保险行业：从2020开门红分化看险企战略异同

研究源于数据 1 研究创造价值 [Table_Summary] 从 2020 开门红分化看险企战略异同 方正证券研究所证券研究报告 行业专题报告 行业研究 保险Ⅱ行业 2019.11.12/推荐 [TABLE_ANALYSISINFO] 高级分析师： 左欣然 执业证书编号： S1220517110001 TEL: E-mail： zuoxinran@foundersc.com [Table_Author] 联系人： 李冰婷 TEL： E-mail： libingting@foundersc.com 重要数据： [Table_IndustryInfo] 上市公司总家数 7 总股本(亿股) 1089.84 销售收入(亿元) 24372.16 利润总额(亿元) 2918.19 行业平均 PE 14.09 平均股价(元) 33.10 行业相对指数表现： [TABLE_QUOTEINFO] 数据来源：wind 方正证券研究所 相关研究 请务必阅读最后特别声明与免责条款 [TABLE_REPORTINFO] 《负债端压力犹存，投资端助增利润》2019.10.30 《投资增业绩，新单略承压》2019.10.30 《资负联动，业绩高增》2019.10.29 《张弛有度，逆周期下“稳”字当先》2019.10.24 《多效并举助新单与 NBV 企稳》2019.10.20 监管引导+负债成本考虑，使主要上市险企“开门红”产品形态均有所调整：保险期间缩短为 10/15 年、交费期缩短至 3/5 年不等，预定利率为 3.5%的年金险+万能险仍为主力。 销售节奏存异，但战略方向落脚于价值增长。 1）国寿：价值为先，规模与价值并重，计划以短储产品奠定规模基础、保证代理人收入增长，而后转向保障险与长储销售。公司 2019 队伍增长、质态改善，2020 具备人力基础、且开启时间早于同业（10 月中旬），预计 20Q1 新单仍将实现高增。 2）新华：价值与规模全面发展、年金与健康险两手抓，公司计划在银保渠道推出定额趸交产品“稳得盈”、个险渠道或继续推进“惠添富”（预定利率 4.025%），同时不断更新健康险产品，形成较强的产品竞争力、且 2019 增员到位，预计 20Q1 新单仍将高增。 3）平安&太保：淡化“开门红”，坚持季度均衡。短储限额销售，长储以“产品+服务”推动，队伍发展的重心放在质态提升上。预计业务结构将稳中向好。短期新单增速与 NBV 增速或放缓，但长期价值增长将更为稳健。 潜在利差损风险不大，无需过分担忧。考虑到长端利率震荡下行风险和权益市场波动风险，中性情况下，我们假设债券收益率 2.8 %、非标收益率 5.5%、股票+股基收益率 5%，则上市险企 2019 年综合投资收益率可达 5%+，仍高于目前负债资金成本。极度悲观假设下，协议存款和债券收益率长期为 2.8%、非标收益率长期为 5.5%，只要股票收益率-2%以上，险企长期综合投资收益率便可维持高于负债资金成本（也即 3%以上）。 投资建议：短期业绩边际变化的快慢决定估值修复速度，价值增长的稳定性决定估值中枢。销售节奏分化之下，预计国寿、新华 20Q1 新单增速较大，短期修复弹性可期；平安、太保新单增速或略逊一筹，但代理人质态的长期提升、业务结构转型的持续推进下，价值有望实现长期稳健增长。目前行业 2019 年PEV 仅 0.8-1.4 倍，切换估值后，对应 2020 年 PEV 仅 0.7-1.2倍，维持“推荐”评级。 风险提示：长端利率大幅下滑、权益市场波动,投资收益大幅下滑；保费增长不及预期。 研究源于数据 2 研究创造价值 [Table_Page] 保险Ⅱ-行业专题报告 目录 1 “开门红”主力产品：顺势而为 ................................................................................................... 4 1.1 近年产品更迭：预定利率普遍下降，返还时间延后 ............................................................................ 4 1.2 2020 年产品储备：产品形态相似下的差异化竞争 ............................................................................... 5 2 “殊途同归”：销售节奏不同，但战略方向相似 ....................................................................... 7 2.1 销售节奏存在差异 ................................................................................................................................... 7 2.1.1 国寿、新华：规模与价值并重，新单增速“前高后低” ................................................................ 7 2.1.2 平安、太保：注重季度间均衡，专注价值 .................................................................................... 9 2.2 战略方向终将趋同 ................................................................................................................................... 9 3 拨云见月：潜在利差损可能性不大，无需过分担忧 ............................................................. 10 3.1 资产负债久期缺口 ................................................................................................................................. 10 3.2 内含价值对投资收益率的敏感性分析 ................................................................................................. 10 3.3 险企投资收益率敏感性测算 ...........................................................................................