公司事件点评报告：一体化布局控成本，完善铝产业链版图

2025 年 05 月 09 日 一体化布局控成本，完善铝产业链版图 —天山铝业（002532.SZ）公司事件点评报告 买入(维持) 事件 分析师：傅鸿浩 S1050521120004 fuhh@cfsc.com.cn 分析师：杜飞 S1050523070001 dufei2@cfsc.com.cn 基本数据 2025-05-09 当前股价（元） 7.41 总市值（亿元） 345 总股本（百万股） 4652 流通股本（百万股） 4130 52 周价格范围（元） 6.17-9.62 日均成交额（百万元） 452.09 市场表现 资料来源：Wind，华鑫证券研究 相关研究 1、《天山铝业（002532）：重点项目有序推进，静待铝土矿增量逐步兑现》2024-11-01 2、《天山铝业（002532）：2024H1净利润大增，受益铝价上涨及成本优势》2024-08-21 3、《天山铝业（002532）：2024H1业绩预告大增，受益铝价上涨及成 本优势》2024-07-10 天山铝业发布 2024 年年报以及 2025 年一季度报：2024 年全年公司营业收入为 280.89 亿元，同比-3.06%；归母净利润为44.55 亿元，同比+102.03%；扣除非经常性损益后的归母净利润为 43.09 亿元，同比+128.80%。 2025 年 一 季 度 公 司 实 现 营 业 收 入 79.25 亿 元 ， 同 比+16.12%；归母净利润为 10.58 亿元，同比+46.99%；扣除非经常性损益后的归母净利润为 10.38 亿元，同比+47.14%。 投资要点 ▌ 2024 年公司电解铝与氧化铝产品量价齐升 2024 年公司生产经营取得佳绩，电解铝产量、氧化铝产量、自发电量、铝箔产量均创历史新高。公司全年电解铝产量 117.59 万吨，同比增加约 1%；氧化铝产量 227.89 万吨，同比增加 7.55%；自产电解铝平均销售价格约为 19800 元/吨（含税），同比上升约 6%，自产氧化铝平均销售价格约为 4000 元/吨（含税），同比上升约 40%。公司电解铝生产成本同比上升约 4%，氧化铝生产成本同比上升约 2%，销售价格涨幅远高于生产成本涨幅，使得公司利润实现大幅提升。同时，公司高纯铝销量同比上升约 50%，主要归因于国内市场需求回升及新客户拓展顺利。 进入 2025 年以来，铝价仍然强势。2025Q1 长江有色市场 A00铝均价 20429 元/吨，同比+7.39%，环比-0.60%；2025Q1 氧化铝均价 4116 元/吨，同比+21.83%，环比-8.73%；2025Q1预焙阳极均价 5023 元/吨，同比+12.38%，环比+16.82%。 ▌ 重点项目有序推进，几内亚铝土矿已进入规模开采 1）印尼铝土矿及氧化铝项目：公司已完成 PT Inti Tambang Makmur100%股份交割，间接获得三个铝土矿开采权。所产铝土矿计划用于公司印尼氧化铝项目所需原料，来获得较大的成本竞争优势。同时公司境外子公司 PT TIANSHAN ALUMINA INDONESIA 计划投资 15.56 亿美元在印尼规划建设 200 万吨氧化铝生产线，分两期建设，其中一期 100 万吨被列入印尼国家战略项目清单，已于 2025 年初取得印尼环评审批。 -30-20-10010203040(%)天山铝业沪深300公司研究 证券研究报告 证券研究报告 请阅读最后一页重要免责声明 2 诚信、专业、稳健、高效 2）几内亚铝土矿项目：目前该项目已进入生产开采阶段，所产铝土矿陆续发运回国，来保障公司获得持续稳定且低成本的上游原料。 ▌ 盈利预测 预测公司 2025-2027 年营业收入分别为 320.92、334.92、367.88 亿元，归母净利润分别为 45.36、48.52、57.83 亿元，当前股价对应 PE 分别为 7.6、7.1、6.0 倍。 考虑到公司产业链一体化优势较强，原料端成本有望下降，维持公司的“买入”投资评级。 ▌ 风险提示 1）电解铝下游需求不及预期；2）公司新建项目进度不及预期；3）主要产品价格大幅下跌风险；4）原材料及能源价格波动风险等。 预测指标 2024A 2025E 2026E 2027E 主营收入（百万元） 28,089 32,092 33,492 36,788 增长率（%） -3.1% 14.2% 4.4% 9.8% 归母净利润（百万元） 4,455 4,536 4,852 5,783 增长率（%） 102.0% 1.8% 6.9% 19.2% 摊薄每股收益（元） 0.96 0.98 1.04 1.24 ROE（%） 16.6% 15.6% 15.4% 16.8% 资料来源：Wind，华鑫证券研究 证券研究报告 请阅读最后一页重要免责声明 3 诚信、专业、稳健、高效 公司盈利预测（百万元） 资产负债表 2024A 2025E 2026E 2027E 流动资产: 现金及现金等价物 9,108 13,010 17,303 21,792 应收款 1,024 1,170 1,221 1,342 存货 8,824 10,521 10,946 11,805 其他流动资产 1,975 2,251 2,348 2,575 流动资产合计 20,931 26,953 31,819 37,514 非流动资产: 金融类资产 38 38 38 38 固定资产 27,351 27,146 25,983 24,510 在建工程 2,697 1,079 432 173 无形资产 3,836 3,645 3,453 3,270 长期股权投资 0 0 0 0 其他非流动资产 1,965 1,965 1,965 1,965 非流动资产合计 35,849 33,834 31,832 29,918 资产总计 56,780 60,787 63,651 67,432 流动负债: 短期借款 3,433 3,433 3,433 3,433 应付账款、票据 8,881 10,589 11,017 11,882 其他流动负债 8,754 8,754 8,754 8,754 流动负债合计 21,280 23,019 23,457 24,346 非流动负债: 长期借款 7,668 7,668 7,668 7,668 其他非流动负债 998 998 998 998 非流动负债合计 8,666 8,666 8,666 8,666 负债合计 29,946 31,685 32,123 33,013 所有者权益 股本 4,652 4,652 4,652 4,652 股东权益 26,834 29,102 31,528 34,420 负债和所有者权益 56,780 60,787 63,651 67,432 现金流量表 2024A 2025E 2026E 2027E 净利润 4456 4536 4852 5783 少数股东权益 0 0 0 0 折旧摊销 1708 2015 1992 1905 公允价值变动 0 0 0 0 营运资金变动 -944 -381 -134