“学海拾珠”系列之二百二十九：分解动量，被遗忘的成分HTP

敬请参阅末页重要声明及评级说明 证券研究报告 分解动量：被遗忘的成分 HTP ——“学海拾珠”系列之二百二十九 [Table_RptDate] 报告日期：2025-03-26 [Table_Author] 分析师：吴正宇 执业证书号：S0010522090001 邮箱：wuzy@hazq.com 分析师：严佳炜 执业证书号：S0010520070001 邮箱：yanjw@hazq.com [Table_CompanyReport] 相关报告 1. 《基于树模型的有效前沿扩展——“学海拾珠”系列之二百二十八》 2. 《使用深度强化学习解决高维多期环境下的组合配置 ——“学海拾珠”系列之二百二十七》 3. 《风险规避型强化学习模型在投资组合优化中的应用——“学海拾珠”系列之二百二十六》 4. 《贝塔异象的波动性之谜——“学海拾珠”系列之二百二十五》 5. 《ETF 的资产配置与再平衡：样本协方差对比 EWMA 与 GARCH 模型——学海拾珠系列之二百二十四》 6. 《市场对投资者情绪的反应——学海拾珠系列之二百二十三》 7. 《基于语境的财务信息解读——学海拾珠系列之二百二十二》 主要观点： [Table_Summary] 本文提出在传统动量策略的形成期（𝑡 − 12 至 𝑡 − 2 月）内，以最高股价为分界点，将动量回报划分为两部分。研究发现，在动量效应产生的利润中，高达 84%的部分可归因于峰值价格之前（即 HTP）的回报，而迄今为止的学术研究却几乎只聚焦于峰值之后（PTH）的回报。这一被忽视的部分，其回报的可预测性与投资者反应不足的潜在机制高度契合。相较于标准动量策略，基于 HTP 的长短仓回报呈现出正偏态分布，能够有效避免动量崩溃，且其表现不依赖于市场情绪和市值大小。 ⚫ 动量效应分解：HTP 对收益的预测能力高于 PTH 作者将动量因子进行分解为 HTP 和 PTH，𝐻𝑇𝑃是股票从动量形成期开始到形成期内的最高收盘价之日的对数回报。𝑃𝑇𝐻是股票从最高价之日到动量形成期结束的对数回报。基于横截面回归和多空组合检验，这两个组成部分都对整体动量现象有所贡献。基于𝐻𝑇𝑃的多空平均回报差为1.21%，且高度显著，但与𝑃𝑇𝐻相关的回报溢价为 0.48%，其 t 统计量仅为 1.84。这表明与𝑃𝑇𝐻相比，𝐻𝑇𝑃具有更强的回报可预测性。 ⚫ HTP 的收益预测能力源于投资者对持续信息的反应不足 作者对𝐻𝑇𝑃的实证研究表明，其回报可预测性源于投资者对持续信息的反应不足，并且由此产生的回报溢价特别强劲，因为它们不受偶尔发生的严重动量崩盘的影响。此外，研究发现，被遗忘的动量成分 HTP 不仅平均优于 PTH，在最大且交易最活跃的股票中表现更为突出。 核心内容摘选自 Büsing, P., Mohrschladt, H., & Siedhoff, S.于 2024年在《Journal of Banking & Finance》上发表的论文《Decomposing momentum: The forgotten component》。 ⚫ 风险提示 文献结论基于历史数据与海外文献进行总结；不构成任何投资建议。 [Table_StockNameRptType] 金融工程 专题报告 [Table_CommonRptType] 金融工程 敬请参阅末页重要声明及评级说明 2 / 26 证券研究报告 正文目录 1 引言 ...................................................................................................................................................................................................... 4 2 数据和变量 .......................................................................................................................................................................................... 6 3 来自横截面回归的证据 ..................................................................................................................................................................... 7 3.1 动量效应分解 ............................................................................................................................................................................. 7 3.2 FAMA-MACBETH 回归 ................................................................................................................................................................. 9 4 时间序列分析 .................................................................................................................................................................................... 10 4.1 多空收益 .................................................................................................................................................................................... 10 4.2 动量崩溃的驱动影响 ...............................................................