证券行业2025年中期投资策略【勘误版】：供给侧改革驱动价值重估，AI赋能效率提升

供给侧改革驱动价值重估，AI赋能效率提升——证券行业2025年中期投资策略【勘误版】证券分析师 ：孙 婷（非银金融行业首席分析师）执业证书编号： S06005241200012025年5月4日证券研究报告请务必阅读正文之后的免责声明部分核心要点➢2025年证券行业回顾：交投仍活跃，市场波动加剧。1）日均成交量显著提升，两融余额维持高位。2024年券商公募代销保有规模小幅提升，ETF具有绝对优势。2）IPO数量及规模延续下降趋势；增发规模同比提升。3）资管新规以来，通道类资管规模持续下滑。集合资管规模占比持续提升，主动管理转型趋势明显，预计券商资管规模有望企稳，业务结构有望优化。4）权益市场震荡加剧，券商自营业务面临较大考验。今年以来权益及固收市场波动加剧，叠加去年固收类产品发行较好，较高基数下公募基金发行有所回落。5）2025Q1 50家上市券商合计实现营业收入1361亿元，同比增长24%，实现归母净利润558亿元，同比增长80%。扣除因国泰君安吸收合并海通证券产生负商誉，所带来的营业外收入85亿元，上市券商实现归母净利润469亿元，同比增长51%。➢一流投行如何炼成？境内外头部券商发展之路。继金融工作会议提出“培育一流投资银行和投资机构”后，证监会也表示“支持头部证券公司通过业务创新、集团化经营、并购重组等方式做优做强，打造一流的投资银行，发挥服务实体经济主力军和维护金融稳定压舱石的重要作用”。大型券商通过并购进一步补齐短板，巩固优势，中小券商通过外延并购有望弯道超车，快速做大，实现规模效应和业务互补。➢AI赋能券商，存量降本增效+新生业务可能性。1）AI赋能券商及证券科技存量业务增长：目前头部AI金融公司都在致力于以大模型赋能股基APP或是金融终端，为已有功能注入AI能力，实现智能客服、智能投顾、智能风险等多场景应用，通过大模型多样、便捷、高效的特点，提升原有客户粘性、提高获客能力并吸引客流量，推动公司C端、B端存量业务增长。2）AI催生券商及证券科技新业务发展：金融大模型的继续推出和不断完善，有望催生金融领域新的业务场景和应用，推动金融行业新型业务产生，推动金融行业不断向前发展。金融AI相关产品将逐步进入收费阶段，成为行业新增量。➢投资建议：谋时而动，顺势而为。1）牛市旗手，直接受益于市场反弹。2）持仓低，业绩向上空间大。截止至2025年4月28日，证券II（中信）指数估值为1.32x PB，处于历史11.71%分位，处于近十年来的29.35%分位。公募基金一季度持有券商仓位仅0.21%，严重低配。我们认为随着流动性改善、利好性政策出台，券商股估值有望随市场改善而进一步提升。3）重点推荐：中信证券、招商证券、广发证券、华泰证券、中国银河、中金公司、东方财富、指南针等。➢风险提示：1）权益市场大幅波动；2）宏观经济复苏不及预期；3）资本市场监管趋严；4）行业竞争加剧。数据来源：Wind，东吴证券研究所（截至2025年4月28日）2目录1. 2025年证券行业回顾：交投仍活跃，市场波动加剧2.并购重组或推动行业供给侧改革，打造航母级券商3. AI赋能券商，存量降本增效+新生业务可能性4.投资建议：谋时而动，顺势而为35. 风险提示1. 2025年证券行业回顾：交投仍活跃，市场波动加剧41. 2025年以来券商股表现弱于大市➢ 截至2025年04月28日，2025年以来券商股累计下跌11.94%，跑输沪深300指数的-3.90%以及上证综指的-1.89%。➢ 我们认为可能是由于2024年9月24日到11月30日，券商作为牛市旗手，已积累不少超额收益，且在今年以来的下跌市场中，beta属性亦有放大效应。图：2024年以来券商指数表现数据来源：Wind，东吴证券研究所（截至2025年04月28日）5-20%-10%0%10%20%30%40%50%60%沪深300上证指数券商指数1.1. 日均成交量显著提升，两融余额维持高位➢ 2025年以来，日均成交量显著提升，两融余额维持高位。◼截至2025年04月28日，2025年日均成交量16373亿元，较2024年的11853亿元提升38%，较2024年前4月的10013亿元提升64%。2024年9月24日以来，日均交易量高达1.9万亿元。◼市场活跃度持续提升，交投火热背景下，截至2025年4月25日，全市场两融余额较2024年同期的15121亿元提升19%至18026亿元，较2024年最低点13707亿元提升32%。图：日均交易额较2024年显著提升（亿元）图：2025年以来两融余额维持高位（亿元）数据来源：Wind，东吴证券研究所（截至2025年04月28日）62180 2242 1716 1285 1948 3011 10381 5185 4580 3689 5200 8921 11207 10030 9625 11853 16373 02000400060008000100001200014000160001800020092010201120122013201420152016201720182019202020212022202320242025M1-41809805000100001500020000250001.2 公募代销保有规模小幅提升，ETF具有绝对优势➢ 2024年券商公募代销保有规模小幅提升，ETF方面具有绝对优势。◼券商股+混保有规模占比27%，较24H1提升2.4pct，非货口径下占比为20%，较24H1提升1.8pct。◼从股票指数基金销售保有规模上看，券商保有规模占比为58%，具有绝对优势，其中中信证券、华泰证券、银河证券分别位列第2、3、6位。表：2024年末基金代销机构公募基金销售保有规模（前20位）数据来源：中基协，东吴证券研究所7排名机构简称股票+混合保有规模（亿元）股票+混合市占率排名机构简称非货币市场保有规模（亿元）非货币市场市占率排名机构简称ETF基金保有规模(亿元）股票指数型市占率保有规模环比增速2024Q42024Q2保有规模环比增速2024Q4 2024Q2保有规模环比增速2024Q42024Q21蚂蚁73886.8%9.74%10.73%1蚂蚁145297.5%7.58%7.54%1蚂蚁320120.9%8.22%10.17%2招商银行4105-12.2%5.41%7.25%2招商银行950410.3%4.96%4.81%2中信证券109022.2%2.80%3.43%3天天基金34931.7%4.61%5.32%3天天基金57544.2%3.00%3.08%3华泰证券108719.1%2.79%3.51%4工商银行33101.5%4.36%5.05%4兴业银行46891.3%2.44%2.58%4天天基金92514.6%2.38%3.10%5建设银行25041.7%3.30%3.82%5工商银行46873.6%2.44%2.52%5招商银行58238.9%1.49%1.61%6中国银行18370.4%2.42%2.84%6中国银行40244.2%2.10%2.16%6中国银河54324.5%1.39%1.68%7交通银行1537-1.3%2.03%2.41%7建设银行34592.5%1.80