赛分科技(688758)首次覆盖报告：国产色谱领先者，迎新成长周期

有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 赛分科技赛分科技 6887688758.58.SH ⚫ 厚积薄发，迎来成长新周期。赛分科技于 2002 年在美国成立，2025 年登陆科创板，主业包括：分析色谱和工业纯化色谱填料，是业内少有的同时具备两大领域研发及规模化生产能力的企业。近年来，公司成长迅速：公司预计 2024 年营收 3.15亿元（19-24 年 CAGR 为 34%），扣非归母净利润 0.78 亿元（20-24 年 CAGR 为86%）。其中，工业纯化板块自 2020 年快速放量，已成为公司最核心业务和增长引擎；分析色谱板块稳健增长，产品结构稳定。整体来看，公司处于新成长阶段，盈利能力也在逐年提升。 ⚫ 核心产品竞争力强，两大板块协同。公司两大板块产品覆盖度均处于行业领先地位：1）工业纯化。主要产品为亲和层析填料与离子交换填料，主要性能与进口产品处于同等水平。产品应用场景以抗体和胰岛素等生物药为主，公司与重点客户（如复星医药、甘李药业、齐鲁制药和信达生物等）建立了长期稳定的合作关系；2）分析色谱。公司深耕色谱领域二十余年，主要产品（体积排阻/离子交换色谱柱）与海外主流产品不分伯仲，个别性能更佳。公司在分析色谱领域已建立良好的市场口碑，核心客户营收贡献稳定增长。 ⚫ 下游需求旺盛，成长空间广阔。公司积累了大量早期项目，随着项目推进，需求快速放大。近年来，公司产能利用率和产销率迅速攀升，为此已计划新建产能 20 万升/年（现有年产能 2.5 万升）。公司项目数量迅速增加：2024H1 拥有早期临床项目106 个（+23%），晚期临床和商业化项目 56 个（+33%）。目前，国内分析色谱和工业纯化市场集中度高，国产化率低，在药品降价带来的成本端压力及外部环境不稳定的催化下，进口替代趋势日益显著。此外，公司深耕海外市场多年，海外收入增长稳定，未来工业纯化在海外市场的拓展将带来可观增量。 ⚫ 我们预测公司 2024-2026 年每股收益分别为 0.21、0.27 和 0.32 元。工业纯化板块是公司未来重点发展方向，随着下游需求释放业绩有望迅速增长，后续公司新产能投放有望加速市占率提升。根据可比公司 2026 年平均估值，给予公司 2026 年 59倍市盈率，对应目标价 18.88 元，首次给予“增持”评级。 风险提示 市场竞争加剧风险；产能释放低于预期风险；业绩增长不及预期风险。 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入(百万元) 213 245 315 378 449 同比增长(%) 37.4% 15.2% 28.5% 19.8% 19.0% 营业利润(百万元) 52 61 100 131 156 同比增长(%) 123.0% 17.4% 63.6% 30.9% 18.9% 归属母公司净利润(百万元) 47 52 85 112 133 同比增长(%) 126.9% 11.3% 62.7% 31.4% 18.8% 每股收益（元） 0.11 0.13 0.21 0.27 0.32 毛利率(%) 76.3% 71.2% 75.1% 75.6% 76.0% 净利率(%) 22.2% 21.4% 27.1% 29.7% 29.6% 净资产收益率(%) 5.2% 5.4% 8.2% 9.8% 10.6% 市盈率 150.0 134.7 82.8 63.0 53.1 市净率 7.5 7.1 6.5 5.9 5.3 资料来源：公司数据. 东方证券研究所预测. 每股收益使用最新股本全面摊薄计算. 盈利预测与投资建议 核心观点 公司主要财务信息 股价（2025年03月05日） 16.98 元 目标价格 18.88 元 52 周最高价/最低价 29/14.66 元 总股本/流通 A 股（万股） 41,646/3,950 A 股市值（百万元） 7,072 国家/地区 中国 行业 医药生物 报告发布日期 2025 年 03 月 06 日 1 周 1 月 3 月 12 月 绝对表现% -0.7 14.11 相对表现% 0.75 11.28 沪深 300% -1.45 2.83 -0.48 9.45 伍云飞 wuyunfei1@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860524020001 香港证监会牌照：BRX199 胡俊涛 hujuntao@orientsec.com.cn 国产色谱领先者，迎新成长周期 ——赛分科技首次覆盖报告 增持 （首次） 赛分科技首次报告 —— 国产色谱领先者，迎新成长周期 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 2 目 录 一、厚积薄发，迎来成长新周期 ..................................................................... 5 1.1 业绩迅速增长，工业纯化成核心 ................................................................................... 7 1.2 盈利能力改善，费用控制合理 ...................................................................................... 8 二、核心产品竞争力强，两大板块协同 ........................................................ 10 2.1 工业纯化：覆盖广性能优，聚焦生物药 ...................................................................... 11 2.1.1 种类齐全，主要产品性能优越 11 2.1.2 生物药为主，大客户持续导入 13 2.2 分析色谱：立身根本，产品竞争力强 .......................................................................... 15 三、下游需求旺盛，成长空间广阔 ............................................................... 18 3.1 需求推动扩容，项目储备充足 .................................................................................... 18 3.2 进口替代正当时，海外亦有良机 ................................................................................. 20 盈利预测与投