铜行业系列报告之九：如何拆分中国电力系统用铜需求

敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2025 年 3 月 7 日 行业研究 如何拆分中国电力系统用铜需求？ ——铜行业系列报告之九 有色金属 2023 年中国电力用铜约 681 万吨（SMM），占中国电解铜需求的 43.5%。本篇报告详细拆分了中国电力系统（发电侧和输配电侧）用铜。经我们保守估算，2023年中国电力系统（未考虑开关柜，且不包括汽车、通信电子等非电力系统用铜，出口的铜线缆和变压器）用铜量约 412 万吨，约占国内电解铜需求的 26.3%。 发电侧：2024 年火电、水电、核电、光伏和风电用铜量合计约 161 万吨，2025年预计为 181 万吨，年均增长率约 17%。（1）传统发电：2024 年我国火电、水电、核电新增装机量分别为 54.1、14.4、3.9GW，对应用铜量分别为 6.3、4.4、0.3 万吨。（2）新能源发电：2024 年中国光伏/陆风/海风新增装机量分别为277.2/75.8/4.0GW，对应用铜量分别为 109.5、36.1、4.4 万吨。2024 年发电侧电源设备合计用铜量 161 万吨，2025 年预计为 180.6 万吨，同比增长 12%。 输配电侧之电力电缆：2024 年输配电网电力电缆用铜量约 78 万吨。我们按照电网投资与输配电线路之间的比例关系估算 2024 年 500kV、220kV、110kV、35kV、10kV 新增线路长度分别为 1.2、1.6、2.7、0.2、55.9 万千米；根据对应铜单耗估算 2024 年输配电网电力电缆用铜量约 78 万吨，2025 年约 86 万吨。 输配电侧之变压器：2024 年电网变压器用铜量约 109 万吨。变压器用铜主要包括线圈和铜板带。我们预估 2024 年 35kV、110kV、220kV 变压器新增容量分别为 0.3、1.5、1.45 亿千伏安，10kV 变压器新增容量 9.7 亿千伏安。根据对应铜单耗估算 2024 年国内电网变压器用铜量约 109 万吨，2025 年预计为 114 万吨。 配电侧之低压配电（非国网）：2024 年用铜量约 83.5 万吨。中高压配电网主要由两大电网投资，而住宅、工商业等新增用电主体需通过低压配电网接入配电网，红线外的供配电工程会由开发商付费、供电公司施工，一般计入电力用铜。按照多个主体供配电设计方案案例的平均单耗和建筑业竣工面积计算，2024 年低压配电网（电线电缆+变压器）用铜量为 83.5 万吨，2025 年约 74.9 万吨。 电力铝代铜：短期影响较小，长期是缓慢趋势。（1）电源侧：未来陆上风电还有一定替代空间，但光伏和海上风电的替代已经完成大部分，后续进一步大幅替代的空间较小。（2）输配电：输电端高压铜缆不会被替代；配电端 10kV 电缆并未强制使用铜线，从远期来看存在替代空间；但因安全性和大规模更换时间未到，短期影响较小。（3）变压器：电力变压器禁止使用铝，不存在替代问题。 投资建议：2025 年中国电力系统用铜需求（未考虑开关柜，且不包括汽车、通信电子等非电力系统用铜和出口的铜线缆、变压器）预计 455 万吨，同比增长5.4%，供需紧平衡，看好铜价上行。2025 年中国电网投资继续增加，电力系统用铜预计稳定增长，家电领域需求依然向好；而 2025 年铜矿供应偏紧趋势不变，继续看好 2025 年铜价上行。推荐金诚信、紫金矿业、洛阳钼业、西部矿业。 风险分析：电网投资不及预期风险；铝代铜进展超预期风险；假设不严谨风险。 重点公司盈利预测与估值表 证券代码 公司名称 股价（元） EPS（元） PE（X） 投资评级 23A 24E 25E 23A 24E 25E 603979.SH 金诚信 40.60 1.71 2.52 3.49 24 16 12 增持 601899.SH 紫金矿业 16.30 0.80 1.20 1.51 20 14 11 增持 603993.SH 洛阳钼业 7.09 0.38 0.60 0.56 19 12 13 增持 601168.SH 西部矿业 16.79 1.17 1.43 1.96 14 12 9 增持 资料来源：Wind，光大证券研究所预测，股价时间为 2025-03-06 增持（维持） 作者 分析师：王招华 执业证书编号：S0930515050001 021-52523811 wangzhh@ebscn.com 分析师：方驭涛 执业证书编号：S0930521070003 021-52523823 fangyutao@ebscn.com 行业与沪深 300 指数对比图 资料来源：Wind 相关研报 对标海外铜企，紫金矿业、洛阳钼业估值是否有提升空间？——铜行业系列报告之八（2024-08-05） 如何高频跟踪铜行业需求？——铜行业系列报告之七（2024-06-18） 近期铜矿生产干扰事件频发，供给端持续趋紧——铜行业系列报告之六（2024-4-22） 要点 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 有色金属 目 录 1、 电力系统：电网及配电网投资有望加速 ............................................................................. 4 1.1 电力系统由发电-输电-配电-用电环节构成 ................................................................................................ 4 1.3 电网投资 2020 年以来落后于电源，配网投资落后于主网 ......................................................................... 4 2、 电力系统用铜：2024 年中国电力系统用铜量合计约 432 万吨 ............................................. 6 2.1 发电侧：2024 年电源设备合计用铜 161 万吨，2025 年将增至 181 万吨 .................................................... 6 2.2 输配电侧（国网部分）：2024 年输电+配电用铜量约 187 万吨，2025 年增至约 200 万吨 .......................... 7 2.3 配电侧之低压配网（非国网）：2024 年低压配网用铜量约 83.5 万吨，2025 年预计为 74.9 万吨 ............. 10 3、 电力系统铝代铜：短期影响较小，长期趋势仍在 ......................................................