房地产：~70%概率二季度板块受提振，建议增配优质标的

敬请参阅尾页之免责声明 请到彭博 (搜索代码: RESP CMBR <GO>)或 http:// www.cmbi.com.hk 下载更多招银国际环球市场研究报告 1 \\\\\\\\\\\ 2025 年 3 月 7 日 招银国际环球市场 | 睿智投资 | 行业研究 房地产 ~70%概率二季度板块受提振，建议增配优质标的 销售数据显示一二手房 1-2 月表现稳定，3 月势头初显，且前置指标持续向好，显示 3 月小阳春可期。“2 季度销售回落幅度”和“是否有政策出台”是关注重点，我们通过对二者的情景分析及概率测算发现 2 季度地产板块受到积极影响的概率远超受到消极影响的概率，基于保守和中性假设，该概率分别高达 67%和77%（图 9）。我们建议投资者择机增配板块内优质标的。  前置指标显示“小阳春”确定性高。截至 3 月 5 日，30 城新房年内成交面积同比增 1%，16 城二手房年内成交面积同比增 39%，1-2 月表现超预期，3月势头初显。一二手房前置指标持续向好：1）新房认购指数自春节后持续攀升，正逐步趋近 24 年 10 月水平，考虑认购数据传导到网签成交需 10-30天，可推断 3 月新房成交将在 2 月基础上进一步走高。2）二手方带看数据持续冲高，贝壳区域数据显示 3 月 2 日单日带看指数较 24 年 10 月高点高出12%，3 月成交有望持续走高。综上我们认为三月小阳春可期。  为何对 2 季度销售乐观？相较三月小阳春，市场更加担忧 2 季度销售回落幅度，我们对此持更乐观的态度，由于 1）政策端：基于 2H24 监管对市场波动的密切关注及积极干预，我们认为其主动管理市场预期的决心已示；两会中关于出台政策的表述也给予进一步印证；因此我们相信监管对小阳春后销售回落的重视程度较往年更高，意味着销售下滑超预期后出台积极政策的可能性显著提升，这将一定程度维护购房者信心并维持正常购房需求不被过度抑制；2）情绪端：春节以来大中华市场受科技提振表现亮眼，虽积极情绪使居民改善收入预期尚需时日，但相较于去年同期，居民对经济的信心存在边际性改善，这将影响部分居民的购房决策； 3）融资端：随着万科事件的处置有所进展，购房者对政府采取救助举措的期待更强，对国央企债务违约担忧有一定程度减弱。  地产板块二季度受到提振的概率高达~70%。我们基于“小阳春后销售回落幅度”和“积极政策出台与否”的不同状况对板块做了情景分析和概率测算，在保守假设基础上，2 季度板块受到积极影响的几率高达 67%，中性假设基础上该几率高达 77%（图 9）。重要因素包含 1）上述政策端因素；2）销售端如果回落幅度小于预期则其维持修复态势的时间将迎来半年之久（自24 年 10 月以来），对购房者和资本市场信心均有提振，有望使板块估值出现阶梯式修复。  投资建议：基于以上分析，我们认为板块在上半年跑赢大市可能性显著提高，同时通过对板块过往表现的分析发现：重点公司在三支箭、517、924 等政策窗口的回调幅度均未超过拉升幅度，代表板块估值的底部在不断抬升（图11），建议投资者择机增配板块内优质标的。选股方面我们建议：1）关注存量市场受益者：贝壳（BEKE US）作为绝对龙头将长期受益于二手房市场，其新业务装修租赁等也将同步收益；2）关注开发+零售，经济复苏率先收益，如华润置地（1109 HK）、龙湖集团（960 HK）等；3）关注拿地强度+产品溢价能力双优房企（图 12）；4）以及旗下物管如滨江服务（3316 HK）、绿城服务（2869 HK）、华润万象生活 （1209 HK）、保利物业（6049 HK）、金茂服务（3316 HK）等；5）短期也可关注信用修复取得较大转折的房企。风险提示：国企开发商违约、购房情绪断崖式下跌、配股风险等。 中国房地产行业 张 苗 (852) 3761 8910 zhangmiao@cmbi.com.hk 李昀嘉 (852) 3757 6202 bellali@cmbi.com.hk 相关报告： 1. 2025 展望：脱虚向实，迈向健康发展 2. Property - Policy speculation + favourable data release = stock uptrend with volatility; Suggest buying the dip 3. Property - MOHURD meeting below expectation; expect a volatile uptrend for the sector in 4Q 4. Easing policies may boost trading sentiment in short term 5. Weekly highlight: Sales decline may widen in Sep 6. Binjiang Service (3316 HK) - Solid 1H24 with balanced sources of growth, maintain BUY 7. New Hope Services (3658 HK) - Robust expansion pace + anti-cyclical VAS; Maintain BUY 8. Jinmao Property Services (816 HK) - Improved independence with a recovered central SOE as parentco; Upgrade to BUY 9. Greentown Management (9979 HK) - Weakening demand + intensifying competition, what is next? 10. Greentown Service (2869 HK) - Solid 1H24 against industry headwinds 2025 年 3 月 7 日 敬请参阅尾页之免责声明 2 重要图表 图 1: 二季度销售表现及政策支持对板块影响概率分析 资料来源：招银国际环球市场预测 注释：*代表预测，（x）代表关键因素 图 2:近 14 个月拿地强度及销售流速（2024+2M25） 资料来源：公司资料，克而瑞，招银国际环球市场 图 3:新房认购指数 资料来源：万得，招银国际环球市场 “小阳春”后销售回落幅度新房销售额同比降幅概率*(A)情景概率*(B)原因概率(C)=A x B影响=AxBxC出台积极政策(X)50-80%基于2H24监管对市场波动的密切关注及积极管理，我们认为监管管理市场预期的决心已示，两会中关于政策实施的表述给予进一步印证，我们认为监管对销售季节性回落重视程度较高，在此情景下出台政策可能性较大。保守假设概率50%，乐观假设概率80%17-27% 销售遇冷 + 政策支持，影响积极，或短期提振板块表现情景一 销售回落幅度较大≥20%积极影响概率无政策干预20-50% 同上7-17%销售遇冷 + 无政策支持，影响消极67-77%出台积极