信用｜城投境外债融资有变化？

请阅读最后一页的重要声明！ 信用 | 城投境外债融资有变化？ 证券研究报告 分析师 孙彬彬 SAC 证书编号：S0160525020001 sunbb@ctsec.com 分析师 孟万林 SAC 证书编号：S0160525030002 mengwl@ctsec.com 分析师 涂靖靖 SAC 证书编号：S0160525030001 tujj@ctsec.com 相关报告 1. 《信用 | 利差为什么下不去？ 》 2025-04-21 2. 《利率 | 降与不降，市场如何应对？》 2025-04-20 3. 《震荡中寻求高胜率，关注银行转债》 2025-04-20 核心观点 近日，部分区域境外债融资政策有变，市场担忧城投境外债融资政策收紧。 ❖ 为什么城投境外债融资政策要收紧？ 境外融资成本相对境内仍然较高，2024 年以来 3 年期城投美元债平均发行利率为 6.35%。一些城投平台在境内融资受阻后转向境外融资实现突破，近年来首发平台数量维持高位，今年已有 11 家城投首次发行境外债，新增成本多在6%以上，不利于地方政府进行债务管控。 此外，对等关税之后人民币汇率承压，对城投管理汇率风险的能力提出了较高要求。 ❖ 现在城投有多少境外债？ 全国城投存量境外债余额 8754.1 亿元，规模靠前的山东、浙江、江苏、四川合计占比近六成，上述地区也是境内债的发行大省。35 号文后，城投境内新增债券受限，部分城投出于加杠杆、利息偿付等需要，境外债成为其重要的资金补充来源。 ❖ 美债剧烈波动，城投表现如何？ 美债利率受对等关税影响剧烈波动，中资美元债的估值波动也较大。但城投美元债波动较小，估值表现明显优于地产和金融板块，1~2Y 城投美元债(BBB+)估值较年初下行超 40bp。 原因在于城投美元债在化债政策支持下信用风险可控，相对境内债的估值、利差又有较大优势，供需两端共同驱动着城投美元债估值持续平稳的下行。 ❖ 如果城投境外债融资暂停，会有什么影响？ 存量境外债规模较大、短期偿付压力较大的城投面临一定压力。从量上来看，今年年内山东和浙江分别有 387.2 亿元和 353.6 亿元境外债到期，即使完全净偿还，压力也可控。如果能够用境内债券或银行贷款进行置换，压力还能够进一步缓解。当然，政策仍然存在调整的可能，毕竟净偿还涉及资金出境，我们继续跟踪观察。 ❖ 风险提示：数据统计或有遗漏，宏观经济表现超预期，信用风险事件发展超预期 谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 2 固收专题报告/证券研究报告 1 中资境外债市场现状 ............................................................................................................................... 4 1.1 2024 年净融资仍为负 ......................................................................................................................... 4 1.2 境外融资成本仍较高 .......................................................................................................................... 5 1.3 近期城投境外净融资边际走弱 .......................................................................................................... 6 1.4 存量城投境外债或将减少 .................................................................................................................. 8 2 境外债首发主体数量维持高位 ............................................................................................................... 9 3 近期估值波动较大，城投表现更优 ..................................................................................................... 11 4 谁的偿付压力较大？ ............................................................................................................................. 14 5 小结 ......................................................................................................................................................... 17 6 风险提示 ................................................................................................................................................. 17 图 1. 中资境外债 2024 年净融资仍为负 ....................................................................................................... 4 图 2. 中资美元债分行业发行规模 ................................................................................................................. 5 图 3. 点心债分行业发行规模 ......................................................................................................................... 5 图 4. 3 年期品种美元债和点心债平均票面利率对比 ...............................................................................