大商股份(600694)东北零售龙头迎新帅，优质资产调改或迎重估新机遇

东吴证券研究所 1 / 23 请务必阅读正文之后的免责声明部分 大商股份（600694） 东北零售龙头迎新帅，优质资产调改或迎重估新机遇 2025 年 02 月 15 日 证券分析师 吴劲草 执业证书：S0600520090006 wujc@dwzq.com.cn 证券分析师 阳靖 执业证书：S0600523020005 yangjing@dwzq.com.cn 股价走势 市场数据 收盘价(元) 25.50 一年最低/最高价 14.53/29.77 市净率(倍) 0.92 流通A股市值(百万元) 7,982.84 总市值(百万元) 7,982.84 基础数据 每股净资产(元,LF) 27.60 资产负债率(%,LF) 49.14 总股本(百万股) 313.05 流通 A 股(百万股) 313.05 相关研究 买入（首次） [Table_EPS] 盈利预测与估值 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业总收入（百万元） 7277 7331 6810 6543 6760 同比（%） (13.04) 0.75 (7.10) (3.92) 3.31 归母净利润（百万元） 549.19 505.13 591.15 650.72 702.17 同比（%） (27.69) (8.02) 17.03 10.08 7.91 EPS-最新摊薄（元/股） 1.75 1.61 1.89 2.08 2.24 P/E（现价&最新摊薄） 14.65 15.93 13.61 12.36 11.46 [Table_Tag] [Table_Summary] 投资要点 ◼ 大商股份是深耕东北、辐射全国的老牌零售企业：公司前身可追溯至1937 年的大连商场。经过多年深耕发展，大商股份已形成“现代高档百货-大型综合购物中心-时尚流行百货”的生态圈，现核心业态为百货业，辅以电器、超市等多种零售业。公司在东北深耕多年，2000 年后通过并购的形式扩张进入山东、河南等省份。 ◼ 资产质地好、盈利能力稳定：2024Q1-3，公司收入为 52.9 亿元，同比-6.8%；归母净利润为 5.3 亿元，同比+18%。2020-23 年公司归母净利润均保持在约 5.0 亿元或以上水平，展现出较为稳健的盈利能力。稳健的盈利能力来自良好的资产质地。其一，公司自有物业占比较高，2023 年自有门店建面占比为 53%；其二，公司作为老牌百货龙头，在大连、大庆、抚顺等地具备核心商圈门店稀缺资产。这些核心资产未来有望加持公司持续产生较为稳健的业绩。 ◼ 喜迎新帅，期待经营焕新：2024 年 12 月公司公告，陈德力先生将接替吕伟顺先生和闫莉女士，成为大商股份新任董事长和总经理。陈德力先生曾任新凯德中国区域总经理、万达商管常务副总裁（期间分别兼任营运中心总经理、招商中心总经理、综合管理中心总经理）、新城商管总裁（期间吾悦广场实现快速扩张）、宝龙商执行董事兼行政总裁。公司外聘明星职业经理人有望带来新鲜活力并改善经营。 ◼ 百货行业调改&价值重估潜力较大，大商股份具备良好的调改基础：目前零售资产 PB 处于较低的位置，考虑其资产以历史成本入表，当前重置成本将大幅高于历史成本，百货行业重估潜力较大。大商股份具备较好的商业资产基础，具备调改提效的潜力。公司掌舵人具备丰富的行业经验，有望持续优化和推进公司门店调改。而公司核心门店的稳定盈利能力也为调改举措提供了经济基础。我们看好大商股份未来多举措调改增效的潜力（包括关闭亏损门店、对现有门店进行招调升级、打造文创网红标杆项目等）。 ◼ 盈利预测与投资评级：我们预计 2024~26 年公司归母净利润为 5.9/ 6.5/ 7.0 亿元，同比+17%/ +10%/ +8%，对应 2 月 13 日收盘价为 14/ 12/ 11 倍P/E。整体上看，大商股份的 PE、PB 估值均低于行业平均水平。叠加公司换帅带来未来潜在经营改善的可能，首次覆盖，给予“买入”评级。 ◼ 风险提示：行业竞争加剧，终端消费需求波动，未来调改举措的相关不确定性。 -7%4%15%26%37%48%59%70%81%92%2/19/20246/18/202410/16/20242/13/2025大商股份沪深300 请务必阅读正文之后的免责声明部分 公司深度研究 东吴证券研究所 2 / 23 内容目录 1. 大商股份简介：零售行业老牌龙头 .................................................................................................. 5 1.1. 行业地位：东北地区百货龙头................................................................................................. 5 1.2. 新帅上任，增添调改活力......................................................................................................... 7 1.3. 财务数据：经营壁垒出色，业绩表现稳健............................................................................. 8 2. 业务拆解：百货业态发展稳定，卡位高潜城市中心商圈 .............................................................. 9 2.1. 业态分析：主力业态百货贡献主要利润................................................................................. 9 2.2. 百货资产：自有为主，经营稳健........................................................................................... 11 2.3. 地区格局：东北商业格局较为稳定，公司卡位优势商圈具备核心优势........................... 13 3. 百货行业迎来重估机遇，看好存量项目调改增效 ........................................................................ 15 3.1. 重置成本远超账面成本，零售资产价值重估潜力大........................................................... 15 3.2. 百货行业处于成熟期，聚焦提质增效................................................................................... 16 3