流动性与机构行为跟踪：资金面或进入“新均衡”

证券研究报告 | 债券市场专题研究 | 债券研究 http://www.stocke.com.cn 1/12 请务必阅读正文之后的免责条款部分 债券市场专题研究 报告日期：2025 年 02 月 16 日 资金面或进入“新均衡” ——流动性与机构行为跟踪 核心观点 资金面展望，资金面扰动因素增加，核心包括“MLF 到期+买断回购到期+税期+政府债缴款上量”，但基于近期央行态度边际转好，以及“或有的中长期资金补入+当前资金或进入新均衡”，预计资金不至于出现类似于 2025 年 1 月中旬资金面“大考期”的大幅收紧，更多是紧平衡状态。 存单展望，“存单到期量增加+银行中长期负债匮乏”带动存单供给侧或有一定压力，但 1.80%的存单本质上具有一定赔率，需求侧基金开始介入是利好，统计期看 1 年期存单收益率在 1.80%附近震荡。 ❑ 流动性：资金面或进入“新均衡” （1）资金行情复盘：央行态度或边际积极，资金微观结构或进入“新均衡”； （2）存单行情复盘：银行系存单净融资明显提升，1.80%存单基金边际介入； （3）未来一周关注：资金面和存单扰动因素增加，但预计 1 月中旬情况难现。 ❑ 微观结构：农商行配置规模高 （1）机构行为复盘：增持力量排序（含存单）：农商行>非银产品>保险>其他机构；减持力量排序：股份行>券商>城商行； （2）机构行为展望：①银行存款不足的情况可能阶段性持续约束银行融出能力，但买债能力未受到明显影响，目前还呈现出融出减少但买债较强的格局；②当前利率点位较低，以基金为代表的非银买债情绪较为脆弱，2 月 11 日基金出现大额净卖债时，卖债结构以长利率债为主，资金持续冲击和股市持续上涨的情况下，长端压力也并不小，或可增加对长信用债的关注度； （3）微观结构跟踪：2 月 14 日，过去 10 日滚动平均中长期债基和中长期利率债基久期中位数为 3.22 年和 4.84 年，中长期债基久期基本持平，中长期利率债基久期小幅回落；过去一周债市杠杆率为 106.16%，环比继续回落。 ❑ 风险提示 政策超预期变动；模型假设不精确；成交数据反映信息有限；政府债和存单融资超预期等。 分析师：汪梦涵 执业证书号：S1230523080003 wangmenghan@stocke.com.cn 分析师：沈聂萍 执业证书号：S1230524020005 shennieping@stocke.com.cn 相关报告 1 《积极布局短久期城投下沉》 2025.02.15 2 《负 Carry 压力或由短向长传导》 2025.02.15 3 《底仓品种到期，有何影响？》 2025.02.09 债券市场专题研究 http://www.stocke.com.cn 2/12 请务必阅读正文之后的免责条款部分 正文目录 1 周度资金面、存单复盘与展望 ................................................................................................................... 4 1.1 资金行情复盘：央行态度或边际积极，资金微观结构或进入“新均衡” .................................................................. 4 1.2 存单行情复盘：银行系存单净融资明显提升，1.80%存单基金边际介入 .................................................................... 6 1.3 未来一周关注：资金面和存单扰动因素增加，但预计 1 月中旬情况难现 .................................................................. 7 2 周度机构行为和微观结构复盘 ................................................................................................................... 8 2.1 机构行为复盘：农商行配债规模高 ................................................................................................................................. 8 2.2 微观结构跟踪：久期持平、杠杆回落 ............................................................................................................................. 9 3 风险提示 ..................................................................................................................................................... 11 债券市场专题研究 http://www.stocke.com.cn 3/12 请务必阅读正文之后的免责条款部分 图表目录 图 1： 资金价格中枢进入绝对高位状态，隔夜和 7 天中枢倒挂 ................................................................................................ 4 图 2： 资金结构变迁（国股行-3.1+货基等+1.3=非银-1.8） ........................................................................................................ 4 图 3： 存单净融资银行类型结构 .................................................................................................................................................... 6 图 4： 存单净融资期限结构和平均发行加权久期 ........................................................................................................................ 6 图 5： 1-3M 存单波动性较强 ..............................................................................