化药量增成本降，25年预期依然向好

市场有风险，投资需谨慎 请务必阅读正文之后的免责条款部分 证券研究报告：农林牧渔 | 公司点评报告 股票投资评级 买入|维持 个股表现 资料来源：聚源，中邮证券研究所 公司基本情况 最新收盘价（元） 6.20 总股本/流通股本（亿股） 7.72 / 7.45 总市值/流通市值（亿元） 48 / 46 52 周内最高/最低价 8.50 / 3.45 资产负债率(%) 55.8% 市盈率 47.91 第一大股东 内蒙古金河控股有限公司 研究所 分析师:王琦 SAC 登记编号:S1340522100001 Email:wangqi2022@cnpsec.com 金河生物(002688) 化药量增成本降，25 年预期依然向好 ⚫ 事件： 公司发布 2024 年年报及 2025 年一季报，1）2024 年，公司实现营业收入 23.71 亿元，同比增长 9.04%；归母净利润 1.00 亿元，同比增 15.90%。剔除股权激励费用和商誉减值因素影响，则归母净利润为1.57 亿元，同比增 57.59%。2）2025 年一季度，公司实现营业收入6.25 亿元，同比增 20.35%，归母净利为 0.51 亿元，同比增 13.23%。金霉素销量增长且成本下降，推动公司业绩增长。 ⚫ 化药量价齐升，疫苗承压 兽用化药板块：量价齐升。24 年公司化药业务收入同比增长21.74%至 12.34 亿元，毛利率提升 7.4 个百分点至 40.17%。得益于新产能投放、应用场景增加，24 年及 25 年 Q1 公司兽药销量同比分别增长 21%、55.55%。价格方面，2024 年上调美国、东南亚、南美等海外市场的产品售价，对公司整体业绩增长起到了较大作用。另外 2024 年主力产品金霉素预混剂主要原材料玉米价格较 2023 年下降了16.31%，其他辅助材料也有不同程度下降，带动生产成本下降、推升毛利率。 疫苗板块：承压下行。24 年实现收入 3.44 亿元，同比增 2.58%，毛利率下降 9.04 个百分点至 53.66%。国内疫苗市场竞争激烈，产品价格不断下降。公司对收购吉林百思万可和杭州佑本形成的商誉计提了 3976.51 万元减值准备。 环保板块：平稳运行。金河环保上游来水企业运行基本正常，供水量与上年同期基本持平，产能利用率保持较高水平，公司整体运行平稳。子公司金河环保实现净利润 7029 万元，同比增 3.20%。 ⚫ 新建产能释放，25 年进一步量价齐升 当前公司六期工程项目已投产，新增产能 6 万吨（折合 15%含量金霉素预混剂），用于生产金霉素、土霉素及其他化药产品。公司预计2025 年全年销量折合成金霉素约为 10 万吨，同比增长 65%左右。同时综合涨价落实、新工厂投产带来成本下降、原材料玉米涨价等因素，2025 年全年预计金霉素产品毛利率会继续提升。 ⚫ 盈利预测及投资评级 公司是全球最大的金霉素预混剂生产企业，产品质量得到了广泛认可，产品价格一直处于上涨趋势，未来处于量价齐升的局面。我们预计公司 2025 年-2027 年 EPS 分别为 0.3 元、0.39 元和 0.47 元，公司当前股价对应 25 年 PE 仅 21 倍。公司业绩拐点已现，维持“买入”评级。 ⚫ 风险提示： 市场竞争加剧风险、政策波动风险、原材料价格波动风险。 -21%-7%7%21%35%49%63%77%91%105%2024-042024-072024-092024-122025-022025-04金河生物农林牧渔发布时间：2025-04-30 请务必阅读正文之后的免责条款部分 2 ◼ 盈利预测和财务指标（股价时间为 2025 年 4 月 29 日收盘价） [table_FinchinaSimple] 项目\年度 2024A 2025E 2026E 2027E 营业收入（百万元） 2371 2726 2978 3222 增长率(%) 9.04 15.00 9.25 8.19 EBITDA（百万元） 404.82 626.14 716.46 781.51 归属母公司净利润（百万元） 100.20 228.98 303.56 359.71 增长率(%) 15.90 128.52 32.57 18.50 EPS(元/股) 0.13 0.30 0.39 0.47 市盈率（P/E） 48.13 21.06 15.89 13.41 市净率（P/B） 2.15 2.09 2.01 1.93 EV/EBITDA 12.68 10.75 9.20 8.18 资料来源：公司公告，中邮证券研究所 [table_FinchinaSimpleEnd] 请务必阅读正文之后的免责条款部分 3 [table_FinchinaDetail] 财务报表和主要财务比率 财务报表(百万元) 2024A 2025E 2026E 2027E 主要财务比率 2024A 2025E 2026E 2027E 利润表 成长能力 营业收入 2371 2726 2978 3222 营业收入 9.0% 15.0% 9.3% 8.2% 营业成本 1576 1809 1971 2123 营业利润 -5.9% 149.1% 33.2% 18.5% 税金及附加 18 19 21 23 归属于母公司净利润 15.9% 128.5% 32.6% 18.5% 销售费用 138 153 155 168 获利能力 管理费用 286 322 322 338 毛利率 33.5% 33.6% 33.8% 34.1% 研发费用 94 104 113 122 净利率 4.2% 8.4% 10.2% 11.2% 财务费用 67 95 93 87 ROE 4.5% 9.9% 12.6% 14.4% 资产减值损失 -82 0 0 0 ROIC 3.7% 6.1% 7.6% 8.5% 营业利润 99 245 327 387 偿债能力 营业外收入 2 2 2 2 资产负债率 55.8% 57.3% 55.4% 54.1% 营业外支出 2 3 3 3 流动比率 1.09 1.08 1.09 1.24 利润总额 98 245 327 387 营运能力 所得税 13 17 23 27 应收账款周转率 4.93 5.11 5.12 5.27 净利润 84 228 304 360 存货周转率 2.41 2.75 2.84 2.99 归母净利润 100 229 304 360 总资产周转率 0.43 0.47 0.50 0.54 每股收益（元） 0.13 0.30 0.39 0.47 每股指标（元） 资产负债表 每股收益 0.13 0.30 0.39 0.47 货币资金 636 700 688 835 每股净资产 2.91 3.00 3.11 3.24 交易性金融资产 1 1 1 1 估值比率 应收票据及应收账款 579 659 691 727 PE