年报点评：黄金成本优势突出，未来成长性值得期待

请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告 | 2025年03月18日优于大市山金国际（000975.SZ）——年报点评黄金成本优势突出，未来成长性值得期待核心观点公司研究·财报点评有色金属·贵金属证券分析师：刘孟峦证券分析师：杨耀洪010-88005312021-60933161liumengluan@guosen.com.cnyangyaohong@guosen.com.cnS0980520040001S0980520040005基础数据投资评级优于大市(维持)合理估值收盘价17.63 元总市值/流通市值48954/43848 百万元52 周最高价/最低价21.04/15.07 元近 3 个月日均成交额418.57 百万元市场走势资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理相关研究报告《山金国际（000975.SZ）三季报点评：低成本优势突出，新项目收购完成交割》 ——2024-10-22《山金国际（000975.SZ）半年报点评：矿产金成本进一步降低，中长期发展目标清晰》 ——2024-08-23《银泰黄金（000975.SZ）—2023 年年报点评-成本优势突出，发展目标清晰》 ——2024-03-25《银泰黄金（000975.SZ）-低成本高盈利，步入发展新征程》 ——2024-01-02公司发布 2024 年年报：全年实现营收 135.85 亿元，同比+67.60%；实现归母净利润 21.73 亿元，同比+52.57%；实现扣非净利润 22.12 亿元，同比+56.85%；实现经营活动净现金流 38.71 亿元，同比+77.59%。公司业绩落在此前预告指引的范围之内，总体符合预期。核心产品产销量数据：2024 年，公司矿产金全年产量 8.04 吨，同比+14.69%，全年销量 8.05 吨，同比+9.67%；其中，24Q1/Q2/Q3/Q4 产量分别为1.98/2.18/2.12/1.76 吨，销量分别为 2.28/2.13/2.10/1.54 吨。同时公司给出 2025 年经营计划：黄金产量不低于 8 吨，其他金属不低于 2024 年。黄金成本优势突出：2024 年，公司矿产金合并摊销后成本为 145.40 元/克，同比-17.58%，成本管控效果显著，毛利率达到 73.54%。分红方案：2024 年，公司拟向全体全体股东每 10 股派发现金股利 3.65 元(含税)，不送红股，不以资本公积金转增股本，共计现金分红总额约为 10.14亿元，占本年度归属于公司股东净利润的比例为 46.64%。资源为先，成长性值得期待：1）华盛金矿是 2021 年公司收购的停产金矿，属于国内稀有的类卡林型大型金矿，找矿潜力巨大，目前正在推进扩证复产工作，项目采用露天开采，生产工艺简单，开采成本也比较低，预计未来年产能 2-3 吨；2）Osino 是 2024 年公司收购的矿山企业，实现海外并购项目零的突破，其主要资产为位于纳米比亚的 Twin Hills 金矿项目，金资源量127.20 吨，金储量 66.86 吨，项目已启动建设，预计投产后将带来每年 5 吨的黄金产能。风险提示：项目建设进度不及预期；黄金价格大幅回调；安全和环保风险；远期扩张摊薄回报的风险。投资建议：维持“优于大市”评级。受益于金价上涨，上调公司盈利预测。预测公司 2025-2027 年实现营收152.52/159.00/178.44( 原 预 测 149.22/154.89/-) 亿 元 ， 同 比 增 速12.3%/4.2%/12.2%；归母净利润30.28/32.54/39.87(原预测27.90/29.79/-)亿元，同比增速 39.3%/7.5%/22.5%；当前股价对应 PE 为 16/15/12X。考虑到公司资源禀赋突出，成本优势明显，且未来随着资源挖潜以及新项目的并购，黄金产量存在较大提升空间，维持“优于大市”评级。盈利预测和财务指标202320242025E2026E2027E营业收入(百万元)8,10613,58515,25215,90017,844(+/-%)-3.3%67.6%12.3%4.2%12.2%净利润(百万元)1,4242,1733,0283,2543,987(+/-%)26.7%52.6%39.3%7.5%22.5%每股收益（元）0.510.781.091.171.44EBITMargin24.8%23.9%29.1%31.0%34.3%净资产收益率（ROE）12.3%16.7%20.1%18.7%19.8%市盈率（PE）34.422.516.215.012.3EV/EBITDA17.613.69.38.57.1市净率（PB）4.233.773.242.822.43资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测注：摊薄每股收益按最新总股本计算请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告2 2024 年实现归母净利润 21.73 亿元，同比+52.57%公司发布 2024 年年报：全年实现营收 135.85 亿元，同比+67.60%；实现归母净利润 21.73 亿元，同比+52.57%；实现扣非净利润 22.12 亿元，同比+56.85%；实现经营活动净现金流 38.71 亿元，同比+77.59%。公司业绩落在此前预告指引的范围之 内 ， 总 体 符 合 预 期 。 另 外 ， 公 司 24Q1/Q2/Q3/Q4 分 别 实 现 营 收27.73/37.32/55.66/15.14 亿元；分别实现归母净利润 5.03/5.72/6.52/4.46 亿元；分别实现扣非净利润 5.00/6.27/6.59/4.27 亿元。图1：公司营业收入及增速（单位：亿元、%）图2：公司归母净利润及增速（单位：亿元、%）资料来源：公司公告，国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告，国信证券经济研究所整理核心产品产销量数据：2024 年，公司矿产金全年产量 8.04 吨，同比+14.69%，全年销量 8.05 吨，同比+9.67%，库存 0.54 吨，同比-1.82%；其中，24Q1/Q2/Q3/Q4产量分别为 1.98/2.18/2.12/1.76 吨，销量分别为 2.28/2.13/2.10/1.54 吨。分矿山来看，黑河银泰 23/24 年分别产金 2.16/2.21 吨，24 年同比+2.31%；吉林板庙子 23/24 年分别产金 1.80/2.32 吨，24 年同比+28.89%；青海大柴旦 23/24 年产金 3.05/3.51 吨，24 年同比+15.08%。另外，矿产银全年产量 196.05 吨，同比+1.58%，销量 176.05 吨，同比-9.55%；铅精矿全年产量 1.27 万吨，同比+34.20%，销量 1.10 万吨，同比+16.16%；锌精矿全年产量 1.71 万吨，同比+3.89%，销量1.69 万吨，同比-5.34%。同时，公司给出 2025 年经营计划：黄金产量不低于 8吨，其他金属不低于 2024 年。图3：公司金产量及目标（吨）图4：公司合质金单位成本（元/克）资料来源：公司公告，国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告，国信证券经济研究所整理请务必阅读