收入延续高增，产品矩阵持续丰富

请务必阅读正文后的重要声明部分 1 [Table_StockInfo] 2025 年 04 月 27 日 证 券研究报告•24 年年报及 25 年一季报点评 买入 （ 维持） 当前价： 35.58 元 润本股份（603193） 美 容护理 目标价： ——元（6 个月） 收入延续高增，产品矩阵持续丰富 投资要点 西 南证券研究院 [Table_Author] 分析师：蔡欣 执业证号：S1250517080002 电话：023-67511807 邮箱：cxin@swsc.com.cn 联系人：沈琪 电话：023-67506873 邮箱：shenq@swsc.com.cn [Table_QuotePic] 相 对指数表现 数据来源：聚源数据 基 础数据 [Table_BaseData] 总股本(亿股) 4.05 流通 A 股(亿股) 1.03 52 周内股价区间(元) 16.13-36.53 总市值(亿元) 143.95 总资产(亿元) 23.02 每股净资产(元) 5.25 相 关研究 [Table_Report] 1. 润本股份（603193）：研产销一体化优势突出，大品牌小品类空间广阔 (2024-08-01)  [Table_Summary]  业绩摘要：2024年公司实现营收 13.2亿元，同比+27.6%；实现归母净利润 3.0亿元，同比+32.8%；实现扣非净利润 2.9亿元，同比+32.3%。单季度来看，24Q4公司实现营收 2.8亿元，同比+34％；实现归母净利润 3927.8万元，同比-13.3%；实现扣非后归母净利润 3342.3 万元，同比-19.6%。25Q1 公司实现营收 2.4 亿元，同比+44％；实现归母净利润 4419.7万元，同比+24.6%；实现扣非后归母净利润 3861.7万元，同比+22.8%。收入持续高增，25Q1利润增速慢于收入增速主要系政府补助和利息收入减少。  毛利率稳步提升，加大销售费用投放。24 年公司整体毛利率为 58.2%，同比+1.8pp；总费用率为 31.6%，同比+1.4pp，其中销售/管理/财务/研发费用率分别为 28.8%/2.4%/-2.3%/2.7%，同比+2.8pp/-0.7pp/-0.9pp/+0.2pp；综合来看，24 年公司净利率为 22.8%，同比+0.9pp。25Q1公司毛利率为 57.7%，同比+2pp；总费用率为 37.7%，同比+5.3pp，其中销售/管理/财务/研发费用率分别为31.5%/3.7%/-0.7%/3.2%，同比+1.3pp/-0.6pp/+5.6pp/-0.9pp。销售费用率增加主要系公司加大市场推广和品牌建设。  婴童护理品类单价提升空间充足，产品矩阵持续丰富。分产品来看，2024年驱蚊 /婴 童 护 理 /精 油 /其 他 产 品 分 别实 现 营 收 4.4/6.9/1.6/0.3 亿 元 ， 同 比+35.4%/+32.4%/7.9%/-25.5%。量价分拆来看，24 年驱蚊/婴童护理/精油系列销售量分别为 8341.9/8080.2/1945.4万件，同比+25.9%/+6.7%/+4.3%，单价分别为 5.3/8.5/8.1（元/件），同比+7.5%/+24.1%/+3.4%。全品类量价齐升，其中婴童护肤品类相较于竞品单价仍然较低，提升空间充足。公司始终坚持“大品牌、小品类”的研产销一体化战略，产品不断推陈出新，24 年升级或新推出了 90 余款单品，包括儿童防晒乳、蛋黄油系列等新产品，动销良好。  线上渠道保持较快增长，线下渠道拓展加速。分渠道来看，2024 年线上直销/线上平台经销/线上平台代销/非平台经销实现营收分别为 7.7/1.7/0.3/3.5亿元，同比+24.8%/+23.4%/4.1%/+39.6%。25Q1 营收增长主要是线上抖音渠道、非平台经销渠道贡献。抖音作为公司婴童护理品类主赛道，通过精细化运营实现该品类高增。同时，公司加速拓展线下渠道，截至 24年年底，公司通过非平台经销商已开发合作线下渠道包括胖东来、永辉、大润发、沃尔玛、7-11、名创优品、屈臣氏、美宜佳、华润超市等 KA 渠道以及 WOW COLOUR 等特通渠道。  盈利预测与投资建议。我们看好公司婴童护理&驱蚊赛道成长性较好+优质国货品牌力突出+全渠道稳步拓展+研产销一体化优势持续兑现，预计 2025-2027 年EPS 分别为 0.97元、1.25元、1.57元，对应 PE 分别为 37倍、29倍、23倍，维持“买入”评级。  风险提示：行业竞争加剧风险、原材料价格波动风险、新品开发不及预期风险。 [Table_MainProfit] 指标/年度 2024A 2025E 2026E 2027E 营业收入（百万元） 1318.18 1771.54 2298.87 2878.59 增长率 27.61% 34.39% 29.77% 25.22% 归属母公司净利润（百万元） 300.16 391.77 504.52 635.95 增长率 32.80% 30.52% 28.78% 26.05% 每股收益 EPS（元） 0.74 0.97 1.25 1.57 净资产收益率 ROE 14.43% 16.34% 17.99% 19.19% PE 48 37 29 23 PB 6.92 6.01 5.13 4.34 数据来源：Wind，西南证券 -11%13%37%61%85%109%24/424/624/824/1024/1225/225/4润本股份 沪深300 润 本股份（603193） 24 年年报及 25 年一季报点评 请务必阅读正文后的重要声明部分 2 关键假设： 假设 1：婴童护理产品近年处于快速成长期，新功效、新包装产品持续推出，带动品类量价齐升，毛利率中枢上移。假设 2025-2027 年婴童护理产品销量增长 18%/15%/13%，单价增长 22%/20%/17%，毛利率分别为 60.5%/60.7%/61%； 假设 2：驱蚊产品品类较为成熟，均价稳定，公司产品有效成分丰富，规格齐全，线下渠道加速拓展，假设 2025-2027 年驱蚊品类销量分别增长 25%/20%/15%，单价分别增长5%/3%/2%，毛利率分别为 54%/54.2%/54.4%； 假设 3：公司精油产品结构继续优化，需求相对稳定，收入稳健增长，假设 2025-2027年收入分别增长 8%/8%/8%。 基于以上假设，我们预测公司 2025-2027 年分业务收入成本如下表： 表 1：分业务收入及毛利率 百 万 元 2024A 2025E 2026E 2027E 合 计 营业收入 1318.2 1771.5 2298.9 2878.6 yoy 27.6% 34.4% 29.8% 25.2% 营业成本 551.4 735.4 947.9 1176.2 毛利率 58.2% 58.5% 58.8% 59.1% 婴 童 护 理 产 品 收入 690.2 993.7 1371.3 1812.9 yoy 32.4% 44.0% 38.0% 32.2