逆变器业务稳健增长，储能系统盈利能力亮眼

电力设备 | 证券研究报告 — 调整盈利预测 2025 年 5 月 12 日 300274.SZ 增持 原评级：增持 市场价格:人民币 62.52 板块评级:强于大市 股价表现 (%) 今年至今 1 个月 3 个月 12 个月 绝对 (13.1) 11.3 (16.0) (41.3) 相对深圳成指 (13.4) 5.2 (11.7) (44.8) 发行股数 (百万) 2,073.21 流通股 (百万) 1,589.96 总市值 (人民币 百万) 129,617.18 3 个月日均交易额 (人民币 百万) 2,701.16 主要股东 曹仁贤 30.46% 资料来源：公司公告，Wind，中银证券 以 2025 年 5 月 9 日收市价为标准 相关研究报告 《阳光电源》20240827 《阳光电源》20240425 《阳光电源》20231106 中银国际证券股份有限公司 具备证券投资咨询业务资格 电力设备：光伏设备 证券分析师：武佳雄 jiaxiong.wu@bocichina.com 证券投资咨询业务证书编号：S1300523070001 证券分析师：顾真 zhen.gu@bocichina.com 证券投资咨询业务证书编号：S1300525040003 阳光电源 逆变器业务稳健增长，储能系统盈利能力亮眼 公司发布 2024 年年报，全年业绩同比增长 16.92%。公司逆变器业务稳健发展，储能板块盈利能力提升显著。维持增持评级。 支撑评级的要点  2024 年公司业绩同比增长 16.92%：公司发布 2024 年年报，全年实现营收 778.57 亿元，同比增长 7.76%；实现归母净利润 110.36 亿元，同比增长 16.92%；实现扣非归母净利润 106.93 亿元，同比增长 16.03%。根据年报数据计算，2024Q4 公司实现归母净利润 34.37 亿元，同比增长 55.05%，环比增长 30.16%。2024Q4 公司实现扣非归母净利润 33.12 亿元，同比增长 54.75%，环比增长 32.61%。  2025 年一季度公司业绩同比增长 82.52%：公司发布 2025 年一季报，一季度实现营收 190.36 亿元，同比增长 50.92%；实现归母净利润 38.26 亿元，同比增长 82.52%，环比增长 11.33%。实现扣非归母净利润 36.76 亿元，同比增长 76.46%，环比增长 10.99%。  盈利能力维持高位，合同负债高增：2024 年公司实现光伏逆变器销售147GW，同比增长 13.08%，业务稳健增长。2024 年公司整体实现综合毛利率 29.94%，同比下降 0.41pct；实现综合净利率 14.47%，同比提升1.17pct。2025 年一季度，公司实现综合净利率 19.93%，同比提升 3.22pct，环比提升 7.25pct。截至 2024 年末，公司合同负债达到 100.26 亿元，同比增长 52.73%；截至 2025 年一季度，公司合同负债提升至 112.77 亿元。  储能收入快速提升，毛利率改善：公司储能业务板块表现亮眼，2024 年公司实现全球储能发货 28GWh，全年储能业务实现营业收入 249.59 亿元，同比增长 40.21%；储能业务实现毛利率 36.69 %，同比提升 4.07pct。海外市场对公司储能业务盈利能力形成支撑，公司储能系统广泛应用在欧洲、美洲、中东、亚太等成熟电力市场，公司与 Algihaz 签约了 7.8GWh中东标杆储能项目，与英国 Fidra Energy 签署 4.4GWh 欧洲最大储能合作协议。 估值  在当前股本下，结合公司合同负债增速以及储能毛利率情况，我们将公司 2025-2027 年预测每股收益调整至 5.89/7.00/7.71 元（原 2025-2027 年摊薄预测为 5.88/6.74/-元），对应市盈率 10.6/8.9/8.1 倍；维持增持评级。 评级面临的主要风险  海外贸易壁垒风险；光伏政策不达预期；价格竞争超预期；储能行业需求不达预期；原材料涨价超预期。 [Table_FinchinaSimple] 投资摘要 年结日：12 月 31 日 2023 2024 2025E 2026E 2027E 主营收入(人民币 百万) 72,251 77,857 93,095 111,043 129,664 增长率(%) 79.5 7.8 19.6 19.3 16.8 EBITDA(人民币 百万) 11,771 13,948 16,114 19,082 21,027 归母净利润(人民币 百万) 9,440 11,036 12,209 14,511 15,977 增长率(%) 162.7 16.9 10.6 18.9 10.1 最新股本摊薄每股收益(人民币) 4.55 5.32 5.89 7.00 7.71 原先股本摊薄每股收益(人民币) 5.88 6.74 - 调整幅度(%) 0.12 3.83 - 市盈率(倍) 13.7 11.7 10.6 8.9 8.1 市净率(倍) 4.7 3.5 2.8 2.2 1.8 EV/EBITDA(倍) 10.6 10.5 7.1 5.3 4.6 每股股息 (人民币) 1.0 1.1 1.2 1.4 1.5 股息率(%) 1.1 1.5 1.9 2.2 2.5 资料来源：公司公告，中银证券预测 (26%)(10%)7%24%41%57%May-24 Jun-24 Jul-24 Aug-24 Sep-24 Oct-24 Nov-24 Dec-24 Jan-25 Mar-25 Apr-25 May-25 阳光电源 深圳成指 2025 年 5 月 12 日 阳光电源 2 图表 1. 2024 年业绩摘要 (人民币，百万) 2023 年 2024 年 同比(%) 营业收入 72,250.67 77,856.97 7.76 营业成本 50,317.57 54,544.61 8.40 毛利润 21,933.10 23,312.36 6.29 营业税金及附加 324.45 403.07 24.23 管理费用 873.17 1,200.83 37.53 销售费用 5,166.84 3,760.60 (27.22) 营业利润 11,466.45 13,564.21 18.29 资产减值 1,300.64 777.80 (40.20) 财务费用 20.60 290.41 1,310.09 投资收益 96.56 419.57 334.53 营业外收入 25.16 23.93 (4.87) 营业外支出 31.65 43.86 38.56 利润总额 11,459.96 13,544.29 18.19 所得税 1,851.22 2,280.06 23.17 少数股东损益 169.18 227.95 34.74 归属于母公司的净利润 9,439.56 11,036.28 16.92 基本每股收益(元