时间窗口。印度股市估值高位回落但资金面仍有压力，风险端因素需要关注印巴冲突。➢ 中观行业：数量口径整体改善，关注盈利能力驱动维度实际改善的行业•1）整体上看，食饮、通信、家电龙头驱动板块整体，银行龙头相对承压；2）半数以上行业收入端边际改善，利润改善主要在中游，农业、计算机、钢铁、建材整体法增速占优；3）量价齐升”行业如下：有色金属、基础化工、机械设备、汽车、家电、社服、食品饮料、农林牧渔、电子、计算机、通信、传媒、非银、交运、环保；4）近半数行业ROE改善，具体包括上游有色金属；中游机械设备、建筑材料；下游家电、农业；TMT电子、传媒、计算机。中游盈利能力压力较大；5）速度&加速度层面，关注整体法增速边际改善0-50pct、中位数增速边际改善 0-50pct且中位数增速大于0的的行业，其中1Q25业绩增速较高的包括摩托车、工程机械、其他电子、白色家电、元件、半导体、教育等；6）盈利能力实质改善维度从两个思路出发，其一是关注连续两个季度ROE边际改善，且ROE本身较高的行业；其二是关注ROE的改善由利润率和周转率同时驱动的行业，具体而言一级行业中仅有农业、家电同时符合上述两个条件。➢ 风格比较：加大底仓配置敞口，科技成长找弹性•1）分子端：ROE仍处磨底过程，利润率回升对冲周转率下降，全A非金融资产周转率进一步回落至60.07%，供需恢复情况仍需时日。从边际变化维度看，不论是收入端还是利润端，中证1000、创业板、北交所2025年一季度修复趋势明显，沪深主板整体维持相对稳健，沪深300整体修复情况不及中证100，长期资本流入动能减弱的同时，大盘风格相对小盘的确定性优势不明显。全A两非在“关税大考”面前的基本面压力尚未显现，关注后续1-2个季度盈利能力的磨底状态，期间加大底仓配置敞口，并在科技成长中找弹性。•2）加大底仓配置敞口：传统红利、红利低波、现金流因子有望实现“绝对收益+超额收益”双双占优，红利资产是长期视角下“不需要择时”的一类优质资产，长期年化收益和风险收益比指标优势明显，指数调仓更接近“低买高卖”，任意持有期视角下，红利资产平均收益和获得正收益的概率均较高，胜率赔率优势明显。如果分子端“高度不够”，“估值扩张”弹性有限，不依赖估值扩张的红利资产稳定性更强。•3）弹性维度关注：相对消费而言赚钱效应刚从低位恢复的科技，一季度TMT板块细分行业ROE整体有所修复，元件、广告营销连续两个季度ROE边际抬升；半导体各细分板块中，数字芯片设计ROE快速上台阶（4%→6%）。从中短期情绪维度看，两融占成交比、超大单NIR指标对科技成长抓轮动有一定前瞻导向，IT服务、通信网络设备、半导体设备、数字芯片设计等处于两融情绪底部向上的过程中。➢ 配置建议：杠铃占优•1）加大底仓配置敞口：红利低波、港股红利略强于A股红利，现金流因子维持韧性（绝对收益+超额收益）•2）基于微观流动性指标，关注AI和机器人中相对敏感的细分结构，AI算力确定性相对强。•风险提示：美联储货币政策不确定性；海外地缘政治冲突加剧；文中提及指数、个股均为历史梳理，不构成投资推荐的依据请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容大势&全球配置：如何应对外部不确定性010203中观行业：年报一季报有哪些亮点风格探讨：如何配底仓，如何找弹性04热门主题：哪些科技成长细分有望突出重围请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容图：历次海外贸易不确定性问题梳理复盘资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理•按照上一轮美国所谓的“关税政策”中经验：•关税加征与科技制裁：2018年美国对全球发动贸易战，对海外进口商品加征关税，并采取一些列无端手段悍然制裁新兴市场科技企业，A股短期暴跌。科技板块受冲击最大，半导体、通信等行业因供应链风险大幅回调，而农业、稀土等“反制概念股”短期逆势上涨。•市场情绪与外资行为：贸易摩擦升级引发恐慌情绪，外资通过沪深港通加速流出，消费白马股因外资持仓集中遭遇抛售，拖累大盘指数。避险情绪推升黄金、公用事业等防御性板块。•政策对冲与风格切换：中国国内迅速出台稳增长措施（如降准、减税），基建、地产链（水泥、工程机械）成为护盘主力，中小创板块因流动性宽松预期率先反弹。长期看，贸易战加速了A股“自主可控”主线（半导体、新能源）的崛起，市场风格从外资主导转向内资驱动的科技成长股。历史事件宏观经济表现股票市场及行业/板块表现美欧贸易战(1930s)美国通过《关税法》将2000+种商品关税提高50%全球40+国反制，1933年贸易额仅为1929年的1/3美国GDP下降30%，失业率超25%美股暴跌：道指跌至历史最低41点(1932年)全球股市联动:美国富时指数下跌33%，法国CAC指数跌幅超50%行业分化:农业/制造业股是跌，黄金/国债避险需求激增美欧贸易战(1960s)欧共体对美国鸡肉加征高关税，美国反制对欧洲工农业品加税25%1964年美欧关税互降，但欧洲本土产业受美企中击农业股暴跌:美国养鸡业损失2800万美元(1962年)工业股分化:欧洲汽车/化工股承压，美国机械制造股受益于出口增长美日贸易战(1980s)美国对日汽车/电子产品加征100%关税，美日贸易逆差仍达567亿美元日本产业空心化，通缩加剧日股长期低迷:日经指数1989年泡沫破裂后跌超60%行业迁移：丰田/本田赴美建厂，日本半导体设备股上涨美股分化：科技股受关税冲击，军工/能源股上涨第一次世界大战欧洲工业产能下降50%，法国农业产量降58%，德国国民收入腰斩美国贸易顺差增加3倍，黄金储备占全球40%美股波动：1914年道指单日跌7%，1915年重开后全年涨82%军工领涨：美国钢铁股价涨400%，杜邦化工涨350%消费受损：英国食品零售利润率降60%第二次世界大战美国军工产值从15亿飙升至600亿美元(1940-1944年),GDP年均