高频数据扫描：债市调整与政策预期差

固定收益 | 证券研究报告 — 周报 2025 年 2 月 24 日 相关研究报告 《美债与美国自然利率》20230402 《加息尾声的美元反弹》20230521 《关注货币活性下降》20230813 《美债利率上行遇阻》20231029 《如何看待美债利率回落》20231105 《中债收益率曲线已较为平坦》20231112 《如何看待美债长期利率触顶》20231122 《联储表态温和、降息预期高涨》20231214 《“平坦化”存款降息》20231217 《长期利率或将度过快速下行阶段》20231231 《房贷利率仍是长期利率焦点》20240225 《利率债与房地产的均衡分析》20240331 《新旧动能与利率定价》20240407 《美联储能否实现“软着陆”?》20240602 《当前影响利率的财政因素》20240630 《定期存款增长放缓、利率下行难度增加——6月金融数据点评》20240713 《中性利率成为关键》20240922 《如何看中美长债对降息的反应》20240929 《增量政策继续影响“资产荒”逻辑》20241020 《美国经济看点：AI 浪潮与家庭债务》20241103 《特朗普交易：预期与预期之外》20241124 《提前开始关税叫价？》20241207 《双松政策组合与长期利率》20241215 《内外部均衡的协调》20241229 《低通胀惯性仍是主要矛盾》20250105 《如何看待美国通胀形势》20250119 《DeepSeek，DOGE，贸易摩擦》20250209 《美国的赤字、储蓄率与利率》20250216 中银国际证券股份有限公司 具备证券投资咨询业务资格 固定收益 证券分析师：肖成哲 （8610）66229354 chengzhe.xiao@bocichina.com 证券投资咨询业务证书编号：S1300520060005 证券分析师：张鹏 peng.zhang_bj@bocichina.com 证券投资咨询业务证书编号：S1300520090001 债市调整与政策预期差 如何 高频数据扫描 国内债市调整或因对货币政策的预期差。美债市场风险偏好出现变化迹象。  1. 国内债市调整或因对货币政策预期差。国内债市上周震荡调整，国债10 年期收益率上行近 7BP。这可能反映市场对货币政策取向出现了一定预期差。市场对货币政策适度宽松的预期较高；但此前货币政策本身已有支持性（参考管涛博士的文章《市场对于“货币适度宽松”有抢跑之嫌，应避免透支利好》），且去年 4 季度经济增长偏强，春节期间消费市场亮点颇多，节后“DeepSeek 冲击”在对既有 AI 发展模式形成挑战同时，也有望推动我国相关投资增长。近期货币政策边际放松力度不及市场预期，上周 DR007 利率加权均值持续高于 2%，周五达到 2.22%。  一般而言，实际货币政策利率与经济增速（相对于目标增速的）缺口变化方向一致。去年 4 季度这一缺口达到了 0.4%，参照疫情后的变化规律，这一增长缺口水平或能支持 1.5%左右的实际政策利率。从高频数据看，当前通胀的回升趋势仍不明显（参考生产资料价格指数和食用农产品价格指数等），但即使假设 CPI 同比涨幅仅在略高于 0 的水平波动，央行进一步降息或仍将比较审慎；况且受风险偏好提升等因素影响，过于平坦的收益率曲线形态也可能有所恢复。综合来看，不宜低估本轮长债收益率的反弹压力，收益率重拾下行趋势或需等待通胀和基本面数据共同支持。  2. 美债市场风险偏好出现变化迹象。近期，在缺乏经济和通胀数据实际驱动的情况下，美债收益率仍以震荡回落为主，10 年期收益率在美国 1月 CPI 数据超预期的背景下，连续 4 周回落。我们在前期报告中提到，美国政府削减开支、“DeepSeek 冲击”影响美股走势、进而影响消费者情绪等因素或有助于美债收益率回落。美国密歇根大学 2 月消费者信心指数终值创 15 个月新低，零售巨头沃尔玛预期今年营收和利润增长放缓。  迷雾中的美国主权基金。近日黄金市场一度出现美国可能重估黄金储备的猜测。此事源于特朗普 2 月 3 日签署建立美国主权财富基金的总统令，当时财长贝森特表示将“货币化美国资产负债表的资产端”。市场猜测美政府是否可能将黄金储备价格从 42 美元/盎司调整至当前市价，用于建立主权基金。尽管贝森特否定了重估黄金储备的想法，但以增强美国财政可持续性为目标的主权基金仍可能影响美国政府债务的累积方式，只不过其具体影响机制仍不清晰。  3. 食用农产品价格继续回落。上周（2025 年 2 月 17 日-2 月 22 日，下同）农业部猪肉平均批发价环比降 2.55%，同比涨幅收窄至 0.42%。山东蔬菜批发价指数环比降 5.66%，同比降 23.58%。2025 年 2 月 14 日当周，食用农产品价格指数环比降 1.60%，同比降 8.79%。  4. 上周布伦特和WTI原油期货价平均分别环比涨0.05%和降0.20%。LME铜现货价全周均价环比升 0.09%；铝现货均价环比升 1.88%，铜金比价环比降 0.61%。  上周国内水泥价格指数环比降 1.25%；南华铁矿石指数平均环比升0.86%；全国 247 家钢厂高炉开工率环比降 0.44%；螺纹钢库存环比升 4.47%；螺纹钢价格指数环比升 0.41%；产能超 200 万吨的焦化企业开工率环比降0.52%。2025 年 2 月 14 日当周，生产资料价格指数环比持平，同比降5.10%。  风险提示：国内外实体经济超预期变化；国内政策超预期收紧；国际地缘政治紧张局势升级等。 2025 年 2 月 24 日 债市调整与政策预期差 2 目录 高频数据全景扫描 ............................................................................................ 5 高频数据和重要宏观指标走势对比 ................................................................ 9 美国重要高频指标 .......................................................................................... 15 高频数据季节性走势 ...................................................................................... 16 北上广深高频交通数据 .................................................................................. 21 2025 年 2 月 24 日 债市调整与政策预期差 3 图表目录 图表 1. 实际政策利率与经济增长缺口 ........................................................