出口高增、行稳致远，成长与防守兼具

[Table_Stock] 宇通客车（600066） 证券研究报告 公司深度 出口高增、行稳致远，成长与防守兼具 [Table_Rating] 买入（首次） [Table_Summary] ◼ 投资摘要 宇通客车大中型客车连续 21 年国内销量第一，根据业绩预告中值测算，2024 年预计实现归母净利润 40.45 亿元，24Q4 单季度实现归母净利润 16.13 亿元，同比+110.30%、环比+112.80%。24Q4 销量 1.56万辆，为近两年来单季度最高销量；单车利润 10.36 万元，扭转了2024 年前三季度单车利润下滑的趋势。 大中客内需底部趋稳，出口扬帆远航。内销旅游车需求高增、公交车有望企稳。旅游用车需求是国内大中型座位客车销量的主要拉动力，公交客车处于周期复苏启动阶段，补贴政策推动市场活力释放，24Q3开始内销公交客车销量企稳回升。新能源产品攻入欧洲，未来 3-5 年仍然是客车出海重要窗口期。海外客车市场处于恢复性增长阶段，前期积压的市场需求大量释放，市场回暖明显。客车出海在欠发达地区持续突破、依靠新能源产品进入欧洲高端市场。 单车价利双升，出口驱动业绩高成长。出口和新能源双驱动，大中客量价利齐升。公司大中客销量及出口量稳定提升，新能源销量及出口量高速增长。根据公司公告、客车信息网及第一商用车网数据测算，2024 年公司大中客销量 4.03 万辆，同比+26.97%；其中新能源销量1.38 万辆，同比+93.26%;客车出口 1.40 万辆，同比+37.73%；其中新能源出口 2700 辆，同比+84.55%。公司出口单车价值量和毛利基本为内销的 2 倍，2023 年出口、内销 ASP 分别为 102.37 万元、51.98 万元，单车毛利分别为 32.41 万元、11.93 万元。折旧摊销迎拐点，成本费用管控优秀。公司单车折摊快速下降，24H1 为 1.71 万元。固定资产及在建工程资本开支减少，折摊有望继续降低驱动利润率提升，公司固定资产采用双倍余额递减法进行折旧。期间费用率从 2022 年高点后持续降低，单车费用保持稳定，公司费用管控优秀。24H1，公司期间费用率降低至 14.45%。 ◼ 投资建议 我们预计公司 2024-2026 年分别实现归母净利润为 40.30/46.64/52.87亿元，同比分别+121.79%、+15.74%、+13.35%，对应 2025 年 3 月13 日收盘价的 PE 分别为 14.10X、12.18X、10.75X。首次覆盖，给予“买入”评级。 ◼ 风险提示 公交市场需求不足风险，行业整体竞争加速恶化风险，地缘政治紧张局势持续风险。 [Table_RiskWarning] ◼ 数据预测与估值 [Table_Finance] 单位：百万元 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入 27042 36262 41490 45696 年增长率 24.1% 34.1% 14.4% 10.1% 归母净利润 1817 4030 4664 5287 年增长率 139.4% 121.8% 15.7% 13.4% 每股收益（元） 0.82 1.82 2.11 2.39 市盈率（X） 31.28 14.10 12.18 10.75 市净率（X） 4.08 4.23 4.38 4.56 资料来源：Wind，上海证券研究所（2025 年 03 月 13 日收盘价） [Table_Industry] 行业: 汽车 日期: shzqdatemark [Table_Author] 分析师: 仇百良 E-mail: qiubailiang@shzq.com SAC 编号: S0870523100003 分析师: 李煦阳 E-mail: lixuyang@shzq.com SAC 编号: S0870523100001 [Table_BaseInfo] 基本数据 最新收盘价（元） 25.67 12mth A 股价格区间（元） 18.42-29.50 总股本（百万股） 2,213.94 无限售 A 股/总股本 100.00% 流通市值（亿元） 568.32 [Table_QuotePic] 最近一年股票与沪深 300 比较 [Table_ReportInfo] 相关报告： -12%-1%9%19%30%40%50%61%71%03/2405/2408/2410/2412/2403/25宇通客车沪深3002025年03月13日公司深度 请务必阅读尾页重要声明 2 目 录 1 客车龙头企业，引领中国客车走向世界...................................... 4 1.1 深耕客车数十载，行业发展领路人 ................................... 4 1.2 大中客销量高歌猛进，宇通稳居行业第一 ........................ 5 1.3 业绩持续向好，毛利迅速回升 .......................................... 6 2 大中客内需底部趋稳，出口扬帆远航 ......................................... 8 2.1 内销旅游车需求高增、公交车有望企稳 ........................... 8 2.2 新能源产品攻入欧洲，未来 3-5 年仍然是客车出海重要窗口期 ...................................................................................... 10 3 单车价利双升，出口驱动业绩高成长 ....................................... 12 3.1 出口和新能源双驱动，大中客量价利齐升 ...................... 12 3.2 折旧摊销迎拐点，成本费用管控优秀 ............................. 14 4 盈利预测与投资建议 ................................................................. 16 4.1 盈利预测 ......................................................................... 16 4.2 投资建议 ......................................................................... 16 5 风险提示： ............................................................................... 18 图 图 1：公司股权结构 .............................