爆品放量，Q1盈利能力承压

请务必阅读正文后的重要声明部分 1 [Table_StockInfo] 2025 年 04 月 30 日 证 券研究报告•2024年年报及 2025 年一季报点评 持有 （ 维持） 当前价： 28.17 元 倍 轻 松（688793） 家 用电器 目标价： ——元（6 个月） 爆品放量，Q1 盈利能力承压 投资要点 西 南证券研究院 [Table_Author] 分析师：龚梦泓 执业证号：S1250518090001 电话：023-63786049 邮箱：gmh@swsc.com.cn 联系人：方建钊 电话：18428374714 邮箱：fjz@swsc.com.cn [Table_QuotePic] 相 对指数表现 数据来源：Wind 基 础数据 [Table_BaseData] 总股本(亿股) 0.86 流通 A 股(亿股) 0.86 52 周内股价区间(元) 23.83-46.60 总市值(亿元) 24.21 总资产(亿元) 6.20 每股净资产(元) 4.33 相 关研究 [Table_Report] 1. 倍轻松（688793）：盈利改善明显，24Q1扭亏为盈 (2024-05-03) [Table_Summary]  事件：公司发布 2024年年报及 2025年一季报。2024年公司实现营收 10.9亿元，同比减少 14.9%；实现归母净利润 1025.3万元，完成扭亏为盈；实现扣非净利润-327.7万元，同比减亏 5271.6万元。单季度来看，2024Q4公司实现营收 2.5亿元，同比减少 25.4%；实现归母净利润-284.7万元，同比减亏 3168.7万元；实现扣非后归母净利润-1245.5 万元，同比减亏 2177.6 万元。2025Q1公司实现营收 2 亿元，同比减少 32.8%；实现归母净利润-183.3 万元，同比减少 1744.3 万元；实现扣非后归母净利润-230.6 万元，同比减少 1790 万元。  头部、肩部爆品放量。分产品来看，公司 2024年眼部/颈部/头皮+头部/肩部/腰背 部 按 摩 器 分 别 销 售 30.8/86.5/41/120.8/35.5 万 台 ， 分 别 实 现 营 收1.3/1.3/2.4/3.5/1.1 亿元，分别同比-33.9%/-27%/+43.7%/-26.7%/-1%，其中头皮+头部产品营收增长主要由新品 Scalp 3S 带动；分地区来看，内外销分别实现营收 10亿元/0.8亿元，分别同比-16.4%/+9.5%，国内收入下降系减少抖音推广等投入以及直营门店闭店导致的缺口所致，海外营收增长的主要原因是加大线上独立站的投入；分销售模式来看，线上直销/线上经销/线上平台入仓/线下直销/线下经销/ODM分别实现营收 4.2亿元/0.7亿元/2.3亿元/2亿元/1.4/0.2亿元，分别同比-29.2%/+12.6%/+0.4%/-21.6%/+29.5%/-14.2%，线下经销增长主要系新客户增加，线上直销下滑主要系抖音平台推广等投入减少，线下直销下滑主要系直营门店数量减少。  毛利率改善明显，实现扭亏为盈。公司毛利率同比增长 1.3pp 至 60.6%，其中眼 部 / 颈 部 / 头 部 + 头 皮 / 肩 部 / 腰 背 部 按 摩 器 毛 利 率 分 别 为60.6%/62.7%/67.4%/61%/62%，分别同比+7.8pp/+2.2pp/+7.2pp/-1.3pp/+0.9pp；分销售模式来看，公司线上直销/线上经销 / 线 上 平 台 入 仓 / 线 下 直 销 / 线 下 经 销 /ODM 毛 利 率 分 别 为64.8%/41.6%/60%/73.8%/42.6%/38%，分别同比+2.4pp/+1.1pp/+3.3pp/+5.9pp/+5.3pp/+6.3pp；费用率方面，2024年公司销售/管 理 / 财 务 / 研 发 费 用 率 为50.2%/5.9%/0.4%/5.4% ， 同 比-3.8pp/+1.7pp/+0.1pp/+0.8pp，销售费用率下降主要系减少抖音投放所致；净利率方面，2024 年公司净利率同比提升 4.9pp 至 0.9%，实现扭亏为盈。  25Q1盈利能力承压。公司 2025年 Q1公司实现营收 2亿元，同比减少 32.8%；实现归母净利润-183.3万元，同比-111.7%；实现扣非净利润-230.6万元，同比减少 114.8%。毛利率同比减少 1.5pp 至 61.2%。费用率方面，公司销售/管理/财 务 / 研 发 费 用 率 分 别 为48.7%/7.3%/0.2%/6.7% ， 分 别 同 比+0.5pp/+2.5pp/+0.1pp/+1.6pp，费用率有所上升。净利率来看，公司净利率同比减少 6.2pp 至-0.9%。  盈利预测与投资建议。预计公司 2025-2027 年 EPS 分别为 0.20元、0.23元、0.26 元，维持“持有”评级。  风险提示：原材料价格反弹、需求不及预期、行业竞争加剧等风险。 [Table_MainProfit] 指标/年度 2024A 2025E 2026E 2027E 营业收入（百万元） 1085.12 1181.77 1275.09 1356.08 增长率 -14.88% 8.91% 7.90% 6.35% 归属母公司净利润（百万元） 10.25 16.81 19.53 22.64 增长率 120.16% 63.96% 16.16% 15.96% 每股收益 EPS（元） 0.12 0.20 0.23 0.26 净资产收益率 ROE 2.75% 4.30% 4.80% 5.32% PE 236 144 124 107 PB 6.53 6.23 5.98 5.72 数据来源：Wind，西南证券 -30%-20%-10%0%10%20%30%40%24-0424-0524-0624-0724-0824-0924-1024-1124-1225-0125-0225-0325-04倍轻松 沪深300 倍 轻松（688793） 2024 年 年报及 2025 年 一季报点评 请务必阅读正文后的重要声明部分 2 盈利预测 关 键假设： 假设 1：公司持续针对线下门店进行调优、扩展，假设 2025-2027 年公司线下直营门店分别为 150 家、160 家、170 家；线下经销门店分别为 90 家、110 家、130 家； 假 设 2：公司通过产品结构优化改善 毛利率水平，随着新品放量，产效优化，假 设2025-2027 年公司线上直销毛利率分别为 65%、65%、66%；线下直销毛利率维持在 74%； 假设 3：假设 2025-2027 年公司销售费用率为 50%。 基于以上假设，我们预测公司 2025-2027 年分业务收入成本如下表： 表 1：分业务收入及毛利率 单 位 ： 百 万 元 2024A 2025E 2026E 2027E 合计 营业收入 1085.1 1181.8 1275.1 1356.1 增速 -14.9% 8.9% 7.9% 6.4% 营业成本 427.7