2025年债市复盘系列一：如何理解本轮跨年行情主线

证券研究报告 | 债券市场专题研究 | 债券研究 http://www.stocke.com.cn 1/11 请务必阅读正文之后的免责条款部分 债券市场专题研究 报告日期：2025 年 01 月 12 日 如何理解本轮跨年行情主线 ——2025 年债市复盘系列一 核心观点 理解本轮债市跨年行情的逻辑，主线是稳增长压力下的货币宽松预期强化和机构岁末年初的配置需求。货币政策宽松预期为利率下行趋势提供了宏观背景，而岁末年初配置需求高涨、机构普遍抢跑的操作，进一步强化了此轮利率下行的速度和幅度。 ❑ 理解本轮债市跨年行情的逻辑，主线是稳增长压力下的货币宽松预期的强化和机构岁末年初的配置需求。 （1）在扩大国内需求和应对外部冲击的双重任务下，2025 年政策加力成为市场一致预期。稳增长的压力不仅来自于内部的内生需求不足、价格低迷、企业盈利偏弱，也来自于外部的中美经贸关系的不确定性。 （2）政治局会议表述 2025 年货币政策基调为“适度宽松”，宏观政策里程碑式转向。对政策组合的表态可比 2008-2009 年同期会议。降息降准预期不断强化。 （3）资产荒背景下，机构岁末年初的配置需求旺盛。本轮行情出现了抢筹，大行及政策行、农商行、基金、保险等均在二级市场配置了较大规模的债券仓位。 （4）年末资金面在央行的呵护下维持宽松，创新性工具代替降准。 （5）近期央行短期政策目标转向稳汇率，公告阶段性暂停在公开市场买入国债显示央行货币政策有边际收敛的迹象。 ❑ 本轮跨年行情可分为四个阶段 第一阶段（11 月 18 日-12 月 8 日）主线为“政策预期提前博弈+理财自建估值预期+非银同业存款利率下调+机构配置需求抢跑”，期间 10Y 国债收益率下行 15bp至 1.95%附近，利率曲线牛平，长期国债表现较好。 第二阶段（12 月 9 日-12 月 20 日）主线为“货币政策定调适度宽松强化降准降息预期+年末配置资金提前抢跑”，期间 10Y 国债收益率下行 25bp 至 1.7%附近，1Y国债收益率下行约 37bp 突破 1%，利率曲线牛陡，短端表现占优。 第三阶段（12 月 21 日-12 月 30 日）主线为“央行针对行情的监管约谈+止盈情绪边际升温+跨年资金面波动”，期间 10Y 国债收益率在 1.7%附近震荡，利率曲线熊平，短端收益率回调较多，长端收益率保持韧性。 第四阶段主线为“央行再提稳汇率、防止资金空转+资金面跨年前后由松转紧”，期间 10Y 国债收益率先下后上，最低点突破 1.6%，而后进入调整阶段，利率曲线混合平，15Y 品种表现较好。 ❑ 针对本轮跨年行情，我们第一时间提出“跨年行情或提前启动”的判断，并坚定看好之后的债市跨年行情，直至 10Y 国债收益率向下突破 1.6%，建议考虑逐步止盈。展望未来，我们认为 10Y 国债收益率调整至 1.70-1.75%附近具备较高的交易价值，逢调整做多仍然适用，建议充分考虑交易的空间。 ❑ 风险提示 宏观经济政策或发生超预期的边际变化；机构行为具有一定不可预测性。 分析师：覃汉 执业证书号：S1230523080005 qinhan@stocke.com.cn 研究助理：陈婷婷 chentingting01@stocke.com.cn 相关报告 1 《如何理解近期债市调整》 2025.01.11 2 《调整后性价比更高》 2025.01.06 3 《票息保护不足，择时重于择券》 2025.01.05 债券市场专题研究 http://www.stocke.com.cn 2/11 请务必阅读正文之后的免责条款部分 正文目录 1 如何理解本轮跨年行情的主线逻辑 ........................................................................................................... 4 2 本轮跨年行情的复盘 ................................................................................................................................... 5 3 本轮债市跨年行情的观点回顾 ................................................................................................................... 9 4 风险提示 ..................................................................................................................................................... 10 债券市场专题研究 http://www.stocke.com.cn 3/11 请务必阅读正文之后的免责条款部分 图表目录 图 1： 2024 年债市跨年行情复盘 ................................................................................................................................................... 4 图 2： 第一阶段利率曲线牛平，长期国债表现较好 .................................................................................................................... 6 图 3： 11 月资金面平衡宽松 ........................................................................................................................................................... 6 图 4： 11 月 18 日-11 月 30 日国债净买入情况（含新券及老券） ............................................................................................. 6 图 5： 12 月 1 日-12 月 8 日国债净买入情况（含新券及老券） ................................................................................................. 6 图 6： 第二阶段利率曲线牛陡，1 年期国债表现最优 .......................................