利率专题：配置盘买了多少债？

本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 1 利率专题 配置盘买了多少债？ 2025 年 02 月 13 日 ➢ 复盘：开年债市有何特点？ 春节后，债市震荡走强，迎来开门红。一方面，跨节后资金利率中枢季节性回落，央行连日大额净回笼，资金面延续偏紧格局，隔夜与 7 天利率持续倒挂，短端弱势；另一方面，春节期间中美关税政策变动引导风险偏好回落、机构配置力量较强等因素共同支撑长端行情，曲线走平。 而复盘历史上的 1 月（对应公历新年后、临近农历新年）以及农历新年后的债市行情。农历新年通常在 1-2 月期间，而 1-2 月往往处于中央经济工作会议召开后和两会召开前的阶段，期间不论是经济金融数据、还是宏观政策整体处于相对“真空期”，资金面和机构行为大多是债市交易的主线。 （1）回顾历史上的 1 月债市，在机构配置“开门红”的推动下，表现往往较优，但也有部分年份出现明显回调，基本面主线下，债市行情关键或取决于流动性和机构行为。（2）回顾历史上的春节后债市，资金面通常转松，主要源于春节取现需求吸收的流动性逐渐回流金融体系，年初信贷“开门红”也基本告一段落，叠加 2 月通常非缴税大月，对应形成的资金压力资金利率往往迎来季节性回落，进而带动短端偏强表现。 ➢ 开年配置盘买了多少债？ 开年以来，机构配置力量整体较强，除了以大行、保险、农商行为代表的配置盘持续净买入各品种资产之外，基金等交易盘也加大了买入力度，尤其是公历及农历新年过后两个阶段，债市利率均呈现下行走势，基金大幅增持利率、信用、二永类品种，成为近期债市边际定价的重要力量之一。 大行：主要买入品种包括利率债和存单，节前买入利率债维持“买短卖长”特征，节后债市利率先下后上，“买短”、“卖长”规模均有所回落，并开始卖出短端品种利率债；进度方面，2025 年开年，加速配置国债，持续处于净买入状态。 农商行：买入品种以存单和 7-10Y 利率为主，近期债市调整，农商行买入利率债，其中，增加对短端国债的配置。2025 年开年，农商行买入国债、地方债、政金债等品种节奏均呈现“上旬加快、下旬至今逐渐回落”的特征。 保险：春节过后，债市“开门红”阶段，保险降低买入力度，而后随着债市震荡走弱，保险再度增配地方债，并增加对同业存单的配置，发挥债市“稳定器”功能。2025 年 1 月，增加了对地方债的配置，1 月配置久期有所拉长，配置进度大幅超季节性水平。 基金：1 月以来呈现“上涨时买入、下跌时卖出”的交易盘特征。跨节后债市走强，基金买入力度持续加大，买入 7-10Y 利率之外，增配信用债。而后，债市演绎震荡行情，基金相应买卖利率债以应对。 综上而言，当前债市配置力量仍处于较强的状态，但相较历史同期而言，配置节奏也难言极致，或与去年底的跨年行情提前开启、机构抢配有关。当前债市“资产荒”格局仍存，往后推演，配置盘的持续买入力量对于长端利率或有调整的幅度形成一定保护，直至社会融资等方面发生一些转变。 于债市而言，偏紧的资金面一定程度压制债市情形，但央行支持性的货币政策立场未改，故而利率向下的趋势仍存，但幅度或相对有限。短端在资金面未转松前，下行的动力相对有限，长端则在配置力量的“保护”之下韧性仍存，但随着跨节后曲线进一步走平，波动或将加大。拉长时间维度看，债市面临政府债供给、两会等潜在扰动，债市逆风因素或将逐渐积累，或有阶段性的调整出现，当中存在一定预期差，总体在震荡当中把握交易机会，久期策略相对占优。 ➢ 风险提示：政策不确定性；基本面变化超预期；海外地缘政治风险 [Table_Author] 分析师 谭逸鸣 执业证书： S0100522030001 邮箱： tanyiming@mszq.com 研究助理 何楠飞 执业证书： S0100123070014 邮箱： henanfei@mszq.com 相关研究 1.信用策略系列：短信用，近忧与远虑-2025/02/12 2.城投随笔系列：隐债清零，江苏怎么说？-2025/02/11 3.信用策略周报 20250209：短信用，继续配-2025/02/09 4.可转债周报 20250209：光伏转债提议下修后的底仓券思考-2025/02/09 5.固收周度点评 20250209：节后抢配，利率继续下探？-2025/02/09 固收专题研究 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 2 目录 1 复盘：开年债市有何特点？ ...................................................................................................................................... 3 2 开年配置盘买了多少债？ ......................................................................................................................................... 7 2.1 买债结构呈现何种特征？ ................................................................................................................................................................. 7 2.2 配置盘买债进度如何？ ................................................................................................................................................................... 11 3 风险提示 .............................................................................................................................................................. 16 插图目录 .................................................................................................................................................................. 17 表格目录 ........................................................................................................................