2020年中国经济展望：疾风知劲草，岁寒见后凋

招银国际证券 | 宏观研究 | 宏观视角 敬请参阅尾页之免责声明 招银国际研究报告之彭博搜索代码: CMBR 2019 年 12 月 2 日 丁文捷 博士 (852) 3900 0856 / (86) 755 2367 5597 dingwenjie@cmbi.com.hk 近期报告 1. China Economy in Oct – Look beyond seasonality for stabilization in Nov and Dec – 15 Nov 2019 2. China inflation in Sep: Pork price up higher – 15 Oct 2019 3. China-US trade talk: Phase One Deal for tentative truce – 14 Oct 2019 4. 持续筑底，期待四季度阶段性企稳——8 月中国经济，2019 年 9 月 17 日 5. 猪价飙升，PPI 下行压力增大——8 月中国通胀数据点评，2019 年 9 月 11日 6. 低位徘徊，砥砺前行——7 月中国经济报告，2019 年 8 月 15 日 7. 年初至今中国贸易数据的几个趋势– 2019 年 8 月 9 日 8. 7.30 中央政治局会议要点速评 – 2019年 7 月 31 日 9. 中国五月经济数据快评 - 贸易战阴影下数据继续疲弱，静待月底 G20 – 2019 年 6 月 19 日 1 经济增速下行已逐渐成为“确定”的共识。2020 年，中国经济仍将身处“外部掣肘、内需疲弱、险象环生”的大环境中。在从增量爆发向存量博弈的过渡中，选择方向和方式或许和埋头努力同等重要。在“确定”的放缓中，中国经济依然有亮点、有独特的优势、有结构性机会等待挖掘和把握。  宏观逆风，但悲观不宜放大。对于市场而言，面对确定的增长阶梯式下滑，似乎要好过面对不确定性所带来的荆棘遍布。在存量博弈的时代，中国具备独特的产业和制度优势，兼备全球最大的制造供给和消费需求，“新经济”发展如火如荼，研发创新信念坚定，在一些可能通过技术变革带来全要素生产率提升的领域，中国已提前布局，蓄势待发，高质量发展的根基越来越稳固。短期来看，2020 年将有个别关键行业周期上行或边际改善，可能对宏观预测和走势构成实质性的影响，并带给投资者结构性的投资机会。  我们预测 2020 年中国 GDP 增长 5.9%。我们预计整体固定资产投资增速略降，其中基建投资小幅回升，房地产投资合理下行，制造业投资稳重略升。从财富效应的角度分析，消费的内生增长动力仍不足，但在技术升级（例如5G 手机）、低基数、政策刺激等因素的驱动下，可选商品需求料边际修复，推动名义社零增速企稳。而随着外部贸易摩擦边际缓和，进出口温和复苏，其对 GDP 增长的拉动效应减弱。通胀仍由猪价波动主导，CPI 全年预计3.3%，PPI 重回正增长区间。  政策刺激保驾护航。总体偏松的货币政策将以引导实体经济融资成本下行为工作重点，但将珍惜“正常的操作空间”，做到松紧适度。财政政策接续积极，赤字率预计上调至 3.0%，专项债新增额度同比上调超万亿，减税降费边际量虽料递减，但通过盘活存量、推进财税改革、厘清央地权责、强化政策协调，能够更灵活、有效地响应市场变化。同时，我们认为政府会出台更多产业政策穿针引线，配合货币和财政刺激落到实处。  中美关系将形成长期对峙的“新常态”。除了政府在宏观层面的战略应对，行业和企业应加紧推进供应链重塑、打造自主研发能力，选对方向，做好自己。短期看，贸易摩擦或有缓和迹象，中国应对的方式也更为从容，我们认为未来一年额外加征关税的可能性不大。 2020 年经济数据预测摘要 同比增速（%） 2017A 2018A 2019E 2020E 实际 GDP 6.9 6.6 6.2 5.9 CPI 1.6 2.1 2.9 3.3 PPI 6.3 3.5 -0.3 0.2 城镇固定资产投资 7.2 5.9 5.2 5.1 社会零售消费品总额 10.2 9 8.0 8.1 M2 8.2 8.4 8.5 8.6 新口径社会融资规模 13.4 9.78 10.8 10.7 1 年期 LPR（期末值，%） 4.3 4.31 4.1 3.9 USD/CNY 即期汇率（区间） 6.46-6.96 6.26-6.97 6.68-7.18 6.90-7.20 资料来源：国家统计局，人行，海关总署，财政部，彭博，招银国际证券预测，招商银行研究院 2020 年中国经济展望 疾风知劲草，岁寒见后凋 2019 年 12 月 2 日 敬请参阅尾页之免责声明 2 目录 从增量爆发进入存量博弈时代 .................................................................... 3 2020 年主要经济指标预测 ........................................................................................... 4 对 2020 年实体经济增长的预测 .................................................................. 5 消费：动力不足，但可选消费或有复苏 ....................................................................... 5 投资：基建和制造业稳中有升，房地产不会太差 ......................................................... 7 进出口：边际缓和，温和复苏 ....................................................................................12 通胀：CPI 结构性走高，PPI 重回正增长区间 .......................................... 13 由“猪肉”驱动，除食品外通胀指标增长疲弱 ..............................................................13 猪还能飞多久？ .........................................................................................................14 未来的通胀路径预测 ..................................................................................................14 逆周期政策：关注灵活性，衔接，有效落地 ..........................................