固定收益定期报告：被动ETF继续强势，转债仓位主动下降

本报告版权属于国投证券股份有限公司，各项声明请参见报告尾页。 1 2025 年 02 月 10 日 被动 ETF 继续强势，转债仓位主动下降 固定收益定期报告 被动 ETF 继续强势，转债仓位主动下降。四季度权益市场继续表现出较高热度、结构性行情明显，而长债利率突破关键关口快速下行，一方面是主动基金面临的止盈赎回压力，另一方面是债市进一步的资产荒，同时转债市场继续收缩，交织共同影响持仓行为。1）仓位方面，混合型基金与主动权益基金相似遇赎回，同时大幅减少转债持仓、仓位主动下降、来到 22年水平，其中偏债混合基金、灵活配置型基金转债持仓比例分别下降0.72pct/0.35pct；一级债基中转债持仓比例在 5%以上的产品实现净申购，整体转债仓位也主动提升 0.26pct；二级债基整体由于收益表现不佳赎回压力明显、份额明显下降，持仓转债也主动下降 0.15pct；转债基金也由于收益跑输指数、Q4 遇赎回份额有所下降，但受益市场回暖净值提升明显；两只转债 ETF Q4 规模继续大幅增长至 400 亿以上、吸收固收+申购，对冲主动产品的下滑。2）持仓风格方面，Q4 在权益上行下转债一扫此前信用阴霾，主动产品对绝对价格在 105 元以下/YTM 在 3%以上的转债进行较大幅度的加仓、同时受赎回影响减仓弹性个券。行业方面，受赎回影响非银金融/计算机/机械设备减持幅度较大，电力设备/建筑材料等板块则被增持。3）持仓个券方面，四季度低价转债普遍得到增持、以重银/上银/兴业以及几只电新大规模个券为主，而遭减持得转债以 Q4 实现较大涨幅的个券为主。 一周市场回顾：上周转债指数涨幅与股指相当、跟涨能力强；估值方面，平价 90-110 转股溢价率为 25.3%、价格中位数 121.5，估值来到历史中高位置。 股市：抓住 AI 产业趋势。春节期间 DeepSeek 快速崛起、受到全球市场关注，受此影响外资对中资企业的关注度明显提升，节后市场迎来开门红。未来一方面随着各类政策的落地、国内经济有望触底迎来反弹，另一方面在货币中性宽松的大方向下流动性会保持较为充裕的状态，短期 2-3月市场进入业绩空窗期、同时有 3 月份重要会议的政策期待，预计市场仍将上行。方向方面，抓住 AI 向整个泛科技板块的扩散，其中包括人形机器人带动的机械设备，智能驾驶升级带动的汽车板块，端侧具身智能带动的消费电子，软件应用带动的传媒互联网/计算机，算力需求增加拉动的通信/半导体等，都值得重点关注。 转债：转向择券，更重交易。近期转债有明显的资金流入，展现出较强的跟涨与扛跌能力，估值主动与被动交织拉升、上行明显，当前估值已经来到 18 年以来的偏高位置、同时来到 22/23 年的 60%分位数以上，系统性加仓的赔率明显下降，但是考虑到权益市场底部较为结实、转债可能会呈现出下跌被动估值抬升，上涨估值压缩的现象，配置上整体建议中性、重新回到个券挖掘、更加注重交易，具体可以关注 1）TMT&机器人方向的豪鹏/超声/银信/润达/拓普/科数/升 24/永 02/神码等；2）业绩较好的汽车新23/博俊/沿浦/立中/爱迪，同时关注智能驾驶相关的保隆等；3）电力设备方向低价&双低的强联/双良等；4）其他绩优中宠/嘉益等； 一级市场跟踪：上周暂无新券，2 只转债预案，3 只转债获发行批文。 风 险提示：信用事件冲击；再融资政策变动；权益调整 证券研究报告 尹睿哲 分析师 SAC 执业证书编号：S1450523120003 yinrz@essence.com.cn 李玲 分析师 SAC 执业证书编号：S1450523120005 liling1@essence.com.cn 固定收益定期报告 本报告版权属于国投证券股份有限公司，各项声明请参见报告尾页。 2 内容目录 1. 被动 ETF 继续强势，转债仓位主动下降......................................... 3 1.1. 转债仓位：主动下降 ................................................... 3 1.2. 持仓风格：继续减少超低价个券持仓 ..................................... 7 1.3. 持仓个券：增持超低价个券、减持超涨弹性券 ............................. 9 2. 市场回顾.................................................................. 10 2.1. 权益市场：节后迎来开门红 ............................................ 10 2.2. 转债市场：强势跟涨 .................................................. 12 3. 转债投资策略.............................................................. 14 一级市场跟踪................................................................. 14 图表目录 图 1. 各类型基金转债持仓市值（亿元） .......................................... 3 图 2. 公募基金持有转债占比 .................................................... 3 图 3. 混合型基金转债持仓规模（亿元） .......................................... 4 图 4. 混合型基金转债仓位略有分化 .............................................. 4 图 5. 债券型基金持有转债规模变化（亿） ........................................ 4 图 6. 一二级债基转债仓位被动提升 .............................................. 4 图 7. 二级债基转债平均仓位（算数平均） ........................................ 5 图 8. 一级债基转债平均仓位（算术平均） ........................................ 5 图 9. 主要“固收+”产品 Q4 申赎情况（亿份） .................................... 5 图 10. 24 年仍有相当部分的主动基金未能跑赢转债指数............................. 6 图 11. “固收+”