债市徘徊，静待破局

债市徘徊，静待破局分析师分析师浙商固收 杜渐，CFA浙商固收 杨语涵dujian@stocke.com.cnyangyuhan@stocke.com.cnS1230523120005S12305250400022025年4月25日目录C O N T E N T S2◼ 周观点：债市徘徊，静待破局◼ 静态票息与综合策略◼ 市场调整与板块轮动观察◼ 信用债板块与择券观察◼ 信用债市场热度观测◼ 超长期信用债品种观察◼ 地产市场观察3过去一周总结：关税负面冲击阶段性筑顶，做多情绪集中释放后市场重新回到冷静期，市场呈现震荡调整态势。各券种收益率调整幅度普遍控制在6bp以内，3-5Y二永调整幅度基本为3-6bp，短端变动0-2bp。资金面整体平稳，DR007加权均价维持在1.7%左右。市场交易逻辑：1、博弈政治局会议后续增量政策；2、美国关税政策影响市场偏好后市策略：市场震荡调整，市场观望情绪较强，策略中性偏防守。•在关税政策反复、增量政策待出与资金面边际放松等多空因素交织下，债市后续走势尚不明晰，震荡行情下建议看短做短，维持中性策略。美国对华关税政策仍存较高不确定性，叠加市场对国内增量政策存在预期，尽管MLF天量供给对资金面形成支撑，债市多空分歧依然较大。收益率下行空间有限，继续做多的赔率空间有限，保持谨慎的胜率同样不高。当前债市处于政策观察期，建议缩短久期暴露，保持中性仓位，同时维持组合持券流动性，优先把握短端确定性机会。•市场流动性偏弱的环境之下，战略性规避超长期信用债。近期超长债换手率持续走低，若市场调整，流动性溢价较高，赔率较低。机构行为&异常成交：机构做多动能明显回落，信用债周一至周四合计净买入519亿元，主力以基金为主；配置盘买债力度缩减，保险净卖出31亿元。在成交偏离方面，高低估值成交占比难分伯仲。各版块建议：1、低风险偏好：推荐关注大行存单、短久期普信债与国股行二永债等品种，当前3年AA+城投债与7天OMO利率接近50bp，向下压缩空间依旧充足，同时满足机构对于扛跌性的诉求；收益目标较高账户可适当执行信用下沉，但不宜大幅牺牲组合流动性。2、中等风险偏好：（1）择机增持5Y二永品种，当前历史分位数水平较高，票息保护较足；4.5Y渤海银行、民生银行永续近期ofr收益率在2.4%-2.6%左右，未来向下的利差弹性很大。（2）对于有一定收益率曲线斜率的城投如津城建、河南航空港等，3年期债券在骑乘效应和利差保护下持有一年收益率显著高于1年期，可重点关注。（3）目前地方债相对国债利差仍处于去年0630至今的高位，建议投资者关注流动性较优、骑乘收益可观的5-7年地方债。3、高风险偏好:可考虑介入短久期地产债，后续关注土储专项债发行、房企风险化解情况和销售走势。主体方面建议关注华发、建发等国企地产机会，此类主体能贡献1年期2.5%-2.7%的票息收益率。风险提示：相关期限收益率数据采用插值法拟合，与实际收益率水平可能存在偏差；样本数据无法代表整体。4权益市场上涨预期钝化市场避险情绪资金价格较低短期信用风险难成扰动 央行净投放收入预期↓、就业↓、房价↓、地价↓ 广义地方政府债务增速↓居民企业加杠杆意愿↓中长期资产荒难解适度宽松货币政策定调人口↓、人口老龄化关税负面冲击阶段性筑顶预计降准降息节奏延后超长期特别国债发行机构提前交易降准降息预期新增专项债发行尚待提速，后续供给↑926新政后政策转向持续？ 央行的长债风险提示仍长期制约经济复苏快？债券发行放量?通胀潜在回升？ 美联储降息预期弱，中美利差高短期（周度视角）利空债市长期（年度视角）利多债市静态票息与综合策略56数据来源：Wind、DM，浙商证券研究所；注：统计时间截至2025年4月25日单位：%、bp日期政策利率定期存款回购利率国债美债存单商业银行普通债商业银行二级资本债商业银行永续债（含权）城投债OMOMLFLPRDR007 R007AAAAA-AAAAAA-AAA-AAAAA-7D1Y5Y1Y3Y5Y1Y3Y5Y7Y10Y30Y1Y10Y1Y1Y1Y3Y5Y1Y3Y5Y7-10Y1Y3Y5Y1Y3Y5Y1Y3Y5Y2023/12/291.82.5 4.21.45 1.95 2.00 2.02 3.07 2.08 2.29 2.40 2.53 2.56 2.83 4.79 3.88 2.40 2.91 2.42 2.64 2.78 2.65 2.85 3.00 3.17 2.75 2.94 3.05 2.80 3.03 3.26 3.14 4.81 5.94 2024/1/311.87 2.34 1.88 2.19 2.29 2.42 2.43 2.65 4.73 3.99 2.33 2.74 2.37 2.51 2.64 2.50 2.66 2.77 2.88 2.58 2.72 2.66 2.52 2.64 2.80 2.78 4.21 5.50 2024/2/291.77 2.07 1.79 2.10 2.22 2.34 2.34 2.46 5.01 4.25 2.23 2.61 2.23 2.37 2.47 2.32 2.49 2.61 2.68 2.38 2.56 2.50 2.32 2.53 2.67 2.60 3.68 4.98 2024/3/292.01 2.34 1.72 2.03 2.20 2.32 2.29 2.46 5.03 4.20 2.23 2.49 2.23 2.40 2.49 2.35 2.52 2.62 2.71 2.40 2.58 2.51 2.35 2.58 2.67 2.71 3.40 4.31 2024/4/302.11 2.00 1.69 1.98 2.15 2.28 2.30 2.54 5.25 4.69 2.10 2.39 2.15 2.31 2.34 2.22 2.39 2.49 2.62 2.24 2.44 2.37 2.21 2.40 2.57 2.52 3.19 3.98 2024/5/311.87 1.90 1.64 1.94 2.09 2.25 2.29 2.56 5.18 4.51 2.07 2.35 2.06 2.20 2.30 2.12 2.25 2.42 2.61 2.14 2.29 2.31 2.06 2.25 2.40 2.31 2.81 3.66 2024/6/283.952.17 2.23 1.54 1.80 1.98 2.10 2.21 2.43 5.09 4.36 1.96 2.27 1.97 2.06 2.15 2.01 2.13 2.23 2.33 2.01 2.16 2.16 2.03 2.19 2.28 2.26 2.61 3.24 2024/7/311.72.3 1.35 1.75 1.80 1.80 1.93 1.42 1.71 1.85 1.99 2.15 2.38 4.73 4.09 1.88 2.12 1.88 1.95 2.03 1.92 2.02 2.15 2.25 1.92 2.04 2.06 1.94 2.06 2.13 2.13 2.41 2.84 2024/8/51.69 1.89 1.39