江河集团(601886)幕墙龙头稳步扩张，出海%2b产品化打造成长新动能

证券研究报告 | 首次覆盖报告 请仔细阅读本报告末页声明 gszqdatemark 江河集团（601886.SH） 幕墙龙头稳步扩张，出海+产品化打造成长新动能 全球高端幕墙领先品牌，持续展现经营韧性。公司成立于 1999 年，自 2007年以来持续开拓海外业务，在东南亚、中东、澳洲、美洲等地先后承接工程项目；2012-2015 年陆续收购承达集团、港源装饰、梁志天设计集团、澳大利亚眼科医院 Vision，布局内装、室内设计、眼科等业务；2021 年成立江河光伏，推动 BIPV 业务发展。公司系幕墙行业龙头，在全球各地承建了数百项地标性建筑，技术与品牌实力雄厚。近年来公司盈利保持稳健，2024 年实现营收 224 亿元，同增 6.9%；归母净利润 6.4 亿元，同降 5.1%（受行业毛利率下降及减值计提影响）；2024 年经营性现金流净流入 16.3亿元，YoY+7.7 亿元，近年来公司持续重视订单现金流情况，杜绝垫资工程，同时优质业主为保障质量也会优先选择龙头幕墙企业承接订单，驱动公司现金流持续好转。 装饰需求稳健，市占率持续向头部集中。近年来我国装饰装修行业总产值保持小幅增长态势，行业规模稳健，2024 年总产值 1.41 万亿元，同增 2.4%。2015-2024 年 CAGR 为 3.3%。而随着行业竞争加剧，叠加地产行业风险，行业盈利承压、市场加速出清，市占率持续向长期经营稳健的头部装饰企业集中（其中江河集团 2024 年装饰行业市占率1.51%，已连续两年呈上升趋势）。 进一步深化实施出海战略，2024 年海外订单大增 57%。2024 年以来，公司持续深化和实施“出海”战略，在海外构建了海外事业部、亚太大区、印太大区的幕墙与光伏建筑业务组织架构，并在原有新加坡、马来西亚、印度尼西亚等海外市场基础上，进一步拓展包括沙特、迪拜、泰国、越南等地区或国家业务。在室内装饰与设计领域以承达集团为海外内装业务的开拓主体，在中国香港、澳门市场基础上，进一步做大新加坡、菲律宾等国家业务。2024 年公司海外业务（含港澳）新增订单76.3 亿元，同比大幅增长 57%，占年度总订单的 28%，海外订单占比持续提升，且海外毛利率近年来持续高于境内（2024 年境内/境外毛利率分别为 15.0%/19.2%），未来有望驱动公司收入、利润持续增长。 “产品化”打造增长新引擎。2024 年以来公司制定了“产品化”战略，面向全球定制化销售幕墙产品及异型光伏组件产品。1）幕墙产品化：公司面向澳/美/日/韩等发达国家定制化销售幕墙产品，2024 年已在澳洲签约 6500 万幕墙产品供货订单；2）BIPV 产品化：2024 年 BIPV 订单 5.3亿元，较上年的 13.7 亿元有所收缩，主因 BIPV 工程竞争加剧、毛利率下降，在此情况下公司积极调整战略，将业务重点转为对国内外销售异型光伏组件，2024 年已签署销售订单约 4000 万元。 投资建议：预测公司 2025-2027 年归母净利润分别为 6.9/7.4/7.9 亿元，同比增长 7.5%/7.4%/7.2%，当前股价对应 PE 分别为 9.7/9.0/8.4 倍。公司常年保持分红，2024 年度分红 6.2 亿元，分红率 98%，当前市值对应股息率 9.4%。当前公司订单充裕保障后续业绩持续稳健、现金流优异保障持续分红能力，具备中长期高分红和高股息财务基础，假设公司后续保持 60%分红率，对应 2025-2027 年股息率分别为 6.2%/6.6%/7.1%，高股息具备显著投资吸引力，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示：行业需求下滑风险，减值风险，海外经营风险，假设和测算结果误差风险等。 买入（首次） 股票信息 行业 装修装饰Ⅱ 04 月 18 日收盘价（元） 5.88 总市值（百万元） 6,662.05 总股本（百万股） 1,133.00 其中自由流通股（%） 100.00 30 日日均成交量（百万股） 17.40 股价走势 作者 分析师 何亚轩 执业证书编号：S0680518030004 邮箱：heyaxuan@gszq.com 分析师 廖文强 执业证书编号：S0680519070003 邮箱：liaowenqiang@gszq.com 分析师 程龙戈 执业证书编号：S0680518010003 邮箱：chenglongge@gszq.com 相关研究 1、《江河集团（601886.SH）：装饰主业恢复可期，发力 BIPV 开启新增长曲线》 2022-08-09 财务指标 2023A 2024A 2025E 2026E 2027E 营业收入（百万元） 20,954 22,406 23,844 25,377 26,975 增长率 yoy（%） 16.0 6.9 6.4 6.4 6.3 归母净利润（百万元） 672 638 685 736 790 增长率 yoy（%） 36.9 -5.1 7.5 7.4 7.2 EPS 最新摊薄（元/股） 0.59 0.56 0.60 0.65 0.70 净资产收益率（%） 9.5 8.7 9.2 9.9 10.5 P/E（倍） 9.9 10.4 9.7 9.0 8.4 P/B（倍） 0.9 0.9 0.9 0.9 0.9 资料来源：Wind，国盛证券研究所 注：股价为 2025 年 04 月 18 日收盘价 -30%-18%-6%6%18%30%2024-042024-082024-122025-04江河集团沪深3002025 04 21年 月 日 gszqgszqdadatemarkrk P.2 请仔细阅读本报告末页声明 财务报表和主要财务比率 资产负债表（百万元） 利润表（百万元） 会计年度 2023A 2024A 2025E 2026E 2027E 会计年度 2023A 2024A 2025E 2026E 2027E 流动资产 23388 23509 25193 26934 28712 营业收入 20954 22406 23844 25377 26975 现金 4691 5352 6201 7072 7953 营业成本 17367 18811 19967 21193 22469 应收票据及应收账款 12557 12530 13134 13753 14389 营业税金及附加 66 78 83 89 94 其他应收款 190 159 169 180 191 营业费用 257 304 346 381 410 预付账款 300 396 420 446 473 管理费用 1142 1231 1407 1523 1672 存货 1046 831 822 816 813 研发费用 619 643 680 723 769 其他流动资产 4604 4241 4447 4665 4894 财务费用 146 105 68 65 63 非流动资产 5318 5955 5869 5768 5651 资产减值损失 -141 -199 -1